固收%2b基金推荐配置报告：纯债收益承压下的绝对收益选择-长城证券

纯债收益承压下的绝对收益选择——固收+基金推荐配置报告长城证券产业金融研究院 基金研究分析师：金铃执业证书编号：S1070521040001证券研究报告报告日期：2025年9月4日目录www.cgws.com | 2◆固收+基金市场概况◆固收+基金分类与风险收益特征◆绩优固收+基金筛选➢筛选方法➢筛选结果1：低波动固收+基金➢筛选结果2：中波动固收+基金➢筛选结果3：高波动固收+基金➢筛选结果4：灵活仓位的固收+基金➢绝对收益来源-利润贡献分解➢绝对收益来源-资产配置能力分析➢绝对收益来源-策略和风格分析固收+基金市场概况www.cgws.com 固收+基金是以绝对收益为目标的一类基金，以固定收益为底仓，配置一部分股票/转债等弹性收益资产。 固收+基金有回撤小、防御性较强、风险收益比相对较高的特征。在市场行情震荡阶段，固收+基金能有相对稳健的业绩表现。相较于偏股型产品，固收+基金平滑波动，回撤控制较好，可以实现一定的净值增长。相较于纯债基金，配置的权益/转债资产又能提供更好的上涨弹性。 根据底层资产的配置方式，狭义的固收+基金主要包括一级债基、二级债基、偏债混合型和部分权益仓位较低的灵活配置型基金。www.cgws.comwww.cgws.com|40.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%中证全指中证转债中证综合债 固收+基金的基础资产主要为债券和权益资产。可转债属于债券资产，但可转债实际带来隐性的权益仓位，特别偏股型转债受正股影响波动较大。仅以权益资产配置中枢作为划分不同波动水平的固收+基金而进行比较，将造成与基金实际的权益仓位差异较为明显。对固收+基金进行划分的第一步需要对可转债仓位进行转换。 目前可转债权益仓位的转换方法主要为两种：✓ 第一种：将可转债仓位作为50%的权益仓位进行转换。✓ 第二种：通过Black-Scholes期权模型Delta值进行权益仓位的转换。www.cgws.comwww.cgws.com|5数据来源：wind，长城证券产业金融研究院,数据日期：20230630 可转债定价模型——Black-Scholes期权定价模型。通过Black-Scholes期权定价模型可以将可转债价格拆分成纯债价值+转股期权（看涨期权）。 Black-Scholes期权定价模型：✓ 𝐶 = 𝑆𝑁 𝑑1 − 𝑋𝑒−𝑟 𝑇−𝑡 𝑁(𝑑2)✓ 𝑑1 =ln 𝑆𝑋 +(𝑟+𝜎22 )(𝑇−𝑡)𝜎 𝑇−𝑡✓ 𝑑2 =ln 𝑆𝑋 +(𝑟−𝜎22 )(𝑇−𝑡)𝜎 𝑇−𝑡✓ 𝐷𝑒𝑙𝑡𝑎 = 𝑁(𝑑1)✓ 其中，S为股票价格，X为转股价格，r为无风险收益率，T-t为到期期限，𝜎为股票波动率。✓ Delta即为可转债对于正股的敏感度。由组合加权Delta值作为可转债的转换权益仓位。www.cgws.comwww.cgws.com|6 按照转股溢价和纯债溢价水平不同，可转债可分为偏股型、平衡型和偏债型。 偏股型可转债价格变化由正股价格支撑。偏债型可转债价格变化由债底支撑。平衡型可转债价格变化同时受到正股价格和债底影响。 不同类型可转债随正股变化的弹性不同。可转债属于债券仓位，但会带来隐性权益仓位，特别是偏股型可转债对正股价格波动敏感，接近权益仓位。www.cgws.comwww.cgws.com|7偏债型偏股型平衡型转股溢价率纯债溢价率平价 目前转债市场个券数量和存量规模相对较小。 银行转债、电力设备转债权重较高。www.cgws.comwww.cgws.com|8数据来源：wind，长城证券产业金融研究院,数据日期：20250830数量数量占比最新余额(亿元)余额占比数量数量占比流通市值(亿元)市值占比石油石化30.77%99.971.90%470.91%27911.252.71%煤炭30.77%61.631.17%370.72%15235.441.48%有色金属143.59%187.293.55%1372.67%37076.063.60%钢铁51.28%97.861.86%440.86%9384.230.91%基础化工4912.56%430.328.16%4027.83%40415.523.93%建筑材料82.05%77.271.47%711.38%8158.530.79%机械设备276.92%153.442.91%53010.32%50953.284.95%电力设备4210.77%938.4717.80%3617.03%67020.136.51%国防军工71.79%50.480.96%1392.71%31884.153.10%汽车287.18%267.645.08%2775.39%45494.534.42%医疗健康医药生物379.49%276.065.24%4749.23%69775.406.78%轻工制造174.36%117.032.22%1563.04%10568.301.03%商贸零售10.26%39.870.76%971.89%10852.311.05%社会服务20.51%8.850.17%781.52%5492.440.53%美容护理30.77%21.420.41%290.56%3346.700.33%家用电器71.79%37.960.72%941.83%18855.811.83%纺织服饰41.03%26.300.50%1052.04%6424.710.62%食品饮料82.05%80.411.52%1242.41%47867.954.65%农林牧渔92.31%299.325.68%1052.04%14811.581.44%电子4110.51%450.688.55%4679.09%120948.0211.75%通信20.51%8.270.16%1252.43%35406.923.44%计算机133.33%68.171.29%3356.52%51119.824.96%传媒20.51%10.820.21%1302.53%17784.081.73%公用事业133.33%216.744.11%1312.55%35461.873.44%环保164.10%126.322.40%1342.61%8518.090.83%建筑装饰174.36%161.533.06%1563.04%18097.191.76%交通运输71.79%117.622.23%1272.47%30719.772.98%银行41.03%803.2915.23%420.82%110682.5810.75%非银金融10.26%37.990.72%831.62%67803.956.58%地产房地产1001.95%11614.441.13%合计3905273.0351371029685.07基础设施金融产业类型申万一级A股市场可转债市场周期制造消费科技 以申万银行指数代表A股银行表现，以万得可转债金融指数近似代表银行转债表现，银行转债的波动率基本为A股银行波动率水平的1/4。www.cgws.comwww.cgws.com|90.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2021年2022年2023年2024年Aug-25年化波动率银行(申万)万