地方债专题：一览“2025地方债发行特征”

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 一览“2025 地方债发行特征” 证券研究报告 2025 年 10 月 16 日 作者 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525050005 tanyiming@tfzq.com 韩晨晨 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525070007 hanchenchen@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：转债市场跟踪-对比 4月 ， 转 债TACO交 易 再 现 ？ 》 2025-10-14 2 《固定收益：固定收益-一文全析“公募 REITs”》 2025-10-14 3 《固定收益：进出口的“韧性”与“底 气”-9月进出口数据点评》 2025-10-13 地方债专题 2025，地方债发行有哪些特征？ 特征一：2026 年提前批额度理论达 3.12 万亿元。年末地方债提前批额度或正常下达，但正式发行或仍需年后。 特征二：发行与净融资规模创同期新高。截至 2025 年三季度，地方债发行规模达 85332 亿元，创近十年同期最高水平，较 2024 年同期增长 18456亿元。同期，净融资规模也达到历史高点 61518 亿元，较 2024 年同期增加 21633 亿元。 特征三：发行结构：新增专项债比例有所回升，再融资专项债下滑。在发行结构中，新增专项债和再融资专项债为主要构成，占比分别为 43%和 33%。再融资一般债占比为 16%，新增一般债占比最低，为 8%。 特征四：专项债发行节奏靠前，三季度显著加速发行。截至 9 月末，新增专项债年内累计发行 36772 亿元，其累计发行量达到历年最高水平。 特征五：特殊新增专项债超预期发行，2 万亿隐债置换接近尾声。截至 2025年三季度，特殊新增专项债超预期发行，主要用于地方化债和地方清欠，合计超过 1.2 万亿元。置换存量隐性债务的再融资专项债券 19862 亿元。 特征六：土储专项债发行区域集中，实际发行与公示规模仍存在落差。截至 2025 年三季度，共有 10 个省份（含直辖市）发行土储专项债，总规模达 3469 亿元，而截至 2025 年 10 月 14 日，已公布收储规模为 6244 亿元。 特征七：“自审自发”省份专项债发行规模占比提升。“自审自发”试点区域，其新增专项债的发行规模占比明显提升。该占比在 2020-2024 年间约为 54%，而在 2025 年截至三季度已升至 64%，或系试点地区审批更快。 特征八：发行期限拉长。截至 2025 年三季度，地方债的平均发行年限为14.60 年，较 2024 年延长了 1.37 年。 特征九：三季度发行利率、利差有所回升。截至三季度，地方债平均发行利率为 1.94%。平均发行利差为 14.22 个基点，较 2024 年回升 5.74 个基点。从月度趋势看，发行利差在 8-9 月大幅上涨，并在 9 月达到 21.71 个基点。 特征十：三季度各地利差整体走阔，分化仍较明显。2025 年三季度，各地发行利差普遍走阔，但区域间的信用分化依然明显。市场规律基本遵循“财政实力越强，利差越低”。 特征十一：特殊再融资债利差较普通再融资债利差反而更高。原因主要系特殊再融资的发行期限整体更长。 特征十二：成交量增加，成交价格抬升，换手率下降。截至 2025 年三季度，地方债成交量为 16.08 万亿元，成交额为 16.70 万亿元，均较去年同期增加。平均成交价格为 105.38 元，同比增加 0.78 元。但地方债的换手率同比下降 0.17 个百分点至 3.53%，主要因一般债换手率大幅下降。 特征十三：成交期限与平均久期进一步延长。二级市场的平均成交期限延长至 14.44 年，较 2024 年增加了 2.71 年。平均久期达到 11.43 年。 特征十四：市场仍以买入为主，但买盘和净买入金额都有所下降。截至三季度，市场整体仍以买入为主，但买盘和净买入金额有所下降。买入端中保险是最大的买方，买入金额达 15.60 万亿元，并集中于 15-30 年的超长期限品种。卖出端中，大行、股份行、城商行及券商等机构整体呈净卖出。其中，大行偏好“买短卖长”，而券商则在所有期限上均呈减持状态。 风险提示：政策变化超预期、数据统计口径存在误差、地方债供给超预期。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2025，地方债发行有哪些特征？ ..................................................................................................... 4 1.1. 地方债一级发行特征................................................................................................................. 4 特征一：2026 年提前批额度理论达 3.12 万亿元.............................................................. 4 特征二：发行、净融资规模创同期新高 .............................................................................. 4 特征三：发行结构：新增专项债比例有所回升，再融资专项债下滑......................... 6 特征四：专项债发行节奏靠前，三季度显著加速发行 ................................................... 6 特征五：特殊新增专项债超预期发行，2 万亿隐债置换接近尾声 .............................. 7 特征六：土储专项债发行区域集中，实际发行与公示规模仍存在落差 .................... 9 特征七：“自审自发”省份专项债发行规模占比提升 ................................................... 9 特征八：发行期限拉长 ........................................................................................................... 10 特征九：三季度发行利率、利差有所回升........................................................................ 11 特征十：三季度各地利差整体走阔，分化仍较明显 ...................................................... 12 特征十一：特殊再融资债利差较普通再融资债利差反而更高 ...................................