信用策略系列：扩容在即，再看科创债ETF-天风证券

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 扩容在即，再看科创债 ETF 证券研究报告 2025 年 08 月 28 日 作者 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525050005 tanyiming@tfzq.com 唐海清 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 刘雪 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525060001 liuxueb@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：2025 年 7 月中债登和上清所托管数据-商业银行 增配利率债 ， 广 义 基 金 减 配 国 债 政 金 债 》 2025-08-27 2 《固定收益：把握调整后的信用票息- 信 用 策 略 周 报20250824 》 2025-08-25 3 《固定收益：降息预期“先抑后扬”- 海 外 经 济 跟 踪 周 报 20250824 》 2025-08-24 信用策略系列 一、上市以来，科创债 ETF 表现如何？ 截至 2025 年 8 月 27 日，首批 10 只科创债 ETF 规模合计 1200+亿元，较上市初增长了 900+亿元。 7 月底以来，部分科创债 ETF 换手率降至不足 10%；8 月下旬以来，伴随市场阶段性企稳，科创债 ETF 换手率再度有所抬升；此外，科创债 ETF净值基本跟随对应跟踪指数表现，近期整体呈现震荡回落趋势。 当前，10 只科创债 ETF 的持仓券加权久期在 3.20-4.74 年不等。 二、哪些成分券被增持？ 截至 2025 年 8 月 27 日，被持仓最多的成分券发行主体包括： 国家电力、中铁股份主体的成分券被科创债 ETF 持仓规模在 30 亿元以上； 中国兵工集团、中国建材、北京基础设施、江西交投、衮矿集团、北京国资等主体的成分券被科创债 ETF 持仓规模在 20-30 亿元。 三、成分券的“超涨”与“超跌” 7 月以来，信用债收益率及信用利差大致呈现出“W 型”走势，成分券相较于非成分券的相对估值变动大致呈现如下特征： 7 月中上旬，首批科创债 ETF 上市初期建仓需求下，市场一定程度上抢筹科创债，进而带动成分券估值迅速下行，较非成分券平均“超涨”约10bp，1-3 年和 3-5 年期科创债 ETF 主要持仓期限的成分券超涨幅度高于短端和超长端。 随着信用进入“调整-修复”的反复态后，成分券估值相较于非成分券开始结构性“超跌”：1 年内短端成分券对债市调整反应最为明显；1-3 年期和 3-5 年期的成分券，在债市调整时期虽有“超跌”，但修复时期也继续“超涨”，此期限段成分券估值波动相对要高于非成分券；而 5 年期以上的成分券较非成分券始终有一定的“超涨”。 具体到个券而言，大体和上述趋势特征相符，但也受到主体、科创债ETF 持仓量等因素的影响而呈现出一定的差异性。 四、扩容在即，个券参与空间怎么看？ 后续随着第二批科创债 ETF 的发行上市带来的配置需求，预计仍将利好科创债成分券估值和利差的压缩，毕竟相较 7 月中旬的阶段性收益率低点，当前成分券相对调整出性价比。 但若同样参考存单收益率，以当前 1 年期隐含评级在 AAA 左右的高等级个券来看，估值进一步压缩的空间所剩无几。 而若对比前一收益率低点，成分券估值整体或有 14-15bp 的压缩空间，但后市成分券估值能否触及前低，一方面需观察利率会否持续调整，另一方面也需结合科创债 ETF 规模，包括对后续规模增长的预期。 此外，从投资交易的视角来看，追涨行情适合提前布局，抢备成分券，尽量避免陷入要赚最后几个 bp 的思维陷阱；而在回调超跌过程中或会出现较好的机会，负债端稳定的机构或可择机参与。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 上市以来，科创债 ETF 表现如何？................................................................................................. 3 2. 哪些成分券被增持？............................................................................................................................ 5 3. 成分券的“超涨”与“超跌” .......................................................................................................... 7 4. 扩容在即，个券参与空间怎么看？ ............................................................................................... 10 5. 风险提示 ................................................................................................................................................ 11 图表目录 图 1：基准做市信用债 ETF 和科创债 ETF 规模（亿元） ................................................................ 3 图 2：首批 10 只科创债 ETF 规模及变动（亿元）........................................................................... 3 图 3：基准做市信用债 ETF 和科创债 ETF 平均换手率（%） ......................................................... 3 图 4：科创债 ETF 平均换手率（%）...................................................................................................... 3 图 5：科创债 ETF 净值变动（上证，基准日 20250711，元） ..................................................... 4 图 6：科创债 ETF 净值变动（中证，基准日 20250711，元） ..................................................... 4 图 7：科创债 ETF 持有的债券只数（只，截至 2025-08-22） ....