理想汽车-W(02015.HK)深度报告：从产品到品牌，理想护城河是什么

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 理想汽车（2015.HK）深度报告 从产品到品牌 理想护城河是什么 2025 年 06 月 20 日 ➢ 本篇报告重点分析理想在高端市场中的品牌护城河如何形成，以及高端市场的竞争格局，结合公司纯电产品和智能化能力，看好公司通过品牌壁垒维持高端市场份额，并迎来销量利润的再次向上。 ➢ 高端市场地位稳固，品牌力为第一层护城河。2024 年 25 万元以上市场空间 380.7 万辆，同比-5.9%；公司在 25 万元以上价格带中份额为自主品牌第一，约为 10%；核心原因为：1）公司已经建立以品牌为核心的护城河，并非可通过模仿产品轻易超越；2）当前公司依靠销量和智能化技术能力奠定品牌基础，并通过高端家庭形象塑造品牌社会属性。因此，公司在高端市场中的品牌护城河逐步加深，避免落入单纯的价格博弈，在中长期时间内有望持续强化在高端市场中的地位。远期来看，高端市场品牌为核心竞争要素，且难以突破。油车时代，BBA长期占据 25 万元以上市场超过 60%的份额；新能源时代，头部集中度有望高于电车，我们认为公司远期有望获得超过 25%的份额，对应约为 100 万辆销量。 ➢ 基础建设配套能力+纯电产品定义形成公司第二层护城河。当前限制纯电产品发展的两大主要痛点为里程焦虑和补能焦虑。公司纯电产品在现有技术条件下提供行业领先的解决方案：1）通过超低风阻系数，配合高压纯电平台打造低能耗高续航的产品，缓解续航焦虑；2）公司加大投入超充站建设，截至 2025 年 6月 15 日，在全国已投入使用 2,451 座公司超充站。我们认为，超充站密度和补能便利性将直接影响纯电产品销量，公司的基础建设投入有望帮助建立更为长期的壁垒，叠加纯电产品 i8 和 i6 的发布，我们认为后续发展依旧可期。 ➢ VLA 技术重构智驾，技术优势强化品牌形象构筑公司第三层护城河。公司的 MindVLA 在技术架构层面，融合空间智能、语言智能与行为智能，其基于统一架构赋予车辆类人化的多维认知能力，从功能端实现“AI 司机”的能力。AI 赋能的智能座舱和智能驾驶将给予乘客跨时代的产品体验。我们认为，在高端市场产品同质化严重的背景下，AI 能力有望成为公司竞争优势，可以强化高端品牌，构筑更坚实的护城河，并为公司提供更高的估值空间。 ➢ 投资建议：公司三重护城河逐步形成，我们看好公司在中高端市场凭借品牌力占据稳固的市场份额，并维持高盈利能力；逐步在纯电基础建设及智能化能力方面加大投入强化优势，驱动销量的稳步提升。我们预计公司 2025-2027 年收入分别为 1,583.0/1,930.2/2,269.8 亿元，归母净利润为 101.2/145.7/184.1 亿元，对应 2025 年 6 月 19 日收盘价 101.9 港元/股（港元兑人民币汇率 1:0.92），PE 分别为 20/14/11 倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：车市下行风险；新车型销量、需求不及预期；行业竞争加剧风险；出海进度不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 单位 / 百万人民币 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 144,460 158,301 193,015 226,982 增长率（%） 16.6 9.6 21.9 17.6 归属母公司股东净利润（百万元） 8,032 10,117 14,571 18,407 增长率（%） -31.4 25.9 44.0 26.3 每股收益（元） 3.75 4.73 6.81 8.60 PE 25 20 14 11 PB 2.8 2.5 2.1 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 6 月 19 日收盘价，率 1HKD=0.92RMB） 推荐 维持评级 当前价格： 102.00 港元 [Table_Author] 分析师 崔琰 执业证书： S0100523110002 邮箱： cuiyan@mszq.com 分析师 乔木 执业证书： S0100524100002 邮箱： qiaomu@mszq.com 相关研究 1.理想汽车（2015.HK）系列点评七：2025Q1 毛利率超预期 纯电+智驾开启新周期-2025/05/31 2.理想汽车（2015.HK）系列点评六：2024 营收稳健增长 2025 纯电+智驾驱动-2025/03/15 3.理想汽车（2015.HK）系列点评五：2024Q3 毛利亮眼 智驾加速推进-2024/11/01 4.理想汽车（2015.HK）系列点评四：2024Q2 毛利超预期 智驾加速推进-2024/08/30 5.理想汽车系列点评三：2024Q1 毛利维持健康 静待纯电产品优化-2024/05/22 理想汽车-W(02015)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 引言 ............................................................................................................................................................................ 3 1 营收盈利稳健向上 费用率改善盈利向好 ................................................................................................................... 5 1.1 产品销量稳定 营收持续增长 ........................................................................................................................................................... 5 1.2 费用率改善 毛利率稳定 ................................................................................................................................................................... 5 2 高端市场地位稳固 品牌建设加深护城河 ................................................................................................................... 7 2.1 品牌力保障竞争力 竞品车企难以赶超 ....................................