流动性跟踪：月初惯性宽松，上旬扰动蓄势

固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 流动性跟踪 证券研究报告 2025 年 09 月 06 日 作者 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525050005 tanyiming@tfzq.com 刘昱云 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525070010 liuyuyun@tfzq.com 唐海清 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 何楠飞 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525070004 henanfei@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：现券交易中，“其他”债 券 怎 么 对 应 ？ - 信 用 策 略 随 笔 》 2025-09-04 2 《固定收益：固定收益-2.2%以上信用债一览》 2025-09-04 3 《固定收益：黄金 3600，怎么看？- 海外市场点评》 2025-09-03 月初惯性宽松，上旬扰动蓄势 1、核心观点 本周资金面再度呈现“惯性转松、低位低波”的特征。尽管央行逆回购净回笼超万亿元，资金利率仍快速回落至阶段性低位，波动幅度明显收窄，DR001、R001 波动幅度不足 1BP，7 天品种波动幅度在 1BP 附近，国有大行融出规模回升至 4 万亿元以上，显示流动性整体回归均衡宽松。存单一二级价格仍延续震荡格局。 当中除了有季节性规律之外，央行的前瞻性流动性投放也起到较为关键的支撑作用——6 月、8 月上旬均有买断式逆回购投放，或意在提前应对税期走款、政府债集中发行等因素对资金面的潜在扰动。 聚焦 9 月，月初 3M 买断式逆回购落地，规模 10000 亿元，与本月到期规模完全对冲。从投放节奏看，与 6 月、8 月类似，仍体现出前瞻式呵护意图，有助于平抑潜在资金面波动；从操作结果看，并未超额投放，叠加当日国债发行等因素，日内资金面出现小幅收敛。这或许意味着，面对流动性缺口较大情况，若要维持资金面的平稳均衡，可能需要一定程度的增量流动性投放，下周来看，关注点在于逆回购的投放。 下周资金面扰动因素显著增多，主要集中于三方面：政府债集中供给（4只国债发行）、公开市场大量到期（1 万亿元买断式逆回购及超 1 万亿元逆回购到期）、超 1 万亿元存单到期。央行预计继续以逆回购对冲到期，但若操作相对偏中性，资金利率波动可能放大。值得关注的是，临近季末银行或出于指标考核诉求增加存单发行，在存单到期规模本就不低的情况下，续发压力可能将增加。 2、周度数据跟踪 （1）公开市场：下周到期仍超 2 万亿元 9/8-9/12，公开市场到期 20684 亿元，其中 7 天逆回购到期 10684 亿元、3M 买断式逆回购到期 10000 亿元。 （2）政府债：下周发行规模近 8000 亿元 下周，政府债拟发行 7927 亿元，其中，国债发行 4910 亿元、地方债发行3017 亿元，国债到期 2350 亿元、地方债到期 898 亿元，国债净缴款 1881亿元、地方债净缴款 1608 亿元。 （3）货币市场：国有大行净融出回升 资金利率相对低位震荡：截至 9/5，相较 8/29，DR001 下行 1.32BP 至 1.32%，DR007 下行 7.86BP 至 1.44%，R001 下行 5.75BP 至 1.36%，R007 下行 6.05BP至 1.46%；银行体系资金净融出平均 3.37 万亿元，较上周变动 2432 亿元。其中，国有大行净融出平均 3.87 万亿元，较上周变动 4131 亿元，隔夜占比 97%，较上周变动 3.13% （4）同业存单：下周到期超万亿元 本周，同业存单发行总额为 5817 亿元，净融资额为 2769 亿元，相较上周发行总额 5571 亿元，净融资额-1935 亿元，发行规模增加，净融资额增加。 下周，同业存单到期规模 12098 亿元，较本周(9/1-9/7)增加，环周变动 9050亿元。其中，到期规模主要集中在城商行、国股行，期限主要集中在 1Y、3M。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误差。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 资金面的“稳”与“忧”................................................................................................................... 4 2. 公开市场：下周到期仍超 2 万亿元................................................................................................. 7 3. 政府债：下周发行规模近 8000 亿元.............................................................................................. 9 4. 超储跟踪预测 ....................................................................................................................................... 10 5. 货币市场：国有大行净融出回升 ................................................................................................... 11 6. 同业存单 ................................................................................................................................................ 14 6.1. 一级市场：下周到期超万亿元 ............................................................................................. 14 6.2. 二级市场：收益率窄幅震荡 ................................................................................................. 17 7. 风险提示 ................................................................................................................................................ 20 图表目录 图 1：