跟踪报告：第二曲线高增，持续迈向平台型公司

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 10 Nov 2025 东鹏饮料 Eastroc Beverage (605499 CH) 跟踪报告：第二曲线高增，持续迈向平台型公司 The Second Curve is Growing Rapidly, Continuously Progressing Towards a Platform-Based Company [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb276.89 目标价 Rmb333.00 HTI ESG 4.8-4.9-5.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 Rmb143.99bn / US$20.32bn 日交易额 (3 个月均值) US$88.25mn 发行股票数目 520.01mn 自由流通股 (%) 25% 1 年股价最高最低值 Rmb336.50-Rmb209.78 注：现价 Rmb277.11 为 2025 年 11 月 07 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -0.1% -0.1% 0.3% 绝对值（美元） -0.1% -0.1% 0.3% 相对 MSCI China 3.9% -9.1% -25.0% [Table_Profit] Rmb mn Dec-24A Dec-25E Dec-26E Dec-27E Revenue 15,839 20,877 25,392 30,025 Revenue (+/-) 40.6% 31.8% 21.6% 18.2% Net profit 3,327 4,571 5,768 6,888 Net profit (+/-) 63.1% 37.4% 26.2% 19.4% Diluted EPS (Rmb) 6.40 8.79 11.09 13.24 GPM 44.8% 45.8% 46.6% 46.9% ROE 43.5% 45.9% 45.9% 44.5% P/E 48 35 27 23 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 盈利高增符合预期，非经损益带动明显。25Q1-Q3 公司实现收入168.44 亿元，同比上升 34.1%；归母净利润 37.61 亿元，同比上升38.9%，业绩持续高增长。25Q3 单季收入 61.07 亿元，同比上升30.4%；归母净利润 13.86 亿元，同比上升 41.9%，扣除非经常性损益后 25Q3 归母净利增速放缓至上升 32.74%，核心盈利增速相对平稳。 核心品类承压放缓，新品高增拉动。25Q3 核心品类能量饮料收入42.0 亿元，同比仅上升 15.1%，增速明显放缓。区域上，25Q1 大本营广东收入增速降至上升 2.1%，华南老区增长放缓；而华北、华东、西南等新兴市场收入同比均高增逾 30%。作为功能饮料龙头，公司近年来加速丰富产品矩阵，摆脱对单一核心产品的依赖。2025 年 Q1-Q3，电解质饮料新品“东鹏补水啦”实现营收 28.47亿元，占总营收比重升至 16.9%，同比增长 7.2pct。公司还推出低糖茶饮“东鹏果之茶”等新品类，25Q1-Q3 其他品类合计收入 14.24亿元，占比提升至 8.5%。尽管新品毛利率偏低，产品结构变化在一定程度上对整体毛利率形成边际压力，但其成功推出与成长也为公司注入新的增长引擎。 毛利率有所走低，但费用管控有力，经营杠杆明显。25Q3 公司毛利率 45.2%，同比下降 0.6pct。原材料价格回落带来一定成本红利，但新品占比增高也对毛利率水平带来影响。同时销售费用率显著优化，经营杠杆明显，冰柜投放提前使 Q3 销售费用率同比下降约 2.6%，净利率升至 22.7%，同比提高 1.8%。公司持续投入供应链建设，已建成 9 大生产基地，新基地逐步投产显著提升区域供给效率。规模效应叠加精细化运营，使公司毛利率和净利率稳步提升，费用管控优化下盈利能力进一步增强。 长期逻辑仍清晰，渠道扩张持续兑现。公司将持续推进多品类、全国化及全球化战略。成熟市场增速放缓的同时，华北、华东、西南等新兴区域收入同比均实现 30%以上增长，区域结构更趋均衡。截至 2025 年上半年，公司渠道终端网点达 420 万家，较 2024年底净增 20 万家，营销网络进一步下沉拓展。产品端除能量饮料外，电解质饮料、果茶等新品迅速放量，产品矩阵日益丰富。公司凭借渠道、品牌和产品等优势，有望在能量饮料和电解质水等市场巩固领先地位，并稳步迈向综合性饮料集团的目标。 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为208.8/253.9/300.3 亿元，同比增长 31.8%/21.6%/18.2%；归母净利润为 45.7/57.7/68.9 亿元，同比增长 37.4%/26.2%/19.4%；EPS 分别为 8.8/11.1/13.2 元。公司历来成长性好、ROE 高，因此享有高于行业的估值溢价，我们给予公司 26 年 30xPE，目标价为 333 元，给予“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争激烈、原材料价格上行。 [Table_Author] 闻宏伟 Hongwei Wen hongwei.wen@htisec.com 75100125150175Price ReturnMSCI ChinaNov-24Mar-25Jul-25Volume 10 Nov 2025 2 [Table_header2] 东鹏饮料 (605499 CH) 维持优于大市 Table 1 可比公司估值 证券代码 证券简称 PE(倍) 2024A 2025E 2026E 2027E 9633.HK 农夫山泉 29.17 36.68 31.90 28.28 0322.HK 康师傅控股 14.14 14.21 12.99 12.15 220.HK 统一企业中国 16.89 15.18 13.67 12.46 2460.HK 华润饮料 15.93 17.59 14.41 12.30 506.HK 中国食品 7.53 11.78 10.56 9.51 平均 16.73 19.10 16.70 14.94 资料来源：Wind，HTI 注：收盘价为 2025 年 11