百年民族珠宝品牌，高端化打开成长空间

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 萃华珠宝（002731） 证券研究报告 2025 年 08 月 22 日 投资评级 行业 纺织服饰/饰品 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 13.61 元 目标价格 17.67 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 256.16 流通 A 股股本(百万股) 229.66 A 股总市值(百万元) 3,486.28 流通 A 股市值(百万元) 3,125.62 每股净资产(元) 7.02 资产负债率(%) 68.36 一年内最高/最低(元) 17.69/7.13 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 何富丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120003 hefuli@tfzq.com 于梦鸽 联系人 yumengge@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 百年民族珠宝品牌，高端化打开成长空间 公司是具有百年历史的民族珠宝品牌 公司诞生于公元 1895 年，至今有 130 年历史，现已成为集珠宝首饰研发、设计、生产、批发、零售、加盟为一体的集团企业。公司目前实行双主业并行运营模式，珠宝板块为公司核心业务，2024 年收入占比达 80%以上。公司通过萃华金店、萃华珠宝和萃聚东方三大品牌矩阵，不断完善差异化的产品体系，近年来盈利能力不断提升，2020-2024 年公司营业收入/归母净利润 CAGR 分别为 20.4%/65.6%，并持续保持高增。 公司看点：文化壁垒深厚，高端化打开成长空间 1）“工艺+文化”双驱动内核，打造超强 Alpha。工艺上公司尤为重视非遗技艺传承，将花丝镶嵌这一非遗工艺引入古法黄金制作流程。文化上则依托与北京故宫、沈阳故宫的深度合作，从宫廷文化中提炼中国美学，将花丝镶嵌、錾刻等非遗工艺与故宫文物元素融合，构筑起不可复制的差异化。 2）品牌 2.0 升级，完善高端产品矩阵。公司旗下萃华珠宝品牌依托皇室基因与百年历史底蕴，以大师系列及故宫文创系列等高端产品为载体，通过不打折策略、极致工艺及与故宫等文化机构的深度合作，塑造“低调奢华”的奢侈定位，目前门店坪效与毛利率均显著高于行业平均水平。 3）渠道扎实，门店效率逐步优化。公司采用“直营+加盟”模式，构建线上线下融合的全渠道体系。2024 年底公司拥有 460 家加盟店，16 家直营店，覆盖全国大部分城市。未来公司将维持平稳发展基调，通过精细化选址评估与盈利模型测算，使新店拓展与品牌高端定位及盈利目标相匹配。 行业：黄金景气度向上，情绪消费提升 由于国内金价攀升导致我国金饰消费量下降，但从总价值来看仍处于历史第三高位，消费需求保持相对稳定。与此同时，高端珠宝市场保持韧性，推动行业品牌在市场策略等方面进行变革。消费者需求方面，年轻一代逐步成为市场的主力军，受益于文化自信、国潮兴起等多种因素，市场对古法黄金的接受程度不断上升，同时消费人群的结构变化和消费理念的更替，催生了黄金非婚庆消费需求，“自戴”已经成为最重要的珠宝消费场景。供给端看，行业集中度在不断提高，近年来头部品牌的份额增长明显。 首次覆盖，给予“买入”评级 我们预计公司 25-27 年营业收入分别为 48/56/67 亿，实现归母净利润分别为 2.5/2.9/3.4 亿，我们采用分部估值法，参考可比公司一致预测，给予公司 26 年珠宝板块 16 倍 PE，锂盐板块 15 倍 PE，对应目标价 17.67 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：股价异常波动，中小市值流动性风险，无机构预测覆盖，原材料价格波动，消费意愿不确定性，品牌经营风险，跨市场估值风险。 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 4,564.89 4,437.88 4,814.48 5,601.65 6,659.24 增长率(%) 8.54 (2.78) 8.49 16.35 18.88 EBITDA(百万元) 729.68 680.81 729.03 825.97 1,128.99 归属母公司净利润(百万元) 172.72 216.69 249.27 287.03 337.87 增长率(%) 261.28 25.46 15.03 15.15 17.71 EPS(元/股) 0.67 0.85 0.97 1.12 1.32 市盈率(P/E) 20.18 16.09 13.99 12.15 10.32 市净率(P/B) 2.30 2.04 1.79 1.58 1.39 市销率(P/S) 0.76 0.79 0.72 0.62 0.52 EV/EBITDA 5.35 5.13 7.04 6.20 4.46 资料来源：wind，天风证券研究所 -5%15%35%55%75%95%115%2024-082024-122025-04萃华珠宝沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司是具有百年历史的民族珠宝品牌 ............................................................................................ 4 1.1. 百年中华老字号，发展脉络清晰........................................................................................... 4 1.2. 公司完成实控人变更，经营团队稳定.................................................................................. 5 1.3. 盈利能力不断抬升，珠宝表现靓丽 ...................................................................................... 5 2. 文化壁垒深厚，高端化打开成长空间 ............................................................................................ 7 2.1. 文化资源强禀赋，非遗工艺独具匠心.................................................................................. 7 2.2. 品牌 2.0 升级，完善高端产品矩阵 ....................................................................................... 9 2.3. 渠道扎实，门店效率逐步优化 .........................................