卡牌行业系列报告（二）：何以卡游？先行者的未来时刻

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告传媒行业深度报告hyzqdatemark投资评级： 看好（维持）证券分析师陈良栋SAC：S1350524100003chenliangdong@huayuanstock.com联系人板块表现：何以卡游？先行者的未来时刻——卡牌行业系列报告（二）投资要点：三段历程，卡游是怎样炼成的？1）奥特曼卡时期：中国卡牌行业标准与模式的领路人。卡游作为行业开创者，从生产渠道等多个维度奠定卡牌的行业标准，并具有先发优势。2018 年卡游通过新创华获得奥特曼 IP 授权，推出奥特曼集换式卡牌系列产品，实现商业化的飞跃。2）小马宝莉时期：集大成者，渠道力、营销力和产品力的综合体现。体现卡游的产品力、渠道力和营销力的综合优势，降低对头部爆款 IP依赖。2020 年签约 IP 后，卡游推出系列产品，并借助直播拆卡迅速打开线上渠道，拓展了女性及成年人用户圈层，使“小马宝莉”在社交平台上的热度不断攀升。3）哪吒及其他 ip 时期：全产业链布局，对 IP 的虹吸效应。证明卡游的供应链能力能够对市场上的爆款 IP 作出快速响应，同时卡游作为行业龙头对热门 IP 具有虹吸能力。电影《哪吒 2》上映后，卡游迅速推出相关卡牌产品，并通过线上线下渠道进行销售，其产品强调卡牌玩法，设计了多种稀有卡，满足了消费者的需求。卡游的壁垒是先发优势下，对渠道力、产品力和 IP 运营力的全面掌握。卡游凭借先发优势，全面掌握渠道力、产品力和 IP 运营力。创始人李奇斌产业经验丰富，使卡游在十年间发展为集动漫品牌管理、衍生品开发等于一体的全产业集团化公司，并通过卡片销售培养优秀的经销商团队。卡牌仍是中国大玩具市场最具发展潜力的方向 。卡牌仍是中国玩具市场极具潜力的方向，其产业链涵盖 IP 授权、制造、发行、推广及二级市场等环节。美国卡牌市场金融化、日本卡牌市场以动漫文化为核心，均给中国提供思路。中国卡牌市场文化发掘加速，作为泛娱乐玩具增长最快行业，市场规模持续增长，预计 2029 年达446 亿元。分歧中，我们认为卡游未来几个核心关注点。1）关注点一：基于 IP 矩阵的下一个爆款产品是什么？凭借对 IP 的深刻理解，推出与消费者产生共鸣的主题卡牌，如奥特曼、小马宝莉等，并积极探索中国美术风格，强化消费者连接，未来能否持续推出强势产品是关键。2）关注点二：强渠道能力还能够拓展什么？卡游可利用现有IP、渠道和生产工艺等资源，挖掘新消费需求，探索文具、潮玩等领域，文具业务已取得不错成绩，未来在这些领域的发展值得期待。3）关注点三：拓展海外市场的可能性有多大？卡游已与国际玩具和游戏巨头合作，产品在海外有一定认知度，通过与国际权威卡牌认证评级机构合作提升品牌专业形象，其自有 IP《卡游三国》也在海外取得成绩，出海战略有较大发展空间。投资分析意见。我们认为随着人口结构的演变，新世代用户群体对 IP 的付费意愿逐步增强，卡牌兼具社交、收藏与投资的属性，是重要的 IP 衍生品形态之一。建议关注【卡游】【姚记科技】【浙数文化】【奥飞娱乐】【上海电影】【华立科技】等。风险提示。客户流失风险；IP 运营风险；政策风险等。2025 年 06 月 25 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 50页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 三段历程，卡游是怎样炼成的？...................................................................................71.1. 奥特曼时期：中国卡牌行业标准与模式的领路人..................................................... 71.2. 小马宝莉时期：集大成者，渠道力、营销力和产品力的综合体现..........................101.3. 哪吒及其他 IP 时期：全产业链布局，对 IP 的虹吸效应.........................................121.4. 卡游的壁垒是先发优势下，对渠道力、产品力和 IP 运营力的全面掌握.................141.4.1. 品质把控下的生产力规模效应体现......................................................................141.4.2. 更加强化的渠道网络：经销网络+自营品牌旗舰升级..........................................172. 卡牌仍是中国大玩具市场最具发展潜力的方向...........................................................212.1. 美国卡牌市场的金融化，日本卡牌市场的文化基础，均为中国市场提供思路....... 222.2. 中国卡牌市场基于文化的发掘仍在加速..................................................................252.3. 内生增长逻辑：人口的代际特征与情绪消费的理解................................................283. 分歧中，我们认为卡游未来几个核心关注点.............................................................. 313.1. 关注点一：基于 IP 矩阵的下一个爆款产品是什么？..............................................313.2. 关注点二：强渠道能力还能够拓展什么？.............................................................. 333.3. 关注点三：拓展海外市场的可能性有多大？...........................................................364. 再分析卡游招股书...................................................................................................... 394.1. 公司简介：集换式卡牌业务的先行者......................................................................394.2. 管理团队：经验的积累........................................................................................... 404.3. 财务分析：产品高弹性下的波动.............................................................................415. 卡牌行业相关标的