第四范式(6682.HK)企业级AI领导者、生成式AI强化差异化战略

2025 年 09 月 14 日 增持（首次） 企业级 AI 领导者、生成式 AI 强化差异化战略 TMT 及中小盘/传媒 目标估值：NA 当前股价：57.3 港元 第四范式成立于 2014 年 9 月，是国内企业级人工智能领域的行业先驱者与领导者。公司主要业务分为先知 AI 平台、SHIFT 智能解决方案和式说 AIGS 服务三个板块，其中先知 AI 平台贡献主要营收。企业级 AI 行业增长确定性高，公司作为行业龙头积累行业 know-how 形成技术壁垒，或将充分受益。生成式AI 的爆火推动需求端企业客户拥抱 AI 解决方案，并赋能强化第四范式产品生态完整性。公司采取深耕行业的差异化竞争策略，受益 AIGC 迅猛发展的同时，规避了与通用大模型的直接竞争，有望实现可持续增长 ❑ 公司是国内企业级 AI 行业龙头，兼具技术壁垒和商业化经验优势。第四范式是提供以平台为中心的人工智能解决方案，开发了端到端的企业级人工智能产品，致力于解决企业智能化转型中面临的效率、成本、价值问题，提升企业的决策水平。公司以技术为本，十年来积累了大量行业数据经验，并依托完善的产学研体系，前瞻性全面布局 AI 各关键技术领域，保证了公司未来在企业级 AI 方向的持续创新与领先地位。公司营收保持高速增长，其中先知 AI 平台业务贡献主要营收增量，25H1 同增 72%。公司亏损自 2021年来持续收窄，25H1 净亏损规模仅 0.44 亿元，随着公司业务的成熟与扩张，未来有望实现扭亏为盈。 ❑ 企业级 AI 前景广阔，公司作为行业龙头充分受益。生成式 AI 引发 AI 浪潮新阶段，预期全球 AI 应用商业化高速发展。企业智能化转型趋势叠加政策利好，企业级 AI 市场长期增长趋势显著。公司蝉联六年 IDC 机器学习平台中国市场份额第一，凭借高市占率、厚技术壁垒以及积累的品牌效应，将率先并充分受益这一轮市场扩张。 ❑ 生成式 AI 强势爆发，需求侧与产品侧双双利好。国内豆包、Deepseek 等生成式 AI 的成功与普及，提升了企业对 AI 解决方案的接受度，促进更多企业决策者思考并采用 AI 解决方案。生成式 AI 技术通过降低企业自身开发、部署和操作企业级 AI 的门槛和成本，直接催化企业级 AI 市场结构性增长。同时，通过深度融合生成式 AI，第四范式形成了“生成式 AI 交互，通过Agent 调用行业垂直模型来覆盖企业应用的特定场景”的完整业务架构，进一步强化公司产品竞争力。 ❑ 拥抱大模型时代，差异化聚焦行业核心应用场景。公司聚焦行业大模型，充分发挥其专业性强、效率更高、成本更低的比较优势，规避了与通用大模型的直接竞争，并以先知 AIOS 5.0 强化规模化落地行业大模型的能力。通过持续布局“范生态”、发展式说 AIGS 服务的方式，布局并发挥企业级AI 技术生态优势，抢占生成式 AI 在企业应用领域的细分市场，强化公司深耕行业核心应用场景的竞争力，开辟新的、可持续的业绩长期增长空间。 ❑ 首次覆盖，给予“增持”投资评级。我们预计，公司 2025-2027 年分别实现营收 68.2/85.9/103.7 亿元，归母净利润分别为 0.64/1.8/4.1 亿元。第四范式定位为企业级 AI 平台解决方案，考虑到公司平台化推广成效显著，且当前估值显著低于行业均值，首次覆盖给予“增持”投资评级。 ❑ 风险提示：AI 产品效果不及预期、宏观经济波动、市场竞争加剧。 基础数据 总股本（百万股） 493 香港股（百万股） 294 总市值（十亿港元） 28.3 香港股市值（十亿港元） 16.9 每股净资产（港元） 12.7 ROE（TTM） -4.3 资产负债率 19.3% 主要股东 戴文渊 主要股东持股比例 30.7514% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 3 7 66 相对表现 -3 -3 14 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 顾佳 S1090513030002 gujia@cmschina.com.cn 谢笑妍 S1090519030003 xiexiaoyan1@cmschina.com.cn 徐帅 S1090523070014 xushuai2@cmschina.com.cn -50050100Sep/24Jan/25Apr/25Aug/25(%)第四范式恒生指数第四范式（06682.HK） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 4207 5261 6839 8617 10427 同比增长 36% 25% 30% 26% 21% 营业利润(百万元) (552) (387) 17 156 407 同比增长 亏损 亏损 扭亏 822% 162% 归母净利润(百万元) (909) (269) 64 180 407 同比增长 亏损 亏损 扭亏 181% 126% 每股收益(元) (2.80) (0.58) 0.14 0.39 0.87 PE 亏损 亏损 409.4 145.8 64.6 PS 6.36 5.09 3.93 3.12 2.58 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 第四范式：企业级 AI 的先驱与龙头 .......................................................... 5 1、 平台为中心的 AI 解决方案，助力企业智能化转型 ...................................... 5 2、 管理团队技术基因优势，资本背书强大 ...................................................... 5 3、 技术壁垒深厚，应用场景与客户多元化 ...................................................... 6 4、 亏损收窄趋势明确，长期价值显著............................................................ 10 二、 行业增长确定性高，企业级 AI 龙头充分受益 .......................................... 12 1、 市场规模高速扩张，企业级 AI 需求爆发 ....................................... 12 2、 政策暖风频吹，推动 AI 产业化发展 .............................................. 14 3、 作为企业级 AI 龙头，第四范式充分受益行业增长 ........................ 15 三、 生成式 AI 技术突破多方位赋能企业级 AI ................................................ 16 1、 需求端：生成式 AI 的