2025年三季度基金持仓分析：内需消费筹码回落至历史低位

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 策略 内需消费筹码回落至历史低位——2025 年三季度基金持仓分析 华泰研究 何康，PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318 hekang@htsc.com +(86) 21 2897 2202 王伟光* 研究员 SAC No. S0570523040001 wangweiguang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 闫萌* 联系人 SAC No. S0570123080015 yanmeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2025 年 10 月 31 日│中国内地 专题研究 核心观点 相比 25Q2，25Q3 基金持仓或有以下三点值得关注：1）景气改善&筹码拥挤度低位资产集中于顺周期消费中，如乳制品、装修建材、化学原料及化学制品等；2）电子仓位提升至 25%以上，创 2015 年以来核心资产仓位占比新高，仓位提升或由股票市值被动提升造成，基金“抱团”现象或并不极致，且在市场风险偏好持续改善预期下，高仓位并不是决定超额收益的决定性因素，本季度主要加仓的主线板块下季度胜率相对较高；3）25Q3 基金赎回规模回升，市场关注其是否会对公募新发造成负反馈，我们认为赎回压力偏大的基金净值通常位于 0.9x-1.1x 附近，目前 2021 年发行的股票基金单位净值已突破 1.5，且仍在上行通道，赎回压力边际或减轻，基金新发规模仍有提升空间。此外，具备产业趋势的方向中，主题型基金是加仓创新药、电池的主力，全行业配置型基金或仍具备一定加仓空间。 25Q3 总体配置概览 25Q3，主动偏股型基金持有股票规模占资产总值比重环比提升至 86%，基金加仓 A 股，减仓港股。行业方面，A 股通信、传媒、有色金属配置系数提升幅度居前，家用电器、汽车、轻工制造等板块配置系数下降幅度居前。 关注点 1：景气改善&筹码拥挤度低位资产主要集中在顺周期消费中 筹码分布视角，25Q3 配置系数分位数（2016 年以来，后同）处于低位的资产主要集中在消费及地产基建链中，具体来看：1）消费：25Q3 配置系数分位数回落至 0%，化学原料、旅游及景区、文娱用品配置系数分位数较低；2）地产基建：配置系数分位数回落至 11%，家居用品、装修建材、房地产开发配置系数分位数相对较低。进一步结合高频景气数据来看，装修建材、乳制品等大众消费、化学原料、化学制品等板块相对值得关注。 关注点 2：三维视角衡量电子高仓位可持续性 25Q3，电子仓位创 2015 年以来核心资产仓位新高，市场关注高仓位的可持续性，我们提供三个视角：1）仓位视角，历次核心资产加仓平均时长为十个季度，仓位高点分布在 20%附近，目前电子加仓时长及仓位稍高于平均值；2）配置系数角度，历次核心资产加仓区间内，配置系数高点分布在3.0x 附近，25Q3 电子配置系数分位数仅为 1.9x，或表明仓位提升或部分由股票市值被动提升造成，目前基金抱团并不极致；3）加仓视角，在市场风险改善的阶段里，加仓主线板块下季度具备超额收益的概率为 86%，但若风险偏好下行、有新主线交替时，重仓行业仓位位于 20%附近或需警惕。 关注点 3：基金新发仍有提升空间 2025Q3 主动偏股型基金赎回份额仍偏高，市场关注基金赎回偏强是否会对市场增量资金（公募新发）造成负反馈。历史来看，基金净值高点领先于偏股型基金新发规模，截至 25Q3，基金净值仍在上升通道，基金新发规模或仍有提升空间。此外，从结构上来看，当基金净值回升至 1 附近时候，基金赎回压力通常有所增大，上升至 1.1 附近，基金申购意愿回升，目前 2021年新发的基金其净值已回升至 1.1 以上，基金赎回的压力或边际减轻。 关注点 4：主线方面，主题型基金与全行业配置基金加仓思路异同 25Q3，主题型基金与全行业配置型基金共识加仓 CXO、光伏、消费电子，减仓白酒，但在创新药与电池领域加仓思路出现一定分化：1）25Q3，主题型基金加仓创新药，而全行业配置型基金加仓低位医疗器械，减仓创新药；2）25Q3 主题型基金或为加仓电池的主力，全行业配置型基金减仓。 风险提示：基金重仓股与实际持仓存在差异；测算误差。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 25Q3 公募持仓分析：风格向大市值成长偏移 .............................................................................................................. 5 持仓风格及因子拆分：风格向大市值成长偏移...................................................................................................... 5 基金加仓方向：共识加仓 TMT 方向 ...................................................................................................................... 6 行业视角（全部基金）：通信等 TMT 行业加仓共识度较强 ........................................................................... 6 产业链视角（全部基金）：TMT 配置系数分位数回升，内需消费配置系数分位数回到低位 .......................... 8 主题赛道视角（全行业基金&主题型基金）：各类基金共识减仓白酒，加仓光伏、消费电子 ...................... 12 指数视角：中证 A500、沪深 300、中证 500 配置系数提升幅度居前 ......................................................... 13 基金配置逻辑：抱团加仓 AI 算力 ........................................................................................................................ 14 仓位主要变动方向：基金抱团加仓 AI 算力，价值型基金加仓电力设备 ........