全产业链一体化运营，功率景气回暖有望受益

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告电子 | 半导体非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 增持（首次）证券分析师葛星甫SAC：S1350524120001gexingfu@huayuanstock.com孟爽SAC：S1350525040004mengshuang@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 06 月 25 日收盘价（元）46.88一 年 内 最 高 / 最 低（元）65.00/33.06总市值（百万元）62,234.58流通市值（百万元）62,234.58总股本（百万股）1,327.53资产负债率（%）16.37每股净资产（元/股）16.97资料来源：聚源数据华润微(688396.SH)——全产业链一体化运营，功率景气回暖有望受益投资要点：全产业链一体化运营，有望受益于功率景气度企稳回升。华润微拥有芯片设计、掩模制造、晶圆制造、封装测试等全产业链，公司主营业务分为产品与方案、制造与服务两大业务板块，主要采用 IDM 模式经营。其中，产品与方案业务聚焦于功率半导体、智能传感器与智能控制等领域，制造与服务业务系对外提供规模化掩模制造、晶圆制造与封装测试。2024Q1 开始，功率半导体去库存阶段基本结束，多数功率半导体公司的存货周转天数减少，毛利率见底后回升，行业或逐步企稳回暖。产品与方案：技术平台加速迭代，产品组合进一步丰富。2024 年，华润微 MOSFET产品进一步拓展在汽车电子、工业、AI 服务器等领域的销售。公司 IGBT 在工业（含光伏）、汽车电子的占比超过 70%，其中，充电桩应用向头部客户供货，并持续导入新客户；车规产品批量出货，用于动力总成、热管理、OBC 等领域。2024 年 IGBT基于 12 英寸线成功开发新一代 G7 平台，性能对标国际一流水平。华润微率先在行业内推出 750V 高性能产品，在光储市场稳步上量。此外，基于 12 英寸线成功开发新一代 G7 平台，性能对标国际一流水平。制造与服务：特色工艺平台，提供一站式服务。提供特色化与定制化晶圆制造服务，BCD、MEMS 工艺技术平台具备较强的竞争力。封装与测试业务覆盖半导体晶圆测试、封装、成品测试后道全产业链，拥有完备的半导体封装工艺，以及模拟、数字、混合信号等多类测试工艺。子公司无锡迪思微从事掩模代工服务，目前已完成90-40nm 工艺技术平台搭建，90nm 产品实现量产交付。迪思微掩模新品良率始终保持在 98%以上，准时交付率近 100%，技术产能双领先。盈利预测与评级：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 9.59、12.05、16.50亿元，同比增速分别为 25.80%、25.63%、36.91%，当前股价对应的 PE 分别为 65、52、38 倍。选取扬杰科技、斯达半导、新洁能作为可比公司。华润微具备全产业链一体化运营能力，各产品线共同发力成长，有望受益于行业企稳回升，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：新产品研发进度不及预期、下游需求不及预期、行业竞争加剧。盈利预测与估值（人民币）202320242025E2026E2027E营业收入（百万元）9,90110,11911,43112,81114,274同比增长率（%）-1.59%2.20%12.97%12.07%11.42%归母净利润（百万元）1,4797629591,2051,650同比增长率（%）-43.48%-48.46%25.80%25.63%36.91%每股收益（元/股）1.110.570.720.911.24ROE（%）6.86%3.42%4.14%4.97%6.41%市盈率（P/E）42.0781.6264.8851.6537.72资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 06 月 26 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 29页源引金融活水 润泽中华大地投资案件投资评级与估值预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 9.59、12.05、16.50 亿元，同比增速分别为 25.80%、25.63%、36.91%，当前股价对应的 PE 分别为 65、52、38 倍。选取扬杰科技、斯达半导、新洁能作为可比公司。华润微具备全产业链一体化运营能力，各产品线共同发力成长，有望受益于行业企稳回升，首次覆盖，给予“增持”评级。关键假设产品与方案：重点围绕深圳和重庆两条 12 英寸生产线，加快产品线开发进度，积极拓展市场，其中，MOSFET 产品在汽车电子、工业、AI 服务器等领域不断拓展，我们预计未来将加快 MOSFET 技术平台迭代和系列化。IGBT 针对汽车电子、工业控制、新能源等领域，进一步丰富产品组合，发挥重庆封测基地优势。预计 2025-2027年营收增速分别为 13.55%、12.20%、11.55%。制造与服务：制造工艺平台 0.11um CMOS、0.11um BCD、新一代 0.15um 高性能 BCD、新一代 HVIC、CMOS-MEMS 单芯片集成喷墨打印头等多个平台技术领先。封测工艺平台主要客户及工艺门类不断拓展，先进封装（PLP）业务、功率封装业务等实现大规模量产。掩模项目加强 90-40nm 工艺的量产能力，推进内外部 12英寸线的客户认证。预计 2025-2027 年营收增速分别为 12.80%、12.32%、11.60%。其他：预计 2025-2027 年营收增速分别为 5.00%、5.00%、5.00%。投资逻辑要点功率器件行业景气度逐步企稳，库存回归合理水位。2024Q1 起，去库存阶段基本结束，多数功率半导体公司的存货周转天数减少，毛利率见底后回升，行业或逐步企稳回暖。产品与方案：技术平台加速迭代，产品组合进一步丰富。未来 MOSFET 产品进一步拓展在汽车电子、工业、AI 服务器等领域的销售。IGBT 在工业（含光伏）、汽车电子的占比超过 70%，未来持续导入充电桩、车规级新客户。制造与服务：提供特色化与定制化晶圆制造服务，BCD、MEMS 工艺技术平台具备较强的竞争力。掩模代工服务目前已完成 90-40nm 工艺技术平台搭建，90nm产品实现量产交付。核心风险提示新产品研发进度不及预期、下游需求不及预期、行业竞争加剧。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 29页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 功率半导体布局全面，IDM 实现设计制造优化............................................................ 61.1. 全产业链一体化运营，两大业务板块齐发力.............................................................61.2. 盈利能力有望迎来复苏........................................................................................... 111.3. 汽车电子+12 英寸线助力成长，或受益于行业景气度企稳.................