白色家电行业：复盘十五年空调能效之路

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 白色家电 证券研究报告 2020 年 01 月 21 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 蔡雯娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516100008 caiwenjuan@tfzq.com 卢璐 联系人 llu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《白色家电-行业点评:2019 年 1-2 月空调数据点评：出货端好于预期，零售端景气度仍较低迷》 2019-03-20 2 《白色家电-行业点评:19 年 1 月空调：开春内销延续回暖态势，零售端改善仍需等待》 2019-02-22 3 《白色家电-行业点评:美的集团&小天鹅：合并方案获高票通过，长期发展 值得期待》 2018-12-24 行业走势图 复盘十五年空调能效之路 事件：2020 年 1 月 20 日，新版 GB21455《房间空气调节器能效限定值及能效等级》具体细则正式公布，新能效标准将于 2020 年 7 月 1 日正式实施，7 月 1 日之前出厂或进口的产品可在 2021 年 6 月 30 日前销售。 能效标准出台至今有何变化？ 总结此次市场即将迎来的空调能效标准的修订，2020 版具体能效等级的变化体现在以下两点：一是计算指标方法的更新，不再为定频空调和变频空调分别设置评价考核体系；二是统一定频空调和变频空调的能效等级，进一步提升各能效等级的指标要求。 历史上能效标准推出后空调市场如何演绎？10 年和 13 年新指标推出的时候，恰逢大范围空调补贴出台的时期，在强制性能效标准提升与补贴扶持的结合作用下，市场里空调产品结构的变化主要经历了以下三个阶段：定频空调补贴政策率先实施，高能效等级占比提升；定频空调补贴退坡、标准趋严以及变频空调补贴政策后来居上，整体变频占比快速上升；节能补贴结束，空调三级能效占比回升。 空调新能效标准出台后如何影响企业端的业绩？在新标准出台之际，我们需要重视的是标准的提升幅度以及实施时间，前者决定的是生产成本和终端售价，后者决定的是业绩体现在报表上的重要节点。此次新能效标准将从 2020 年 7 月 1 日开始实施，企业端需要在半年的时间内完成相关机型的更新调整以及零部件库存的消耗。从成本端考虑，厂商提升空调能效的途径主要是通过以下三种方法的组合使用：采用更高效的压缩机；增加换热器的面积和效率；用效率更高的直流电机、电子膨胀阀取代交流电机、毛细管等。 空调的零售市场怎么看？从零售端来思考，我们关注的是渠道中不符合新能效标准的产品是否能消化掉以及高能效产品是否能明确达到带动均价提升的效果，主要有三个影响因素，分别是渠道中的库存、政策给予的过渡时间节点以及消费者的购买力。消费者在需求没有这么强的情况下，往往会率先考虑性价比，低能效产品在价格战下可以得到快速消化，高能效产品则在成本增加带来的售价提升下吸引力锐减。我们需要明确的是，无论补贴与否，绝大情况下市场最终演变的方向更可能是一个小幅的能效提升，即满足能效准入值的产品成为主流的销售产品，厂商价格、成本或许不会提升很多。 投资建议：整机龙头企业在技术、成本、补贴力度等方面具有较大优势，有利于其集中度的提升。对于具有技术优势的上游零部件厂商来说，因其生产安排一般比整机厂提前 2-3 个月，其优势将率先反映出来，个股方面，建议积极关注白电龙头格力电器、美的集团、海尔智家，以及电子膨胀阀市场份额高、技术优势明显的上游零部件龙头三花智控。 风险提示：空调需求不及预期；宏观经济波动风险等。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-01-20 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 000651.SZ 格力电器 68.35 买入 4.36 4.49 5.14 5.70 15.68 15.22 13.30 11.99 000333.SZ 美的集团 60.20 买入 2.92 3.47 3.95 4.35 20.62 17.35 15.24 13.84 600690.SH 海尔智家 19.43 买入 1.17 1.42 1.49 1.62 16.61 13.68 13.04 11.99 002050.SZ 三花智控 19.78 买入 0.47 0.50 0.58 0.68 42.09 39.56 34.10 29.09 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -2%5%12%19%26%33%40%47%2019-012019-052019-09白色家电沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 能效标准出台至今有何变化？ ........................................................................................................ 3 历史上能效标准推出后空调市场如何演绎？ ............................................................................... 4 空调新能效标准出台后如何影响企业端的业绩？ ....................................................................... 6 空调的零售市场怎么看？ ............................................................................................................... 10 投资建议 ............................................................................................................................................ 12 图表目录 图 1：空调能效相关标准变迁时间轴 ........................................................................................................ 3 图 2：零售端变频空调销量份额提升明显 .............................................................................................. 6 图 3：节能惠民工程实施前后均价变化情况（单位：元） .............................................................. 6 图 4：变频空调市占率持续提升 ..................