建筑与工程行业：掘金建筑建材“真价值”

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 工业/基础材料 掘金建筑建材“真价值” 华泰研究 建筑与工程 增持 (维持) 建材 增持 (维持) 方晏荷 研究员 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 黄颖 研究员 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王玺杰* 研究员 SAC No. S0570524110002 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 樊星辰* 研究员 SAC No. S0570525040003 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国化学 601117 CH 12.05 买入 福耀玻璃 600660 CH 98.21 买入 中国联塑 2128 HK 6.35 买入 亚翔集成 603929 CH 64.65 买入 美埃科技 688376 CH 61.75 买入 旗滨集团 601636 CH 9.01 买入 中国巨石 600176 CH 19.80 买入 兔宝宝 002043 CH 16.01 买入 华新水泥 600801 CH 26.70 买入 中复神鹰 688295 CH 31.80 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 11 月 03 日│中国内地 年度策略 基本面进一步巩固，聚焦出海/地产链烟蒂股、新材料与跨界转型 截至 10M25，建筑建材整体跑输万得全 A，但建材相对跑赢沪深 300，主要是板块仍处于基本面震荡巩固进程。展望 26 年，我们认为：1）水泥玻纤的价格企稳，有望向地产链和其他顺周期板块延伸，主要得益于国内需求降幅收窄+行业供给阶段性出清见底；2）服务于高端制造的洁净室工程、特种电子玻纤布和电子玻璃基板等景气度有望持续向上。我们建议三条主线：1）受益于出海但尚未被充分定价，即收入同比持续改善的低估值公司；2）地产链风险出清较充分、且收入或盈利能力拐点的烟蒂股；3）受益于“十五五”规划聚焦远期成长，有望实现国产替代的新材料公司。此外，我们也看好寻求跨界转型的优质细分个股。重点推荐亚翔集成、美埃科技、中国化学、华新水泥、兔宝宝、旗滨集团、中国巨石、福耀玻璃、中复神鹰、中国联塑。 主线一：出海先发者强者恒强，后发者从 0 到 1 2022 年以来，建筑建材海外收入占比持续提升，出海步伐较快且在业绩端得到验证的企业获得青睐，主要集中在玻纤、玻璃、水泥、陶瓷和洁净室工程服务等细分领域。展望 26 年，我们认为海外收入占比已超过 40%的玻纤、汽车玻璃和人造草龙头，随着出海新产能投放、有望加速提升全球市场份额，实现强者恒强；而聚焦国内需求、但处于出海起步阶段的企业，有望实现海外 0 的突破，并带动国内工程服务板块的新成长，重点推荐在手订单饱满、且下游需求景气的洁净室工程及材料。若通胀等宏观要素进一步转变，建议重点关注现金流充沛、资产负债表优异的化学工程出海龙头。 主线二：地产链存量更新看模式，增量关注开工端 地产链板块应收账款、商誉减值风险释放已较充分，工抵房风险与二手房价格相关，但折旧计提也大多超过了 20%，多数企业资产结构、自由现金流已稳固提升板块穿越周期的能力。我们认为 2024 年是存量重装崛起元年，25 年呈现加速，24-26E 存量重装面积 CAGR+5%，继续看好 26 年二手房成交量增长和以旧换新政策驱动的装修建材赛道。涂料已得到基本面验证，我们建议聚焦收入持续增长或趋稳、但估值仍低或涨幅不够充分的板材、管材和浮法玻璃龙头。增量部分，我们认为由于非城投企业拿地增速改善，地产开工端或销售端降幅有望进一步收窄，房建条线或率先出清，有望催化消费建材板块整体估值，防水 25Q3 收入增长拐点隐现，关注其持续性。 主线三：推荐碳纤维及高端电子玻璃玻纤材料 展望 26 年，我们认为玻纤、碳纤维和电子新材料有望延续高景气。具体而言，1）水泥：超产产能规范和区域整合有望加快实质性去产能，预计 26年水泥需求/产量同比-4.4%/-4.0%；2）玻璃：25 年浮法和光伏玻璃冷修减产低于预期，26 年预计价格仍然承压。关注部分已切入电子玻璃基板的龙头企业；3）玻纤：风电热塑需求景气、叠加供给侧反内卷推动 25 年行业积极复价，26 年关注新进入者供给投放节奏。Low CTE/Q 布等受益 AI 电子需求高景气，26 年量价预计延续提升；4）碳纤维：国产替代水平和份额大幅提升，26 年有望受益航天航空、机器人等高端领域需求放量。 风险提示：基建或地产需求恢复不及预期，原材料或燃料成本大幅上涨，化债执行或供给侧整合执行力度低于预期，测算结论与实际可能存在误差。 (14)(5)41221Nov-24Mar-25Jul-25Nov-25(%)建筑与工程建材沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 工业/基础材料 正文目录 25 年总结：建材基本面和指数领先建筑修复 ............................................................................................................... 5 主线一：出海受益但尚未被充分定价 ........................................................................................................................... 7 国内建筑业需求继续放缓，供给进一步出清 ......................................................................................................... 7 基建/技术/产能三类出海加速海外拓展 .................................................................................................................. 9 模式一：基建出海更加市场化，盈利回款有望提升 ....................................................................................... 9 模式二：洁净室工程借科技产业大船出海 ....................................................