利率专题：政策性金融工具的历史与当下-天风证券

固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 利率专题 证券研究报告 2025 年 06 月 18 日 作者 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525050005 tanyiming@tfzq.com 唐海清 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 何楠飞 联系人 henanfei@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：6.4%社零背后的亮点与挑战-经济数据点评》 2025-06-17 2 《固定收益：跨季抢跑再现？-信用策略周报 20250615》 2025-06-16 3 《固定收益：固收周度点评-资金再起波澜？》 2025-06-15 政策性金融工具的历史与当下 1、历史上的政策性金融工具 历史上推出政策性金融工具均是在逆周期调节，稳住经济大盘、增强地方投资能力的背景下，具有撬动实体信贷、增强财政可持续性、运作更为市场化、成本低、投放快等特点，但在支持力度、投资领域、运作模式等方面又略有差异： （1）两类工具带有一定的杠杆效应，能够撬动社会资金进入投资周期长、回报运作周期较长的基础设施领域，如 2022 年政策性开发性金融工具投放的 7400 亿元，有效引导了各银行对金融工具支持项目超 3.5 万亿元的授信。 （2）此外，这类工具还有成本低、投放快的特点，如：两项工具均有财政贴息支持，能够对一些收益相对有限、民间资本投资积极性不高的领域形成支持，两项工具均在当时实现了较为快速的投放，及时释放政策效应，成为稳增长的抓手之一。 专项建设债券：2015 年，为应对国内经济下行压力，创设了专项建设债券，有助于缓和地方支出压力、弥补重点领域项目建设的资金需求，成为了基建“稳增长”的重要抓手。 从成效来看，以 2015 年为例，11 月全国新开工项目计划总投资累计增长4.7%，增速环比提升 0.6pct，连续 7 个月小幅回升；11 月固定资产投资到位资金累计增长 7.9%，环比提升 0.6pct，连续 2 个月回升。 以 2015 年为例简单测算对投资增速的影响，2015 年实现固定资产投资总额 55.16 万亿元，按照 25%的资本金比例进行估算，2015 年投放的 8000亿元专项建设基金将撬动 3.2 万亿元的总投资，贡献约 5.8%的投资增速。 政策性开发性金融工具：为积极扩大有效投资，该工具于当年 6 月推出，作为缓解基建资金约束的手段之一。该工具从提出、落地、资金投放完毕到项目开工建设，历时仅 3 月左右，节奏较快，推动尽快形成实物工作量。 2022 年，在上半年新增专项债前置发力、下半年政策性开发性金融工具接棒发力之下，基建投资增速持续抬升，基建类开工率也出现了低位回升的趋势，为当年的实物工作量的落地、稳定经济基本面提供了重要的支撑。 2、新型政策性金融工具或有哪些关注？ 从推出的背景来看，与前两轮存在一定相似之处，当前国内经济内生增长动能待进一步巩固，关税博弈持续演绎，亦对宏观图景有一定扰动。此外，今年《政府工作报告》中，在扩大有效投资方面，也有提及“引导更多民间资本参与重大基础设施、社会民生等领域建设”的表述。 从节奏来看，此前两项工具落地节奏均较快，本次新型政策性工具或已经在路上。近期，河北邢台、河南焦作、广东梅州等区域在内的多个地市召开政策性金融工具项目推进会、政策宣讲会，作出相关部署和安排。 运作模式上，根据部分区域披露来看，或将继续由政策性银行牵头，央行或通过 PSL 等结构性货币政策工具提供资金支持。 与前两轮较为不同的是，新型政策性金融工具的投向领域或更聚焦科技创新、消费、外贸等领域。 此外，其规模及杠杆撬动效应，以及后续使用发行节奏，市场均较为关注。当然，因时因势而变，当前宏观图景和微观基础已发生了较大不同，此次政策性金融工具的投向导向也有所不同，我们将持续观察。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 历史上的政策性金融工具................................................................................................................... 3 1.1. 专项建设债券 .............................................................................................................................. 3 1.2. 政策性开发性金融工具 ............................................................................................................ 5 2. 新型政策性金融工具或有哪些关注？ ............................................................................................ 8 3. 风险提示 ................................................................................................................................................ 10 图表目录 图 1：两项政策性金融工具情况梳理.................................................................................................... 3 图 2：出口增速同比（%）........................................................................................................................ 4 图 3：2015 年固投与制造业累计同比增速（%） .............................................................................. 4 图 4：国开行专项建设债情况（亿元） ............................................................................................... 4 图 5：专项建设债支持重点项目运作模式........................................................................................... 5 图