央企煤炭巨头盈利稳健，联营促成长分红显价值

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告煤炭 | 煤炭开采非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 买入（首次）证券分析师查浩SAC：S1350524060004zhahao@huayuanstock.com刘晓宁SAC：S1350523120003liuxiaoning@huayuanstock.com邹佩轩SAC：S1350524070004zoupeixuan01@huayuanstock.com邱达治SAC：S1350525050001qiudazhi@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 05 月 30 日收盘价（元）10.71一 年 内 最 高 / 最 低（元）15.92/9.42总市值（百万元）142,000.29流通市值（百万元）142,000.29总股本（百万股）13,258.66资产负债率（%）44.80每股净资产（元/股）11.76资料来源：聚源数据中煤能源(601898.SH)——央企煤炭巨头盈利稳健，联营促成长分红显价值投资要点：背靠央企中煤集团，核心煤炭上市公司。公司控股股东为中煤集团，是煤炭板块内的央企龙头公司之一，拥有晋陕蒙丰富的煤炭资源，煤炭业务营收及毛利占比约 80%，并积极践行产业链联营发展模式，已初步形成煤化一体化发展格局。公司盈利能力稳定，既享受了煤价上涨带来的利润增长，又在煤价下行期展现出远超行业的业绩稳定性。优异的业绩带来了充沛的现金流，并带动资产负债率持续下降。煤炭储量丰富产量大，高热值高长协盈利能力强。公司煤炭资源丰富，保有煤炭资源量上市煤企第三，保有煤炭可采储量上市煤企第二，且 94.8%的可采储量集中于核心的晋陕蒙煤炭产区。同时，公司拥有行业前列的市场份额，在产煤矿核定产能达 1.65 亿吨，在产权益产能达 1.44 亿吨，2018-2024 年公司煤炭产销量从不足 8000 万吨持续增长至将近 1.4 亿吨，且当前仍有里必矿、苇子沟矿合计 640 万吨产能在建，预计 2025 年底试运转，产能仍有增量。公司煤质优良，并通过洗选提升外销动力煤热值，我们推测平均外销动力煤热值接近 5000 大卡，叠加公司拥有每年 1100 万吨炼焦煤销量，整体煤炭价值凸显。此外，公司长期执行高比例长协，2025 年长协比例达 75%，按照发改委“基准价+浮动价”定价，充分保障了煤炭业务的盈利稳定性，对比晋陕蒙头部动力煤上市公司，公司售价、成本、毛利、毛利率达到头部煤企水平，盈利能力优异。化工盈利已成规模，产能持续释放培育新增长极。公司以煤化一体作为产业链融合发展主要切入点，截至 2024 年底，煤化工业务已经建成聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵控股在产产能120/175/365/40 万吨，聚烯烃/甲醇控股在建产能 90/230 万吨，产能持续提升。当前煤化工业务毛利稳定，2022-2024 年，公司主要煤化工产品市场价格呈下行趋势，通过产能爬坡、节能降耗、物流降本、压降库存、精细化差异化提升附加值等方式有效对冲，实现煤化工业务毛利稳定在 30 亿元以上。展望未来，随着公司在建煤化工项目投产，聚烯烃及甲醇产能预计将进一步提升，有望推动煤化工业务毛利稳步提升。响应央企市值管理，分红仍有提升空间。2017-2022 年，公司分红率稳定在 30%左右。2024年发改委推进央企市值管理改革，公司在 2023 年度及 2024 年度的总体分红方案分别达到37.7%、32.9%，突破维持了 6 年的平均每年 30%的分红率。公司当前货币资金及未分配利润充足，资产负债率低位，分红率较行业平均水平仍有提升空间，未来公司分红水平仍有提升可能。盈利预测与估值：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 154.0、168.2、179.6 亿元，当前股价对应 PE 为 9.2、8.4、7.9 倍，我们认为公司煤炭主业盈利稳定，煤化联营发展具备成长潜力，央企市值管理下分红率有望持续提升，兼具盈利稳定性及成长性，并有高分红的预期，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：煤价超预期下跌，化工产品价格超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。盈利预测与估值（人民币）202320242025E2026E2027E营业收入（百万元）192,969189,399162,660168,818176,910同比增长率（%）-12.52%-1.85%-14.12%3.79%4.79%归母净利润（百万元）19,53419,32315,39916,82017,957同比增长率（%）7.09%-1.08%-20.31%9.23%6.76%每股收益（元/股）1.471.461.161.271.35ROE（%）13.55%12.72%9.29%9.31%9.12%市盈率（P/E）7.277.359.228.447.91资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 05 月 30 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 19页投资案件投资评级与估值我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 154.0、168.2、179.6 亿元，当前股价对应 PE 为 9.2、8.4、7.9 倍，我们认为公司煤炭主业盈利稳定，煤化联营发展具备成长潜力，央企市值管理下分红率有望持续提升，兼具盈利稳定性及成长性，并有高分红的展望，首次覆盖，给予“买入”评级。关键假设1）公司 2025-2027 年动力煤销量分别为 12654/13053/13153 万吨；2）公司 2025-2027 年动力煤售价分别为 454/460/460 元/吨；3）公司 2025-2027 年动力煤吨煤成本分别为 261/259/259 元/吨；4）公司 2025-2027 年炼焦煤销量分别为 1100/1135/1144 万吨；5）公司 2025-2027 年炼焦煤售价分别为 920/930/930 元/吨；6）公司 2025-2027 年炼焦煤吨煤成本分别为 265/263/263 元/吨。投资逻辑要点中煤能源作为中煤集团旗下主要动力煤上市企业，拥有晋陕蒙优质而丰富的煤炭资源，高比例长协煤保障了公司相对稳定的煤炭价格，优质的资源禀赋使公司实现业内低廉的销售成本，从而实现稳定的煤炭业务利润。公司在煤炭主业基础上积极向产业链下游延伸实现多元化联营，已形成煤化一体化增长格局，既将更多的煤炭价值留在体内，又开拓了第二增长曲线，并进一步熨平煤价波动，实现盈利能力的增长及盈利稳定性的提升。此外，作为煤炭央企上市公司，公司货币资金充裕，负债率处于低位，积极响应央企市值管理改革，增加分红频次及提高分红比例，未来有望逐步实现高分红，当前公司 PE 估值低于可比公司，有望随着分红比例提升实现估值回归，享受稳健成长及估值提升带来的市值增长。核心风险提示煤价超预期下跌，化工产品价格超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 19页内容目录1. 煤炭央企巨头，业绩稳健多元发展...............................................