银保NBV贡献过半，投资业绩持续释放

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告非银金融 | 保险Ⅱ金融|公司点评报告hyzqdatemark投资评级： 买入（维持）证券分析师陆韵婷SAC：S1350525050002luyunting@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 09 月 10 日收盘价（元）63.23一 年 内 最 高 / 最 低（元）71.16/31.58总市值（百万元）197,248.93流通市值（百万元）197,248.93总股本（百万股）3,119.55资产负债率（%）95.31每股净资产（元/股）26.73资料来源：聚源数据新华保险(601336.SH)——银保 NBV 贡献过半，投资业绩持续释放投资要点：事件：新华保险公布 2025 年中报，营收和归母净利润分别同比增加 26.0%和 33.5%至700 亿和 148 亿元，归母净资产虽较年初下降 13.3%，但较 Q1 末回升 4.5%，25H1 中期分红 20.9 亿元，股息分配率为 14.1%，和去年同期的 15%基本持平，寿险 NBV 增速为 58.4%，总投资收益率和综合投资收益率为 5.9%和 6.3%，各项数据均表现出色。点评寿险银保 NBV 贡献超 50%，个险队伍有趋稳趋势1.新华保险 25H1 长期险首年期缴和趸交分别增长 65%和 353%，主要是个险在 25Q1销售 3 年交短缴产品，银代 25H1 同比多投放 110 亿元趸交，两者拉动下实现 58.4%的 nbv 增长，新业务 csm 相应增长 8.7%，但此消彼长下 10 年期新单保费收入下降40%；2.新华保险极为重视银保渠道，我们预计上半年的发展动力在于和更多银行合作，实现举绩网点数量和网均产能的双提升，25H1 新华保险银保渠道贡献的 NBV 比重达到 52.8%；后续或通过强本部、人网匹配和重点银行渠道突破进一步增强银保渠道竞争力；3.新华保险的个险队伍的人数，合格人数，绩优人数和万 C 人数均出现走稳趋势，一方面公司开始加大对新增转正的考核（上半年累计新增人力近 2 万人，同比增长182%），另一方面 25Q1 主销的短缴费期产品销售难度较低，产能更高；我们认为当前新华保险的个险队伍销售分红险的技能和国寿等公司相比尚有一定差距。投资收益表现理想，险资长期投资试点效果好1.从利源分析来看，新华保险的利润增长主要来自于投资业绩增长了 82.3%，因此投资对新华保险业绩至关重要；2.新华保险 25H1 总投资收益率增加 1.1pps 至 5.9%，而且相比于去年主要是浮盈为主的构成，今年上半年投资以兑现的收益为主（25H1 投资资产买卖价差损益为 110 亿元，24H1 为-48.4 亿元）；3.新华 6 月末核心二级权益（股票+权益基金+长期股权投资）占比约为 21%，较年初微幅增加 0.3pps，其中长期股权投资大多为险资的长期投资试点，新华已经累计出资 462.5 亿元。新华保险 25 年中报显示截至今年 6 月 30 日，第一期险资长期试点的 500 亿出资额的鸿鹄志远基金，净资产已经达到 556.84 亿元，即鸿鹄一期基金目前结转下（符合相关会计准则要求）的资产增值至少有 56.84 亿元，盈利超过 11%，为新华的投资收益做出重要贡献。2025 年 09 月 12 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 5页源引金融活水 润泽中华大地盈利预测与评级：整体来看新华保险 25 年中报在负债端和投资端均数据优秀，业绩持续释放，考虑到新华保险在上市同业中保费规模相对较小，过去费用规模效应不显著，预计在个险报行合一监管下后续价值率或有较明显的改善。我们预计公司2025-2027 年 归 母 净 利 润 分 别 为 297/286/303 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为13.3%/-3.7%/6.1%，25-27 年每股内含价值为 92.8/101.6/111.7 元，当前股价对应PEV 估值为 0.68/0.62/0.57 倍，维持“买入”评级。风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。盈利预测与估值（人民币）202320242025E2026E2027E营业收入（亿元）715.471325.551444.511498.151623.51同比增长率（%）-33.78%85.27%8.97%3.71%8.37%归母净利润（亿元）87.12262.29297.03285.95303.44同比增长率（%）-59.48%201.07%13.25%-3.73%6.12%每股收益（元/股）2.798.419.529.179.73市盈率（P/E）22.647.526.646.906.50每股内含价值（元/股）80.2982.8492.82101.57111.67内含价值估值（P/EV）0.790.760.680.620.57资料来源：公司公告，wind，华源证券研究所预测请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 5页源引金融活水 润泽中华大地图表 1：新华保险各渠道 NBV 贡献：%图表 2：新华保险个险渠道人力指标开始趋稳：万人资料来源：公司公告、华源证券研究所资料来源：公司公告、华源证券研究所备注：公司未披露 24 年合格人力数量图表 3：新华保险利源情况：百万元截至 6 月 30 日止 6个月2025 年2024 年增减变动保险服务业绩及其他6,6776,695-0.30%其中：保险服务收入24,75323,4215.70%保险服务费用-16,242-15,1657.10%投资业绩9,5415,23382.30%其中：总投资收益净额43,38030,38242.80%承保财务损益-33,839-25,14934.60%税前利润16,21811,92836.00%所得税费用-1,417-84368.10%净利润14,80111,08533.50%资料来源：公司公告、华源证券研究所图表 4：新华保险资产配置情况：%20222023202425H1较年初变化：pps现金及现金等价物1.52%1.62%2.36%1.90%-0.46定期存款19.66%19.03%17.34%19.50%2.16金融投资76.10%77.74%77.44%75.20%-2.24债券及债务41.62%50.07%52.14%50.60%-1.54股权计划0.00%0.90%1.24%1.30%0.06债权投资计划4.03%2.91%1.14%1.00%-0.14信托计划6.06%3.03%1.10%0.50%-0.60股票7.10%7.89%11.10%11.60%0.50基金7.53%6.29%7.75%7.00%-0.75其他金融投资9.77%6.65%2.98%3.20%0.22长期股权投资0.50%0.38%1.86%2.40%0.54投资性房地产0.00%0.70%0.56%0.50%-0.06其他投资资产（存出保证金/买入返售等）2.22%0.53%0.45%0.50%0.05投资资产100.00%100.00%100.00%100.00%0.00资料来