以史为鉴，美联储降息路径及资产展望：美联储降息的路径演绎，3种情景-天风证券

固定收益 | 固定收益专题请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1美联储降息的路径演绎：3 种情景证券研究报告2025 年 09 月 01 日作者谭逸鸣分析师SAC 执业证书编号：S1110525050005tanyiming@tfzq.com唐海清分析师SAC 执业证书编号：S1110517030002tanghaiqing@tfzq.com裴明楠分析师SAC 执业证书编号：S1110525060004peimingnan@tfzq.com近期报告1 《固定收益：美国关税不确定性升级- 海 外 经 济 跟 踪 周 报20250831 》2025-08-312 《固定收益：9 月信用，两个方向-信用策略周报 20250831》 2025-08-313 《固定收益：PMI 见底回升了吗？-PMI 数据点评》 2025-08-31以史为鉴，美联储降息路径及资产展望前 9 次美联储降息周期的背景复盘1981-1982：应对“沃尔克时刻”后的深度衰退。1984-1986：“预防式”降息，巩固经济增长。1987-1988：应对美股“黑色星期一”，降息有效防止了经济衰退。1989-1992：应对“储贷危机”造成的经济浅衰退。1995-1996：经济放缓时的“预防式”降息，实现软着陆。1998：应对亚洲金融风暴、俄罗斯金融危机、LTCM 风险事件。2001-2004：应对美股“互联网泡沫” 破裂。2007-2008：应对“次贷危机”导致的深度衰退。2019-2020：先是“预防式”降息，后疫情爆发“紧急式”大幅降息。美联储的降息周期，资产表现如何？美债：美债收益率下行，期限利差上升。信用利差上升，尤其是在降息周期早期阶段。而到了降息周期的后期，经济趋于稳定，信用利差趋于下降。美股：如果美国发生衰退或危机事件，则美股倾向于下跌；如果没有衰退，则降息倾向于令美股上涨。美国股债性价比：在经济不衰退的情况下，美股优于美债，公司债优于国债。而在浅衰退或衰退的情况下，美债优于美股。美元：美元下跌，尤其在“浅衰退”“不衰退”的降息情境中美元表现较差。黄金：降息周期黄金上涨概率更大，黄金是不生息的资产，利率与黄金价格通常呈反向关系，且降息周期一般经济不佳，黄金的“避险功能”凸显。铜：历史上看降息周期铜价表现不佳，虽然理论上，降息令美元贬值对以美元计价的铜是利好，但需求端疲弱对铜价的影响或更显著。H 股：美联储降息时的港股表现取决于宏观背景：如果美国经济不衰退，那么港股上涨的概率较大。但是如果美国发生衰退，则恒生指数下跌。A 股：美联储降息周期的前期，上证综指通常会表现出积极的短期反应；但整个降息期内的 A 股表现，则由更广泛的经济背景而异。A 债和汇率：中国国债 10Y 收益率通常下行，期限利差扩大。中美国债利差通常扩大，推动人民币升值。本次降息周期的路径：3 种情景推演情景 1（基准情形）：即当前市场的一致预期，今年降息 2 次，明年再降息3 次。此情形中，美国经济增长放缓或出现短暂的小幅“浅衰退”，基本实现“软着陆”。 预计美债利率下行，美股上涨，港股上涨，美元下跌。情景 2（衰退情形）：经济超预期恶化，失业率飙升，美联储大幅降息托底经济。预计美债利率下行，美股下跌，港股下跌，黄金上涨。情景 3（高通胀情形）：发生历史性高通胀甚至“大滞胀”，美联储以控制通胀目标优先，高利率需维持更久。预计美国股债价格齐跌。风险提示：美国经济变化和货币政策超预期，特朗普关税政策超预期，地缘风险超预期。固定收益 | 固定收益专题请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2内容目录1. 前 9 次美联储降息周期的背景复盘.......................................................................................... 32. 美联储降息周期，资产表现如何？...........................................................................................62.1. 美债和美股.........................................................................................................................................62.2. 美元和金属.........................................................................................................................................72.3. A 股和 H 股.........................................................................................................................................82.4. A 债和汇率........................................................................................................................................103. 本次降息周期的路径：3 种情景推演.....................................................................................114. 风险提示...................................................................................................................................... 14图表目录图 1：本轮美联储降息、以及历史上最近的 9 次降息周期的划分................................................ 3图 2：本轮降息以及最近的 9 轮降息周期，美国 GDP 增速的表现.............................................. 4图 3：本轮降息以及最近的 9 轮降息周期，美国失业率的表现.....................................................5图 4：本轮降息以及最近的 9 轮降息周期，美国通胀率的表现.....................................................5图 5：历史上最近 9 次降息周期，美国各类债券收益率的涨跌基点数.......................................6图 6：历史上最近 9 次降息周期，美股主要股指的表现....