银行业深度研究：行情短期调整不改长期向好逻辑

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明银行强于大市强于大市维持2025年07月22日（评级）分析师 刘杰SAC执业证书编号：S1110523110002联系人 曹旭冉行情短期调整不改长期向好逻辑行业深度研究 7月11日以来银行股价明显回调，截止7月18日银行指数累计下跌3.41%，股价回调或主要受以下三项因素影响：•前期涨势较强后的阶段性调整。7月11日，银行市净率达到0.74x，为近三年历史最高点位，部分资金获利了结动力较强。•套利资金“分红即走”策略加大短期抛压。7月迎来上市银行分红高峰期，部分投资者或存在“分红前买入、登记日后卖出”的短期套利行为，多只银行股分红期重叠进一步加剧短期抛压。此外，分红后除权除息也导致股价出现技术性下跌。•近期部分银行股东高位减持可能对市场情绪有一定影响。杭州银行、齐鲁银行近期皆发布股东减持公告，我们认为这是险资锁定收益的阶段性调仓，在政策引导和经营诉求不改下，险资可能不会“轻易离场”。 本轮回调后，我们认为银行股估值长期修复向好趋势依然不变，具体原因如下：➢25H1业绩可能兑现部分基本面边际改善预期，具体而言：•其一，净息差边际企稳。一方面，信贷供需矛盾缓和，贷款利率下行趋缓。另一方面，高息定期存款集中到期，存款成本改善红利释放。•其二，非息收入有望持续改善。一是低基数叠加理财回暖下中收降幅有望收窄，二是Q2债市行情修复后净其他非息收入降幅有望收窄。•其三，置换债“早发快用”、一揽子金融政策落地等持续缓解银行资产质量压力，行业整体拨备充足仍能反哺利润。➢ 资金面驱动下的估值修复行情仍有望延续，具体而言：•低利率和“资产荒”背景下，银行高股息、类固收的优势凸显。截止7月18日银行板块股息率仍有4.47%，基本面稳健下吸引力仍较突出。•高股息板块中，银行低估值优势显著。截止7月18日，煤炭、银行、石油石化股息率分别为5.79%、4.47%、4.41%，在35个wind二级行业中排名前三，但对应PB估值却分别为1.45x、0.73x、1.19x，银行股估值偏低、防御属性突出。•增量资金持续涌入，带动银行板块估值明显修复。今年以来，中长期资金入市、公募基金新规等重磅政策落地，显著增加各类资金对银行股的配置需求。往后展望，预计增量资金入市趋势不变，银行板块距离1倍PB仍有一定修复空间，银行行情有望延续。 基于以上，优质地区中小银行中我们重点推荐成都银行、常熟银行；国股行中我们重点推荐工商银行、农业银行、中国银行、邮储银行。 风险提示：宏观经济震荡、不良风险大幅上升、净息差下行压力加大。2摘要051015202530354045较沪深300累计涨跌幅超额（%）银行板块累计涨跌幅（%）➢2023年12月以来银行股呈现系统性估值修复行情。2024年全年银行板块大涨37.55%，摘得行业涨幅桂冠；进入2025年，这一上涨势头整体得以延续。•阶段一：2024年1-4月中，银行板块普涨，优质区域银行领涨，得益于年初保险开门红增加长期资金、多项政策维稳资本市场、整治手工补息等负债端举措改善基本面。•阶段二：2024年6月中-8月中，国有大行领涨板块，源于经济数据和金融数据偏弱，市场重视防御属性和高股息投资逻辑。•阶段三：2024年9月中-10月中，经过8月的短暂回调后，城农商行领涨板块，主要是9.24政策组合拳刺激下，经济复苏逻辑主导下部分基本面较优的中小行表现出更强的弹性。与此同时，大盘牛市开启，银行股相对收益也有所减弱。•阶段四：2024年11月中-12月末，11月15日，证监会发布并实施《上市公司监管指引第10号——市值管理》对主要指数成分股公司制定市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求，而银行板块正是长期破净的集中板块。•阶段五：2025年4月，关税战扰动下，银行股防御属性凸显，避险情绪下吸引资金流入。•阶段六：2025年6-7月，险资持续增持举牌银行股、公募基金改革提升主动权益基金增配银行股动力，资金面驱动下银行板块普涨。32024年以来银行股行情复盘资料来源： wind，天风证券研究所图：2024年全年银行板块股价累计上涨37.55%阶段一阶段二阶段三阶段五阶段六阶段四➢偏空的政策预期和业绩预期多为近两年银行股大幅回调的原因。偏空的政策预期主要与降息有关，若业绩不及预期则进一步加大回调压力。除此以外，若有重磅稳增长政策出台，经济复苏预期加强后，市场偏好风格切换也会导致银行行情阶段性走弱。但是，银行股经营稳健、高股息、低估值的核心优势仍存，利率下行期对资金吸引力依然较强，板块回调后往往可能再度迎来新一轮上涨。•近期暂无重大政策政策调整意向。7月14日2025年上半年金融统计数据发布会上，央行并未谈及其它相关政策调整意向，仅表示：下阶段，人民银行将进一步落实好适度宽松的货币政策，抓好各项已出台的货币政策措施执行，提升金融服务实体经济的质效。•银行中报预期相对较好，业绩边际改善确定性较强。在非息收入改善、息差下行趋缓等利好因素支撑下，银行中报表现或较一季度明显改善。4近两年银行板块大幅回调后往往可能再度迎来新一轮上涨资料来源： wind，天风证券研究所图：2024年初至今，三次银行股价大幅回调与偏空的政策预期和业绩预期密切相关➢7月11日以来银行股价明显回调，截止7月18日银行指数累计下跌3.41%，股价回调或主要受以下三项因素影响：•前期涨势较强后的阶段性调整。截止7月17日，银行指数本周、本月、近一个月、近三个月涨幅分别为-1.06%、2.87%、5.47%、14.90%，而市净率为0.73x，处于近三年98.68%历史分位数。上周（2025/7/11），wind银行市净率达到0.74x，为近三年历史最高点位。涨势较强和情绪高点下，部分资金获利了结动力较强，故导致板块出现回调。•套利资金“分红即走”策略加大短期抛压。7月迎来上市银行分红高峰期，部分投资者或存在“分红前买入、登记日后卖出”的短期套利行为，多只银行股分红期重叠进一步加剧短期抛压。此外，分红后除权除息也导致股价出现技术性下跌。•近期部分银行股东高位减持可能对市场情绪有一定影响。7月15日，杭州银行公告，中国人寿拟通过集中竞价或大宗交易方式，在未来三个月内减持其持有的5078.9万股该行股份，占比0.7%。7月13日，齐鲁银行公告，重庆华宇拟通过大宗交易方式减持不超过6043.8万股，减持比例不超过该行总股本的1.10%。我们认为这是险资锁定收益的阶段性调仓，在政策引导和经营诉求不改下，险资可能不会“轻易离场”。➢我们认为，在银行股长期破净的背景下，短期因素造成的股价波动并不影响银行板块未来长期的估值修复进程。5交易和情绪因素是近期银行股价回调的主要原因资料来源： wind，天风证券研究所图：交易和情绪因素是近期银行股价回调的主要原因➢虽然银行股价表现与基本面存在“背离”现象，但是基本面边际改善仍能提振市场情绪。展望银行股中报业绩，我们认为基本面压力有望边际缓解：•净息差边际企稳。一方面，信贷供需矛盾缓和推动点差上调，贷款利率下行趋缓。5月LPR下调10bp后新发企业贷款利率仍环比持平为3.2%，6月新发按揭利率预计仍持平为3.1%