石油石化行业专题研究：油价新锚点——美国页岩油盈亏平衡点

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 石油石化 证券研究报告 2025 年 06 月 12 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517120003 zhangxixi@tfzq.com 姜美丹 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524090002 jiangmeidan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《石油石化-行业专题研究:从欧洲石化 关 停 潮， 看炼 化 产业 西 降东 升 》 2025-04-19 2 《石油石化-行业专题研究:油煤联动与背离，及对化工启示》 2025-04-04 3 《石油石化-行业专题研究:AI 如何变 革能源化工行业？》 2025-03-27 行业走势图 油价新锚点——美国页岩油盈亏平衡点 页岩油维持资本开支纪律性，2025Q1 纷纷下调资本开支指引 4 月份以来由于美国政府关税政策以及 OPEC 以三倍速加速增产的决定对油价冲击明显，油价下降约 10 美金/桶，5 月初美国页岩油公司一季报纷纷出炉，整体都下调了全年的资本开支指引，但油气产量指引变化不大（但部分公司计划开始减少原油钻机数，增加天然气钻机数）。 美国页岩油活动对油价的敏感性分析 IEA 模型表明 60 美金以下钻机数和滞后三个月的 WTI 价格呈现更好的线性关系，在持续低于 60 美元 WTI 环境下，每变动一美元，大约有 4-5 个钻井平台和 2-3 个水力压裂平台面临风险。2025 年 4-5 月份 WTI 油价下跌约 10 美金/桶，美国钻机数出现明显下滑（6 月初相比 3 月底原油钻机数减少 42 个，天然气钻机数增加 11 个），美国油产量也小幅下滑了 17 万桶/天。 2025Q1 页岩油生产成本同比持续通缩，但关税或增添不确定性 正如我们 2024/11/25 外发报告《美国页岩油收并购协同效应超预期，成本通缩正上演》所提及 2025Q1 通缩仍在上演，或与公司主动减少钻机数和压裂车队数、油价下降、油服日费和耗材价格下降等相关。但关税政策或为成本继续通缩增添不确定性，Wood Mackenzie 认为加征关税使钻完井成本增长 4.5%。 最新样本页岩油公司盈亏平衡点最高为 62 美金/桶 据测算，2025Q1 西方石油/Devon/EOG/响尾蛇/康菲石油的盈亏平衡油价分别为 62/60/54/45/51 美金/桶，均值为 54 美金/桶，相比 2024 年整体略有下移，其中西方石油盈亏平衡点最高为 62 美金/桶。 结论：油价新锚点——美国页岩油盈亏平衡点 页岩油公司的增减产意愿为：1）65-70 美金往上才有增产动力；2）50-60美金区间维持当前活动，可能小幅减少钻机数，但同时各公司注重效率的提升，产量或基本维持稳定；3）50 美金以下可能出现大范围减产。 我们认为油价再次测试美国页岩油的边际成本点位，我们预计在没有突发的供给端事件或者需求急剧恶化的情况下，WTI 油价或在美国页岩油的盈亏平衡点附近波动。 风险提示：1) 特朗普执政政策的不确定性； 2）宏观经济的不确定性；3）测算存在一定主观性，存在假设和实际不符的风险。 -14%-9%-4%1%6%11%16%2024-062024-102025-02石油石化沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 页岩油维持资本开支纪律性，Q1 纷纷下调资本开支指引 ...................................................... 4 2. 美国页岩油活动对油价的敏感性分析 ............................................................................................ 5 2.1. 钻机数 vs. 滞后 3 个月的 WTI 价格呈线性关系................................................................ 5 2.2. 美国页岩油全生命周期成本曲线........................................................................................... 6 3. 2025Q1 页岩油生产成本同比持续通缩，但关税政策或增添不确定性 ................................ 7 4. 最新样本页岩油公司盈亏平衡点最高为 62 美金/桶.................................................................. 8 4.1. 新开井盈亏平衡点 ..................................................................................................................... 8 4.2. 在产井盈亏平衡点 ..................................................................................................................... 9 5. 结论 ......................................................................................................................................................... 11 6. 风险因素 ................................................................................................................................................ 11 图表目录 图 1：美国页岩油公司 2025 年资本开支指引调整（MM$）........................................................ 4 图 2：美国页岩油公司 2025 年产量指引调整（MM BOE）.......................................................... 4 图 3：美国页岩油气勘探开发资本开支和产量.................................................................................. 5 图 4：产油为主的公司勘探开发资本开支及产量计划 .................