谁卷？谁赢？——反内卷行业比较

@2021华创 版权所有证 券 研 究 报 告2025年7月8日谁卷？谁赢？——反内卷行业比较本报告由华创证券有限责任公司编制卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。证券分析师：姚 佩 执业编号：S0360522120004 邮箱：yaopei@hcyjs.com证券分析师：丁炎晨 执业编号：S0360523070005 邮箱：dingyanchen@hcyjs.com证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2谁卷？谁赢？谁卷？谁赢？————反内卷行业比较反内卷行业比较┃摘要• 7/1中央财经委会议聚焦供给侧优化和“反内卷”竞争，参考2015-2016年供给侧改革经验，后续相关产业有望出台具体方案。• “反内卷”重点行业：高库存、高CAPEX、低产能利用率、价格水平低。从库存、CAPEX、产能利用率、价格水平4个角度筛选当前“内卷”程度更高的行业，也是下半年政策发力的重点领域。周期：化工（化学制品、橡胶、非金属材料），有色（能源金属等），煤炭，钢铁（普钢、冶钢原料）等。制造：电新（电机、电网设备、电池、光伏），机械（自动化设备），汽车（乘用车），军工电子，建筑（房屋建设、基础建设）等。消费：家电（家电零部件），食品饮料（食品加工、白酒、休闲食品）等。• 视角一：国企占比更高的行业政策效力或更强。国企占比高的行业政策执行效率更高。包括周期中的煤炭、普钢、水泥、玻璃；消费中的白酒；制造业中的建筑、轨交设备、军工电子等。• 视角二：集中度更高的行业或更易实现供给出清。集中度更高的行业龙头定价权更强，更快响应政策意图，通过头部企业协商达成减产。主要集中在周期的能源金属、非金属材料、焦炭、冶钢原料等；制造中的乘用车、建筑、轨交设备；消费主要集中在白酒、食品加工等。• 视角三：税收占比低的行业，产能去化过程中对地方财政影响或更小。“反内卷” 涉及央地关系调整，供给侧改革可能影响地方税收。筛选低税收占比的过剩行业主要集中在周期的玻璃、能源金属、普钢、橡胶等；制造业中的电机、自动化设备、风电设备等。• 视角四：劳动密集度更低的行业，产能去化过程中对就业影响或更小。劳动密集型行业产能高度依赖人力，推动产能去化可能引发就业减少，筛选劳动密集度较低的行业，主要集中在周期的非金属材料、化学制品、能源金属、金属新材料等；制造的电网设备、光伏设备、电池等。• 视角五：产能去化后的价格弹性。资产周转率与毛利率的相关系数越接近1说明价格与产能利用率相关性越强，产能去化后价格和毛利率扩张弹性越大。主要集中在周期的玻璃、化学制品、能源金属、焦炭、冶钢原料等；制造业的自动化设备、光伏设备、风电设备、乘用车等。证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 •从国企占比、行业集中度、价格弹性、税收、就业5个视角筛选“反内卷”潜在受益行业。•其中筛选出次数最多的为4次，包括：煤炭开采、焦炭、普钢、能源金属、玻璃玻纤、冶钢原料、贵金属、白酒、酒店餐饮。•筛选出3次的有：乘用车、风电设备、食品加工、非金属材料、水泥、化学制品、房屋建设、基础建设。3五视角筛选“反内卷”潜在受益行业五视角筛选“反内卷”潜在受益行业数据来源：Wind，华创证券注：红色字体为5个视角下被筛选出4次，橙色字体为被筛选出3次，黑色字体为被筛选出1次或2次。国企占比高行业集中度高税收占比低劳动密集度低产能去化后的价格弹性大政策执行效率更高龙头定价权更强，通过头部企业协商达成减产产能去化对地方财政收入影响更小产能去化对就业影响更小产能去化后价格和毛利率扩张弹性更大煤炭开采√√√√普钢√√√√贵金属√√√√玻璃玻纤√√√√焦炭√√√√能源金属√√√√冶钢原料√√√√水泥√√√化学制品√√√非金属材料√√√化学原料√√农化制品√√橡胶√√金属新材料√√塑料√√装修建材√乘用车√√√基础建设√√√房屋建设√√√风电设备√√√光伏设备√√电池√电网设备√轨交设备√√军工电子√√自动化设备√√电机√生物制品√白酒√√√√酒店餐饮√√√√食品加工√√√休闲食品√√家电零部件√包装印刷√消费周期受益行业制造受益逻辑“反内卷”潜在受益行业证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 •7/1中央财经委会议聚焦供给侧优化和“反内卷”竞争，参考2015-2016年供给侧改革经验，后续相关产业有望出台具体方案。2015年11月是首次提出“供给侧结构性改革”概念，并在之后的中央经济工作会议进一步提出“三去一降一补”的方针，随后在2016年钢铁、煤炭、建材等行业供给侧改革文件陆续出台，推动产能出清，价格回升，相关板块也迎来上涨行情。“反内卷”并非本次会议首体，2024年7月政治局会议首次提出防止“内卷式”恶性竞争，此前中央经济工作会议已关注产能过剩问题，我们认为本次会议是对“反内卷”的进一步强调和定调，后续关注具体政策的落地。41、下半年围绕“反内卷”和供给优化相关政策有望加速落地、下半年围绕“反内卷”和供给优化相关政策有望加速落地数据来源：共产党员网，中国政府网，华创证券2023年12月中央经济工作会议有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多2024年7月中央政治局会议要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争2024年12月中央经济工作会议综合整治“内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为2025年3月《政府工作报告》破除地方保护和市场分割，综合整治“内卷式”竞争2025年7月中央财经委会议推动落后产能有序退出；规范政府采购和招标投标2015年11月中央财经领导小组会议在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革2015年12月中央经济工作会议深化供给侧结构性改革，关键在于“三去一降一补”2016年1月中央财经领导小组会议研究供给侧改革结构性方案2016年2月《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》2016年2月《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》2016年5月《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 •“反内卷”聚焦供给过剩下的落后产能，具体体现为库存高、CAPEX高、产能利用率低、价格水平低。我们以上市公司存货和工业企业产成品存货衡量库存水平，以资本开支/（折旧+摊销）衡量CAPEX，以总资产周转率衡量产能利用率、以毛利率衡量行业价格水平，筛选当前“内卷”程度更高的行业，也是下半年政策发力的重点领域。•周期行业主要集中在化工（化学制品、橡胶、非金属材料），有色（能源金属等），煤炭，钢铁（普钢、冶钢原料）等。52、“反内卷”重点行业：库存、、“反内卷”重点行业：库存、CAPEXCAPE