摩托车行业春风动力：品类拓展+消费升级，走向全球的运动品牌

1证券研究报告行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明摩托车强于大市强于大市维持2025年08月09日（评级）春风动力：品类拓展+消费升级，走向全球的运动品牌行业深度研究作者：分析师 孙潇雅 SAC执业证书编号：S1110520080009摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司概况：两轮&四轮共驱，销量行业领先公司是出口业务为主的老牌四轮+两轮摩托车制造龙头企业。目前公司产品主要包含四类：全地形车、摩托车、电动两轮车、公务车及配件。拆分公司收入结构，2024年四轮车/两轮燃油车/极核营收分别占总营收的47.9%/40.1%/2.6%；2022年以来公司海外营收占比超70%。全地形车：以性价比优势打开市场，中高端新品开启新一轮成长全地形车：全球总销量100万台左右，分地区来看北美占全球需求的80%以上，分产品来看近年价格更高的UTV/SSV销量占比明显提升。全球主要厂商多为美国和日本企业，主要包括北极星、庞巴迪、本田等厂商。公司通过C/U/Z三个系列覆盖ATV/UTV/SSV三个产品品类，目前全球市占率稳定在15%以上。以U10 PRO为代表的中高端新品与同级竞品性价比优势突出，ASP向上突破有望拉动盈利能力提升。两轮：燃油主销排量段向上，电动开启第三成长极燃油摩托车高端化不断推进、动力平台持续升级：近两年公司推出较多600cc以上的产品，销售排量段不断升级。2024年675SR等新品陆续上市，2025年公司推出675NK、700MT等新品，此外750SR-R已发布、上市在即。极核电动2024年销量突破10万辆，智能化属性突出。当前品牌处在车型&渠道的快速布局时期，销量有望同步高速增长。风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧，关税等政策风险公司概况：两轮&四轮共驱，销量行业领先13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明国内全地形车+大排量摩托车龙头•公司是出口业务为主的老牌四轮+两轮摩托车制造龙头企业。✓ 发展历程：1）2003年公司前身春风控股集团杭州摩托车制造有限公司成立，至今已有20年+的制造经验。2）产品线不断丰富。2005年公司发布首款全地形车CFMOTO ATV500；2013年公司与奥地利摩托车品牌KTM达成合作，强化两轮摩托车技术优势；2020年末公司发布电动子品牌极核，进军电动两轮车。3）出口布局从销售子公司到本地产能。2007年在美国设立首个海外子公司、加速出口布局；2021年、2023年泰国、墨西哥工厂相继投产。✓ 2024年公司全地形车出口额占国内同类产品71.89%，稳居行业首位；>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一。•目前公司产品主要包含四类：全地形车、摩托车、电动两轮车、公务车及配件。图：春风动力发展历程2003年春风杭摩成立2005年发布首款全地形车CFMOTO ATV5002007年在美国明尼苏达州设立海外子公司2013年与KTM达成合作共识，开始以CKD（散件进口组装）模式合作2014年发布CF150NK2017年与KTM合资成立春风凯特摩机车有限公司在上海证券交易所挂牌上市2020年推出公升级车型1250TR-G12月，发布电动子品牌ZEEHO极核2021年泰国工厂投产2023年墨西哥项目完成一期建设投产2024年在欧洲收购“GOES”四轮品牌，极核电动销量突破十万图：公司主要产品摩托车全地形车电动两轮车其他：公务车和配件>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一中高端新品U10 PRO等凭借卓越性能与创新设计成为市场焦点，推动业务高弹性增长包含新国标电动自行车、电轻摩、电摩2024年销量突破10万公务车：国宾、警用等配件：改装件、服饰等资料来源：公司公告，公司官网，CFMOTO春风动力公众号等，天风证券研究所5股权结构稳定，多次实施股权激励•公司股权结构稳定、集中度较高。第一大股东为春风控股集团有限公司，持股比例29.49%，第二大股东为重庆春风投资有限公司，持股比例8.3%。公司实控人为赖国贵，现任春风控股执行董事、重庆春风实业董事、本公司董事，负责公司发展战略及董事会相关工作。•公司上市以来多次实施股权激励计划，最新一次股权激励为2024年9月公告，考核目标为2024-2026年的营业收入。图：春风动力股权结构（截止2025年3月31日）图：公司2024年9月公告的股权激励计划业绩考核目标请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：wind，公司公告，天风证券研究所6财务表现：营收持续增长，欧美占比超50%•公司上市以来营收逐年增长。2024年公司营业收入150.4亿元，同比+24%；2025Q1公司营业收入42.5亿元，同比+39%。•收入结构拆分：1）分业务来看，2024年四轮车/两轮燃油车/极核营收分别占总营收的47.9%/40.1%/2.6%。其中两轮燃油车的营收占比自2022年以来不断提升，极核电动车2024年营收占比达到2.6%。2）分地区来看，2022年以来公司海外营收占比超70%。具体来看，2024年北美洲/国内/欧洲占收入比例最高，分别为31%/26%/27%，亚洲其他地区占比9%，大洋洲/南美洲/非洲分别占比2.9%/2.8%/0.5%。图：公司营收逐年增长（亿元，%）图：公司营收拆分（左分业务，右分地区）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：wind，公司公告，天风证券研究所7财务表现：业绩稳步增长，2022年以来净利率不断提升•公司业绩稳步增长，2024年实现归母净利润14.7亿元，同比+46%；公司2016-2024年归母净利润复合增速达到42%。•毛利率基本维持稳中有升的态势，2020年下滑主要系会计准则调整后运输费计入营业成本，2021年下滑主要系ATV重新被征收关税叠加海运费增长。2022年以来公司净利率不断提升，2024年净利率为9.9%，同比+1.2pct。图：公司净利率不断提升图：公司费用率稳定图：归母净利润（亿元，%）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：wind，天风证券研究所全地形车：以性价比优势打开市场，中高端新品开启新一轮成长28请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明9产品简介：三类产品，下游中娱乐需求占80%以上•全地形车意思为“适合所有地形的交通工具”，相比其他车辆适合更多的地形。根据车辆结构分类，全地形车可分为车把转向的ATV，方向盘转向的UTV，以及同样带方向盘，但性能更强、更偏娱乐属性的SSV 三大类产品。•全地形车的下游需求包括三类客户，个人、商业客户、政府客户。据QY Research，在下游市场中，全地形车可以应用在工业和娱乐，其中娱乐是最大的消费市场，2021年占有82.30%的市场份额。表：三类全地形车特点ATVUTVSSV图片外观特点一般无顶棚有车顶，有装物的斗和UTV的区别是没有装物的斗座位数量单人-双人单人、双人或多人应用场景一种集娱乐、体育运动、旅行于一体的特种车辆又叫农夫车，大多在野外及矿山等多地型场景使用，也用于喷灌/交通救援/雪地运输/国防公安等相较于UTV，更注重越野/比赛等娱乐特性操作系统类似摩托车方向盘防护措施无防滚架，安全性较低安装有防滚架、安全带等防护措施价格