全球卫品材料升级红利或逐渐开启

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 延江股份（300658） 证券研究报告 2025 年 10 月 26 日 投资评级 行业 美容护理/个护用品 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 8.46 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 332.76 流通 A 股股本(百万股) 225.51 A 股总市值(百万元) 2,815.18 流通 A 股市值(百万元) 1,907.85 每股净资产(元) 4.03 资产负债率(%) 50.77 一年内最高/最低(元) 9.95/4.49 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 张彤 联系人 zhangtong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《延江股份-半年报点评:收入持续快速增长，下半年业绩有望触底回升》 2017-08-27 2 《延江股份-公司研究简报:中报业绩预计下滑 5%-15%，下半年有望恢复正增长》 2017-07-14 3 《延江股份-新股报告:业绩持续高增 长，龙头供应商优势尽显》 2017-06-01 股价走势 全球卫品材料升级红利或逐渐开启 全球卫材升级，公司顺势而为 延江股份是一家专业研发、生产、销售一次性用品材料的制造商，公司的主要产品为 3D 打孔无纺布和 PE 打孔膜等，主要是用作妇女卫生用品、婴儿纸尿布等一次性卫生用品的面层材料。目前在全球 4 个国家具备 10 个生产基地，是国内极少数进入下游客户高端产品领域的供应商之一。 海外产能扩充&客户需求增量有望带来业绩释放 2024 年公司实现收入 14.8 亿元，同比+18%，归母净利润 0.27 亿元，同比+30.7%；25H1 公司实现收入 8.4 亿元，同比+26.7%，归母净利润受到关税背景下提前交付超计划的订单影响；我们认为前期海外基地建设及客户合作成效正逐渐显现，公司业绩有望重拾稳健增长。 分产品看，公司热风无纺布销售占比提升至 30%以上，2020-2024 年 CAGR为 28%，同时公司打孔无纺布利润可观，25 年毛利率逐渐升至 30%以上；我们预计后续伴随研发突破、高端孔型占比提升以及海外产能持续爬坡，盈利能力有望稳中有升。 全球卫品面材升级，热风无纺布开启材料替代 从行业发展趋势来看，海外市场原本以纺粘无纺布作为纸尿裤面层材料，热风无纺布凭借柔软/透气/舒适度高等优点，目前其作为替代品的态势正在形成当中，需求具备一定上升潜力。公司不仅拥有先进的打孔热风生产工艺，同时是行业内少有已完成全球化供应链布局的厂商，24 年公司打孔热风无纺布国内/国外同增 21%/44%，后续有望受益于全球材料升级替代。 公司全球供应链优势明确，客户服务能力强 公司从 2017 年开启国际化进程，相继投产埃及、美国、印度工厂，贴近式服务核心客户，品类从 PE 打孔膜逐渐向热风无纺布拓展，25H1 埃及/美国收入 0.8/1.5 亿，同比+181%/+30%；2025 年公司将根据国外客户需求及海外市场情况，伺机扩大针对欧洲及北美市场的热风无纺布供应能力、建立纤维供应能力，优化成本与产品质量，争取进一步扩大海外市场规模。 首次覆盖，给予“买入”评级 过去几年公司坚持全球产能布局，积极把握客户产品升级及新客户拓展机遇，有望乘全球一次性卫材升级东风实现远期成长。我们预计 25-27 年公司归母净利润分别为 0.6/1.3/1.9 亿元，对应 PE 分别为 49X/22X/15X，考虑公司生产研发能力及全球产能布局具备稀缺性，给予 26 年 PE 区间 26-30X，目标价 10.1-11.7 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国际宏观环境不确定性的风险，行业竞争加剧及增速不确定性的风险，原材料价格波动风险，对外投资管理风险，股价波动较大风险 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 1,258.61 1,484.61 1,822.13 2,252.71 2,723.40 增长率(%) 2.29 17.96 22.73 23.63 20.89 EBITDA(百万元) 237.91 297.87 262.64 299.40 366.54 归属母公司净利润(百万元) 20.87 27.28 57.63 129.69 190.13 增长率(%) (28.95) 30.72 111.21 125.04 46.61 EPS(元/股) 0.06 0.08 0.17 0.39 0.57 市盈率(P/E) 134.88 103.18 48.85 21.71 14.81 市净率(P/B) 2.04 2.13 1.99 1.84 1.64 市销率(P/S) 2.24 1.90 1.54 1.25 1.03 EV/EBITDA 10.06 7.16 12.29 10.48 8.36 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%-7%5%17%29%41%53%65%2024-102025-022025-06延江股份创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 全球卫材升级，公司顺势而为 .......................................................................................................... 3 1.1. 全球一次性卫品面材供应商，海外产能有序释放 ........................................................... 3 1.2. 创始人家族持股 52%，高管履历丰富................................................................................... 3 1.3. 海外产能扩充&客户需求增量有望带来业绩释放............................................................. 4 2. 公司海外基地及产品优势逐步显现 ................................................................................................. 7 2.1. 持续深耕产品研发 ..................................................................................................................... 7 2.2. 市场先发优势明确，积累较好客户资源优势 .................................................................... 7 2.3.