乖宝宠物(301498)国产宠物食品龙头，自主品牌启航

农林牧渔 2025 年 09 月 21 日 乖宝宠物(301498.SZ) 国产宠物食品龙头，自主品牌启航 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 股价：94.18 元 主要数据 行业 农林牧渔 公司网址 www.gambolpet.com 大股东/持股 秦华/45.76% 实际控制人 秦华 总股本(百万股) 400 流通 A 股(百万股) 179 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 377 流通 A 股市值(亿元) 169 每股净资产(元) 11.11 资产负债率(%) 14.9 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王星云 投资咨询资格编号 S1060523100001 BVG933 wangxingy un937@pingan.com.cn 平安观点：  海外 OEM/ODM 起家，国内自有品牌占比近七成。乖宝宠物成立于 2006年，以境外 OEM/ODM 起家。2013 年公司创立自有品牌“麦富迪”，进军国内市场，2018 年公司推出品牌“弗列加特”，重点布局高端猫粮。2021年公司收购美国品牌“Waggin Train”，加强海外布局。2024 年公司主粮收入占比 51%，超过零食成为最大品类；自有品牌收入占比 58%，2020-24年 CAGR +37%，海外 OEM/ODM 稳定发展，国内自有品牌较快增长。  宠物行业稳步扩容，进口替代持续推进。据派读大数据发布的《中国宠物行业白皮书》，2024 年中国宠物犬猫数量 1.24 亿只，同比+2.1%，其中猫2017-24 年 CAGR +9.6%，增速快于狗。得益于宠物数量持续增加以及单只宠物消费升级，2024 年中国宠物行业市场规模 3002 亿元，同比+7%。展望未来，我们认为高校毕业人群与养宠人群画像契合度较高，未来有望持续带动宠物经济发展。结构上看，宠物主粮和零食是行业中最大的子行业，2024 年分别占到市场规模的 36%/14%，同时国产替代趋势较明显，中国宠物主对国产品牌的偏好持续提升。  自有品牌：品牌认知较强，产品持升级，直销渠道亮眼。产品方面：公司产品阶梯矩阵丰富，麦富迪定位平价大众宠物粮，为公司的基本盘，而Barf、弗列加特、汪臻纯持续向上拉升产品均价；品牌方面：公司经过多年探索，已经形成了一套有效的营销组合拳，包括影视植入、IP 联名等，2024 年销售费用 10.5 亿元，同比+46%，持续深化消费者认知；渠道方面：公司线上、线下全渠道运营，实现广泛的用户触达，近年来公司加码布局抖音、天猫等直销渠道，2024 年直销收入 19.7 亿元，同比+59%。  海外代工：绑定核心大客户，贡献稳定现金流。公司积累了多年研发、生产经验，凭借稳定的品质以及对客户需求的快速响应能力，公司与下 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 4,327 5,245 6,557 8,025 9,647 YOY(%) 27.4 21.2 25.0 22.4 20.2 净利润(百万元) 429 625 738 982 1,272 YOY(%) 60.7 45.7 18.1 33.1 29.5 毛利率(%) 36.8 42.3 43.1 44.2 45.2 净利率(%) 9.9 11.9 11.3 12.2 13.2 ROE(%) 11.7 15.1 15.5 17.6 19.1 EPS(摊薄/元) 1.07 1.56 1.84 2.45 3.18 P/E(倍) 87.9 60.3 51.1 38.4 29.6 P/B(倍) 10.3 9.1 7.9 6.7 5.7 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所 证券研究报告 乖宝宠物·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 24 游客户建立了稳定、长期的合作，成为沃尔玛、品谱等国际企业认定的供应商。公司海外 OEM/ODM 以劳动密集型的零食为主，有望贡献稳定现金流。  国产宠物食品龙头，给予“推荐”评级。我们预计公司 2025-27 年归母净利分别为7.4/9.8/12.7 亿元，同比分别+18%/+33%/+30%。可比公司 2025 年 Wind 一致预期均值为 27X，考虑到公司自主品牌占比较高、长期成长空间更充足且利润较快增长，我们认为公司 2025 年 PE 51X 相对合理。首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：1）食物安全风险：宠物食品安全是消费者的红线，若在小红书、抖音等媒体平台出现负面舆情，则会对公司自主品牌的推广造成较大压力；2）原材料价格波动风险：公司产品原材料包括鸡胸肉、鸭胸肉等农产品，若上游原材料价格上行，则会对公司的毛利率水平造成一定压制；3）关税变动风险：公司境外业务中仍有较大对美出口敞口，若美国加征关税，下游大客户可能向公司转嫁关税，造成公司境外业务盈利能力下滑；4）大客户风险：公司境外业务大客户占比较高，沃尔玛等大客户的订单波动会对公司收入水平造成影响；5）行业竞争加剧风险：虽然中国宠物行业规模稳定增长，但行业竞争较激烈，若公司费用投入不精准，则可能会造成费用增加但收入下滑的风险。 乖宝宠物·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 24 正文目录 一、 乖宝宠物：OEM/ODM 起家，自主品牌持续突破 ..............................................6 1.1 国产宠物食品龙头，股权激励保障增长 ................................................................. 6 1.2 海外代工相对平稳，国内自有品牌较快发展 .......................................................... 8 二、 宠物行业稳步扩容，进口替代持续推进...........................................................11 2.1 宠物行业：城镇犬猫数量稳定增长，市场规模持续扩容 ........................................ 11 2.2 宠物主：高线城市高学历女性为主，高校毕业生为潜在目标群体 .......................... 12 2.3 宠物食品：国产主粮持续提升，进口替代势不可挡 .............................................. 14 三、 自有品牌：品牌认知较强，产品持升级，直销渠道亮眼 ......................