优必选(9880.HK)优必选如何定义人形机器人的“中国范式”

请阅读最后一页的重要声明！ 优必选如何定义人形机器人的“中国范式” 优必选(09880) 证券研究报告 电力设备 / 公司深度研究报告 / 2025.10.13 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2025-10-13 收盘价(元) 133.70 流通股本(亿股) 4.01 每股净资产(元) 5.68 总股本(亿股) 4.72 最近 12 月市场表现 分析师 郝艳辉 SAC 证书编号：S0160525080001 haoyh@ctsec.com 分析师 景柄维 SAC 证书编号：S0160525090009 jingbw@ctsec.com 相关报告 ❖ 商业化拐点三问：场景可复制？成本可下降？数据可循环？1）Walker人形机器人已进入知名制造企业工厂实训，2024 年，行业定制机器人收入同增 126%。2）优必选自研伺服驱动器及部分关键零部件，伺服驱动器占整机成本约 10%，自研降本超 50%。公司推出国内首个纯 RGB 双目视觉方案，紧凑型设计和算法显著降低了硬件成本与功耗。3）公司已在多家汽车工厂积累“亿级高质量工业数据集”，迭代全球首个人形机器人多模态推理大模型。 ❖ 商业化三级跳路径：由单机渗透向群体智能及生态闭环演进。公司的工业人形机器人 Walker S1、Walker S2 和商用人形机器人 Walker C 等形成较领先的产品矩阵。公司在极氪工厂落地全球首例多机器人协同作业，与居然智家展开深度合作，逐步推动“硬件+大脑+运营”生态闭环。公司人形机器人订单展望乐观，2025 年计划量产 1000 台人形机器人。截至 2025 年 9 月，公司工业人形机器人总订单金额已逼近 4.3 亿元。 ❖ 仿生机构定义工业标准，全栈自研构建生态护城河：公司技术全栈自研，牵头参与行业标准制定，完成直线关节的技术验证，压力感知灵巧手迭代至第四代，实现机器人自主换电。公司群脑网络 2.0 与 Co-Agent 构成工业人形机器人 AI 双循环体系，公司同时利用强化学习实现拟人运动控制。 ❖ 投资建议：公司作为国产人形机器人龙头之一，商业化拐点临近，最新一轮配售募得约 24.10 亿港元。我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为19.41/27.50/36.27 亿元，同比分别增长 48.69%/41.67%/31.90%，对应2025-2027 年 PS 为 33/23/17 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：人形机器人对复杂环境适应性不足；行业竞争加剧风险；关键零部件国产化能力不足风险；限售股解禁风险；人民币汇率波动风险。 盈利预测 [Table_FinchinaSimple] 币种(人民币) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万) 1,056 1,305 1,941 2,750 3,627 收入增长率(%) 4.70 23.65 48.69 41.67 31.90 归母净利润(百万) -1,234 -1,124 -917 -613 -346 净利润增长率(%) — — — — — EPS(元) -3.05 -2.67 -1.94 -1.30 -0.73 PS 59.77 48.34 32.51 22.95 17.40 ROE(%) -62.95 -53.21 -37.69 -19.65 -8.31 PB 17.82 10.33 23.86 18.62 13.93 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 10 月 13 日收盘价计算） -52%-26%0%26%52%78%优必选恒生指数电力设备 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 内容目录 1 政策与需求双轮驱动具身智能加速发展 ....................................................................... 4 1.1 人形机器人作为国家战略级赛道确立 ...................................................................... 4 1.2 市场空间重构逻辑：工业及消费场景市场空间进一步打开 ........................................... 6 2 商业模式：从“单机实训”到“群体智能”的跃迁 .............................................................. 7 2.1 商业化三级跳路径 ............................................................................................... 7 2.2 盈利拐点信号：规模效应初现，自研推动降本 .......................................................... 8 3 技术壁垒：全栈自研构建生态护城河 ......................................................................... 10 3.1 硬件突破：仿生机构定义工业标准 ........................................................................ 11 3.2 “超级大脑”颠覆 AI 交互范式 ................................................................................ 13 3.3 专利卡位：覆盖伺服控制、SLAM 导航等核心模块 ................................................... 15 4 盈利预测与投资建议 .............................................................................................. 16 4.1 关键假设 .......................................................................................................... 16 4.2 可比公司估值分析 ..............................................................................................18 5 风险提示 .............................................................................................................1