传媒互联网行业：游戏2019年回顾，手游景气度延续，用户付费能力提升驱动增长

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 12 月 24 日 传媒互联网 游戏 2019 年回顾：手游景气度延续，用户付费能力提升驱动增长 观点聚焦 投资建议 根据音数协游戏工委数据，2019 年中国游戏市场实现销售收入 2,308.8 亿元，同比增长 7.7%，呈现健康发展态势。其中，移动游戏收入 1,581.1 亿元，同比增长18.0%，占整体收入比例达到 68.5%，驱动行业增长。我们重申对游戏板块的看好，行业进入了高质量、高水平发展阶段，市场竞争开始向重内容、重品质转变。我们维持年度游戏行业策略报告观点，认为一线厂商在游戏研发人才储备、运营经验积累、资金实力等多方面均有优势，市占率具备提升空间。建议关注精品研发与发行龙头：看好三七互娱、完美世界，建议关注游族网络（未覆盖）、吉比特（未覆盖）、创梦天地（未覆盖）。 理由 2019年手游行业规模稳步增长。2019年中国手游行业实际销售收入 1,581.1亿元，同比增长 18.0%，占游戏市场收入比例达 68.5%。从市场增长的驱动力看，一方面，用户红利期已过，2019 年手游用户规模达到 6.2 亿人，同比微增 3.2%，增速明显放缓；另一方面，单用户平均收入（ARPU）同比增长 15.2%至 255 元，较2018 年的 5.6%明显提速，成为市场规模增长的主要原因。我们认为，ARPU 的提升主要得益于：1）游戏用户代际红利，原有付费能力较弱的青少年进入工作阶段后，付费水平显著提升；2）重点游戏货币化能力的提升，尤其以《和平精英》为代表的精品游戏的货币化及经典游戏精细化运营的驱动。具体来看，《跑跑卡丁车官方竞速版》、《完美世界》、《和平精英》三款新游均进入年度流水测算榜前十，老游戏如《率土之滨》、《神武 3》等通过精细化运营也首次进入 Top10 榜单。但同时，流水 Top250 的国产手游中，当年上线的新游流水占比同比下降 0.8ppt至 24.3%，这亦体现了产品精品化、长线化运营的趋势。 版号发放数量逐渐稳定，审批与监管并重。自 6 月国家新闻出版署重新接收材料后的第一批国产游戏版号下放至今，共发放 15 批 501 个国产游戏版号；进口游戏版号 2019 年共发放 9 批 185 个，基本满足了企业正常发展需求。监管政策方面，行业管理日益完善，监管部门印发了防止未成年人沉迷网络游戏的通知、起草制订新的网络游戏管理办法、开展道德评议，使得行业发展的制度基础更加坚实。我们认为，行业未来发展方向更加明细、行业秩序更加规范，文化内涵丰富、品位品质高端的产品更加获得市场认可，越来越多的企业致力于以优质内容吸引用户，市场竞争升级，精品意识增强，促进行业长远健康发展。 行业格局稳定，精品研运一体龙头强者恒强。2019 年中国自主研发游戏国内市场实际销售收入同比增长 15.3%至 1895.1 亿元，增速较 2018 年的 17.6%有所回落。但同时，国产游戏在流水 Top250 游戏中份额同比提升 1.8ppt 至 94.6%，体现出头部游戏的精品化水平提升获得了市场认可。我们预计三七互娱、完美世界、吉比特等上市公司研运实力将不断增强，在较为成熟的游戏市场中，能够实现市占率的稳步提升。 盈利预测与估值 维持覆盖公司盈利预测、评级及目标价不变。 风险 游戏内容监管政策趋严，重点游戏产品表现不及预期。 张雪晴，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080517090001 SFC CE Ref：BNC281 xueqing.zhang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 三七互娱-A 跑赢行业 29.00 25.6 22.0 完美世界-A 跑赢行业 46.90 24.3 21.7 中金一级行业 科技 相关研究报告 • 传媒互联网 | 文娱行业 2020 年展望：迈入品质为王、供给优化的新时代 (2019.12.10) • 传媒互联网 | 中金看海外·主题 : 云游戏将如何改变游戏行业？ (2019.11.15) • 传媒互联网 | 游戏 3Q19 回顾：手游市场同增 17.7%，海外市场开发加快 (2019.10.20) • 传媒互联网 | 游戏 1H19 回顾：手游行业景气度上行，市场进入新监管时代 (2019.08.04) • 传媒互联网 | 下一批国产网游版号何时发放？ (2019.06.25) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 891001111221331442018-122019-032019-062019-092019-12相对值 (%) 沪深300 中金传媒互联网 中金公司研究部：2019 年 12 月 24 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 市场规模稳步增长，手游占比持续提升............................................................................................................................... 3 审批与监管并重，号召共建游戏产业新未来 ....................................................................................................................... 7 行业格局稳定，龙头公司强者恒强 ...................................................................................................................................... 9 预计 2020 年手游行业市场同比有望实现 15.55%的增长 .................................................................................................. 11 图表 图表 1: 中国游戏市场增长加速：2019 年同比增长 7.7% ........................................................................................................ 3 图表 2: 2019 年中国游戏市场细分类目规模占比 ...................................................................................................................... 3 图表 3: 2019 年用户规模保持低速增长 ...................................................................