贵金属双周报：关税政策反复，黄金价格有望上行

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告贵金属行业定期报告hyzqdatemark投资评级： 看好（维持）证券分析师田源SAC：S1350524030001tianyuan@huayuanstock.com张明磊SAC：S1350525010001zhangminglei@huayuanstock.com郑嘉伟SAC：S1350523120001zhengjiawei@huayuanstock.com陈婉妤SAC：S1350524110006chenwanyu@huayuanstock.com联系人方皓fanghao@huayuanstock.com板块表现：关税政策反复，黄金价格有望上行——贵金属双周报（2025/7/7-2025/7/20）投资要点：贵金属板块：黄金窄幅震荡，白银持续上涨。近两周，伦敦现货黄金上涨 0.70%至3355.10 美元/盎司，上期所黄金下跌 0.01%至 777.02 元/克，沪金持仓量下跌 0.25%至 40.87 万手；伦敦现货白银上涨 3.75%至 38.27 美元/盎司，上期所白银上涨 3.97%至 9273 元/千克，沪银持仓量上涨 11.30%至 101.96 万手；伦敦现货钯上涨 14.78%至 1297 美元/盎司，伦敦现货铂上涨 6.50%至 1474 美元/盎司。近期金价在关税政策以及降息预期的反复变化下窄幅震荡，我们认为主要原因包括：1）特朗普将对小国征收略高于 10%的关税，欧盟准备对美服务业反制。美国总统特朗普在当地时间周二宣布，美国可能在 8 月 1 日前对进口药品和半导体加征关税。此外，美国已向多个贸易伙伴发出单边关税通知函，但表示将继续进行谈判。特朗普预测在 8 月 1 日对等关税生效前，还可能达成“两到三个”贸易协议。对于未获得定制税率的小型经济体，特朗普表示可能统一征收“略高于 10%”的标准关税，料将覆盖 150 多个次要贸易伙伴。欧盟计划对价值 720 亿欧元的美国商品加征关税，涵盖飞机、汽车、化学品、电气设备等高价值产品，并首次将出口管制纳入措施，对废钢与某些化学品的出口增加费用。欧盟还正起草针对美国服务业的新关税清单，数字服务成为重点领域。2）特朗普辟谣撤换美联储主席鲍威尔的计划。当地时间 7 月 16 日，白宫官员称特朗普考虑撤换美联储主席鲍威尔，并试探国会议员口风。这一消息导致美股、美元和长期美债下跌，而黄金、短期国债因降息预期升温而上涨。不过，这场风波在一个小时内出现反转。特朗普很快就在椭圆形办公室对记者明确表示“目前没有撤换计划”。但他仍强调“不排除任何可能性”，还暗示可能以“正当理由”罢免鲍威尔，理由是美联储总部翻新工程大幅超支。3）特朗普正准备向规模达 9 万亿美元的美国退休金市场开放加密货币、黄金和私募股权投资。美国众议院周四通过了《天才法案》，为与美元挂钩的稳定币建立监管框架。根据法案，稳定币发行需以流动资产（如美元和短期国债）作为支撑，发行方还需每月公开披露储备资产构成。与此同时，据《金融时报》报道，特朗普正准备向规模达 9 万亿美元的美国退休金市场开放加密货币、黄金和私募股权投资。该命令将允许 401(k)计划突破传统股票和债券范畴，投资各类另类资产，涵盖数字资产、贵金属以及专注于企业并购、私人贷款和基础设施交易的基金等广泛资产类别。中期来看，“特朗普 2.0”主线中的关税交易或在后续趋向平稳，其减税政策的延续，以及美联储降息预期的提升将为黄金价格上涨提供较强动能，受到关税反复而扰动的美国近期经济数据将非常重要，建议关注阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）7 月 24 日将公布美国 7 月标普全球制造业和服务业 PMI 初值；2）7 月 24 日欧洲央行将公布利率决议；3）7 月 31 日美联储 FOMC将公布利率决议。长期来看，“降息交易”+“特朗普 2.0”双主线将在 2025 年持续催化，保护主义+2025 年 07 月 21 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行仍存在较强韧性。美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。“特朗普 2.0”进入逐步兑现阶段，“大而美”法案的签署以及未来对关税和地缘政治的干预或进一步导致美元信用降低和通胀上行，或将金价持续推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会发布的年度黄金需求趋势报告，2024 年全球黄金需求达到 4974 吨，较 2023 年的 4899 吨增长 1.5%，创下历史新高，主要由各国央行的强劲购买和投资需求的增加所推动，预计 2025 年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱。最近国内数据来看，中国央行连续 8 个月增持黄金。中国人民银行 7 月 7 日公布的数据显示，6 月末黄金储备为 7390 万盎司，较 5 月末的 7383 万盎司增加 7 万盎司。我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：龙头属性标的-山东黄金（25-27 年 Wind 一致预期 PE 23/19/16x）；估值修复弹性个股-赤峰黄金（25-27年 Wind 一致预期 PE 16/14/12x）、中金黄金（25-27 年 Wind 一致预期 PE16/13/12x）、山金国际（25-27 年 Wind 一致预期 PE 17/14/11x）。风险提示：经济失速下行风险；宏观经济政策显著收紧风险；中美贸易摩擦加剧风险；美联储政策推进速度不及预期风险。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 价格走势情况................................................................................................................62. 美国经济数据和美联储跟踪..........................................................................................73. 持仓及成交量情况........................................................................................................ 84. 内外盘价差及黄金基准比值情况.................................................................................105. 期货基差情况..............................................................................................................116. 风险提示.............