石油石化行业专题研究：当中国反内卷，遇上海外供给侧

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 石油石化 证券研究报告 2025 年 07 月 22 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517120003 zhangxixi@tfzq.com 黄凯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524090001 huangkaia@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《石油石化-行业专题研究:反内卷——石化抓手或在控产能》 2025-07-14 2 《石油石化-行业专题研究:伊以冲突，对 能 源 化 工 品 影 响 几 何 ？ 》 2025-06-24 3 《石油石化-行业专题研究:能源品处 于周期什么位置？》 2025-06-21 行业走势图 当中国反内卷，遇上海外供给侧 炼化行业需要更严格的产能退出或限制政策 在上一轮供给侧改革中，产能限制力度大的行业出现了明显的超额收益，石化行业由于产业所处的发展阶段不同，高端石化产品及化工新材料仍有较高的对外依存度，其供给侧力度不如煤炭、钢铁、水泥等行业；但在当前节点来看，随着成品油需求达峰，乙烯、PX 自给率大大提高，化工相对过剩的背景下，石化行业的发展逻辑已经发生深刻变化，行业迫切需要更严格的产能退出或限制政策，促进石化行业从产能增长转变为高质量发展。 海外供给侧发生积极变化，中美欧有望共振 本轮反内卷下，石化外部环境较上一轮发生了明显变化：在上一轮国内供给侧改革背景下，欧洲炼油、乙烯尚处于产能平台期，而美国在页岩油革命之后，副产大量乙烷气，催生了乙烷制乙烯的扩张潮；而本轮反内卷背景下，欧洲由于俄乌冲突带来的高能源成本问题，制造业整体需求低迷，大量跨国企业纷纷关闭或退出产能，石化产能呈现加速退出趋势，而美国烯烃企业超额收益逐渐走低，乙烷制乙烯扩张周期基本结束，海外整体的炼油/乙烯增速均出现放缓。 本轮国内反内卷下，若能对供给端形成较强约束，叠加海外石化增速放缓&退出，或能迎来中美欧供给侧共振，石化行业有望迎来新一轮景气向上周期。 风险提示：政策不及预期风险；行业竞争加剧风险；需求不及预期风险；原料大幅波动风险 -11%-6%-1%4%9%14%19%2024-072024-112025-03石油石化沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 上一轮供给侧改革，炼油行业的力度不及钢铁煤炭.................................................................. 3 2. 本轮反内卷下，外部环境发生了显著变化.................................................................................... 5 2.1. 欧洲石化从平稳过渡转向加速退出 ...................................................................................... 5 2.2. 美国乙烯投产大周期结束，进入平台期 ............................................................................. 7 3. 小结 ........................................................................................................................................................... 8 4. 风险提示 .................................................................................................................................................. 8 图表目录 图 1：主要工业品大类产能同比变化，% ............................................................................................. 3 图 2：主要产品产能利用率 ..................................................................................................................... 3 图 3：行业指数表现................................................................................................................................... 4 图 4：石化重点产品产能增速，% .......................................................................................................... 4 图 5：炼化及贸易（申万）：ROE ........................................................................................................... 4 图 6：基础化工行业：ROE ...................................................................................................................... 4 图 7：欧洲炼油能力：万桶/天 ............................................................................................................... 6 图 8：欧洲乙烯产能：万吨/年 ............................................................................................................... 6 图 9：欧洲化工产能利用率 ..................................................................................................................... 6 图 10：欧洲细分制造业产值同比 ....