风电齿轮箱稀缺标的，看好放量带来的业绩-估值弹性

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 威力传动（300904） 证券研究报告 2025 年 06 月 30 日 投资评级 行业 电力设备/风电设备 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 53.46 元 目标价格 75.96 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 72.38 流通 A 股股本(百万股) 21.98 A 股总市值(百万元) 3,869.61 流通 A 股市值(百万元) 1,175.22 每股净资产(元) 10.18 资产负债率(%) 69.83 一年内最高/最低(元) 75.00/34.50 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 杨志芳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524120004 yangzhifang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 风电齿轮箱稀缺标的，看好放量带来的业绩&估值弹性 深耕精密传动领域，24 年增速器业务开始放量。公司成立于 2013 年，于 2023年 8 月在深交所创业板上市，主要产品包括风电偏航减速器、风电变桨减速器、风电增速器，近三年风电齿轮箱业务收入占比均在 97%以上。公司连续多年在国内风电减速器市场中占据前列位置，其中 2020 年市场份额位居国内厂商第三名。 齿轮箱竞争格局集中，全球市场空间广阔。据 QY Research 统计，2022、2023年风电齿轮箱厂全球市场占有率前四名分别为南高齿、威能极、采埃孚、德力佳，市场占有率超过 70%。根据 QY Research 统计数据，2023 年全球风电用主齿轮箱市场规模约 56.88 亿美元，预计 2030 年将达到 88.26 亿美元；2023 年中国风电用主齿轮箱市场规模约 31.36 亿美元，预计 2030 年将达到 42.63 亿美元。 看点一：减速器产能落地，随着订单高增有望利润释放。公司对风电减速器内部结构设计不断优化，产品扭矩密度达到 300Nm/Kg，质量和体积更小、零部件数量更少，可有效控制成本。2024 年公司精密风电减速器生产建设项目已建设完成，在 25 年销量快速提升的趋势下，单台制造及人工费用将明显下降，预计 2025 年减速器业务毛利率可修复至 16.6%，较 24 年提升 10pcts。 看点二：增速器放量在即，看好后续经营杠杆释放利润弹性。公司技术与工艺领先，研制的增速器具有啮合平稳、噪声小、密封性能好、效率高、重量轻、成本低等优势。公司风电增速器智慧工厂一期将于 2025 年 12 月底前建设投产。2024年 10 月，公司与金风科技正式签署全面合作战略协议及联合开发合作协议，奠定后续订单基础，从价值量看，以三一重能披露数据看，齿轮箱（增速器）占比为23%，是减速器价值量的 9 倍，进一步打开成长空间，看好经营杠杆释放利润弹性，预计公司未来三年增速器业务毛利率分别为 5%/23%/23%。 投资建议：公司为齿轮箱稀缺标的，增速器业绩弹性大，我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 0.52/3.05/4.24 亿元，同比增长 275.1%/490.3%/38.7%，PE 分别为 74.8、12.7、9.1 倍。考虑到 2026 年公司齿轮箱业务或将大规模放量，参考可比公司平均估值，给予 18 倍 PE，目标价 75.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风电行业发展不及预期、毛利率下滑风险、下游客户产业链向上游延伸风险、上游原材料价格波动的风险、产能投放进度不及预期，文中测算具有一定的主观性，仅供参考。 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 553.15 345.19 1,508.28 2,732.16 3,363.20 增长率(%) (10.65) (37.60) 336.94 81.14 23.10 EBITDA(百万元) 90.04 5.81 77.68 447.51 600.34 归属母公司净利润(百万元) 41.20 (29.55) 51.74 305.45 423.65 增长率(%) (39.61) (171.72) 275.10 490.34 38.70 EPS(元/股) 0.57 (0.41) 0.71 4.22 5.85 市盈率(P/E) 93.92 (130.95) 74.79 12.67 9.13 市净率(P/B) 4.59 5.14 4.75 3.46 2.51 市销率(P/S) 7.00 11.21 2.57 1.42 1.15 EV/EBITDA 50.30 851.41 64.99 11.79 8.48 资料来源：wind，天风证券研究所 -13%0%13%26%39%52%65%78%2024-072024-112025-03威力传动创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 威力传动：深耕精密传动领域，24 年增速器业务开始放量................................................... 4 2. 齿轮箱：风机大型化趋势下齿轮箱需求不断提升 .................................................................... 10 2.1. 齿轮箱：风机核心零部件，大型化驱动技术升级 ......................................................... 10 2.2. 全球风电行业需求共振，齿轮箱市场空间广阔 .............................................................. 12 2.3. 竞争格局：行业集中度高，公司位居前列....................................................................... 13 3. 公司看点：深耕减速器领域，增速器业务开拓取得突破....................................................... 14 3.1. 减速器：产能落地，随着订单高增有望释放利润 ......................................................... 14 3.2. 增速器：放量在即，看好后续经营杠杆释放利润弹性................................................. 15 盈利预测与估值 ........................................................................................................................................