社交行业专题研究：卡牌行业：二十年代际跃迁，不变的文化符号

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明社交强于大市强于大市首次2025年05月29日（评级）分析师 孔蓉SAC执业证书编号：S1110521020002分析师 曹睿SAC执业证书编号：S1110523020003卡牌行业：二十年代际跃迁，不变的文化符号行业专题研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明核心观点一：卡牌是承载内容的IP衍生品，在中国并非新兴行业，卡牌作为一种衍生品形态较早就存在。对标美、日等成熟市场，卡牌品类成玩具市场最大增长力。从全球来看，美国、日本集换式卡牌游戏市场发展较成熟，保持稳定增长的势头，并有着广泛的用户基础。核心观点二：中国卡牌市场高速增长，占泛娱乐玩具规模比重持续增长。到2027年：预计集换式卡牌市场规模有望达到310亿元。驱动力主要来自：需求侧，1）泛二次元用户超5亿，IP消费情绪价值优先，42%消费者以“取悦自己”为目的；2）人均可支配收入增长支撑精神消费升级。供给侧，1）IP矩阵分层：头部IP比如小马宝莉、奥特曼主导，影视游戏IP跨界联动。2）二级市场完善：卡淘、集换社等平台催化一级销售，奥特曼、小马宝莉等头部IP卡牌二手交易活跃。3）产业链成熟：上游IP授权→中游设计生产（卡游/集卡社）→下游全渠道销售（线下赛事+直播拆卡）。核心观点三：复盘热门卡牌产品成功经验，什么是卡牌的核心要素？通过小马宝莉收藏卡的复盘，我们认为主要原因如下：1）群像式IP矩阵满足多元审美需求，强价值内核多形态渗透；2）多渠道触达，社交属性强化实现圈层突破。通过宝可梦TCG卡牌的复盘，我们认为主要原因如下：1）IP：经典，IP内核符合TCG“收集”概念；2）完整生态闭环：门店引流+赛事造势+直播裂变+交易反哺核心观点四：卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局：1）卡游：中国泛娱乐产品领域的龙头企业，以集换式卡牌为核心业务实现收入高速增长。2022年卡游市占率71%，产品覆盖TCG/CCG，涵盖奥特曼/小马宝莉/斗罗大陆在内70+个IP的IP矩阵，毛利率高达60%+。我们认为公司构建了从柔性制造到全链路降本的护城河体系（供应链优势）；直营店+KA零售纵深布局，经销商网络深度下沉（渠道优势）；产品矩阵品类丰富，文具领域逐步发力（品类优势）。2）品牌差异化：集卡社-公司成立于2020年，以影视、漫画、游戏等内容IP为核心，合作全球IP品牌打造多元变现矩阵；姚记科技-前瞻布局卡牌全产业链的稀缺标的；京华激光-卡游高端卡防伪供应商，传统烟标酒标业务稳健增长；奥飞娱乐-构建优质的全年龄段IP矩阵，通过“玩点无限”品牌积极开拓潮玩业务；华立科技：国内游艺设备龙头，与全球知名游戏企业建立战略合作伙伴关系。风险提示：IP依赖风险，市场竞争加剧，政策变动带来的不确定性风险，消费者偏好变化风险。1.卡牌行业定义和拆解？怎么看待中国卡牌市场增长驱动？3.卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局目 录2.复盘热门卡牌产品成功经验，什么是卡牌的核心要素？集换式卡牌以特定主题设计的实体卡片产品，用户可以进行收藏、交换以及娱乐游玩。从功能来讲，卡牌可以分为两大类，游戏/对战卡牌和收藏卡牌。•TCG卡牌（Trading card game）：以收集和交换卡牌为核心玩法，融合了收集、交换、策略和对战元素的游戏类型。玩家通过购买随机卡包和交换构建卡组，并参与各种形式的对战，每张卡牌有独特的属性、能力和规则，最典型的代表是《万智牌》《宝可梦》和《游戏王》，也包括《奥特曼英雄对决卡》（卡游出品）、《迪士尼洛卡纳集换式卡牌游戏》等。•CCG收藏卡牌（Collectible Card Game）：以收藏和展示为主要功能，设计目的是吸引收藏者，它们一般以固定的套系形式发行、内容明确，其价值主要体现在艺术设计、历史意义及稀有性上。代表的游戏有《圣火英雄传》、《Slay the Spire》、《混沌与秩序：对决》等热门游戏应用。1.1 卡牌：承载内容的IP衍生品，分为TCG与CCG两大核心形态4资料来源：万智牌官网、游戏王官网、宝可梦官网、Complex中文公众号、NBE攻略官网、天风证券研究所图：集换式卡牌主要可分为竞技对战类、集换收藏类两大类竞技对战类集换收藏类•以竞技对战为目的•代表卡牌：万智牌、游戏王、宝可梦•以收藏为目的•代表卡牌：小马宝莉、奥特曼、NBA球星卡集换式卡牌• 卡面要素：TCG卡牌以《奥特曼英雄对决卡》为例，一般卡面会包括角色的战斗力、技能、支援战力等对战要素。CCG收藏卡牌以《小马宝莉》为例来看，一般包括卡面、稀有度、星级等。• 设计和工艺：增加烫金、光栅印刷、铂金光刻、全息幻彩等特殊工艺，以带来更强的视觉和触觉体验。• 价格：区间较为广泛，一般每包1元-20元不等。 CCG收藏卡牌以《小马宝莉-友谊永恒卡-辉月6》为例，产品售价10元/包，180元/盒，每盒含18包卡，每包含6张卡，推算每张卡售价约1.7元。1.1 卡牌的构成要素：IP内容吸引用户，不同元素设计适配竞技/收藏场景需求稀有度卡面角色名卡牌编号星级图：以卡游《奥特曼英雄对决卡》为例图：以卡游《小马宝莉》卡牌为例出品方系列名单张（元）单包（元）单盒（元）睿思迪士尼洛卡纳《泼墨第一章》2.530300宝可梦 宝可梦《收集啦151旅》2 / 2.5 10 / 50/卡游小马宝莉辉月61.710180闪魂第五人格-雕刻时光-第二弹基础版0.5240图：卡牌价格对比5资料来源：卡游公司公告，千岛APP，ShiningSoul闪魂公众号，迪士尼洛卡纳集换式卡牌游戏公众号，风卡游戏公众号，天风证券研究所对标海外成熟市场，我们认为卡牌品类成玩具市场最大增长力。从全球来看，美国、日本集换式卡牌游戏市场发展较成熟，保持稳定增长的势头，并有着广泛的用户基础。• 日本：根据日本玩具协会，2023财年（23年4月1日-24年3月31日）日本国内玩具市场实现大幅增长并突破万亿大关，主要得益于卡牌（含集换收藏卡牌和策略对战型卡牌）的销售增长推动。卡牌品类市场规模高达2774亿日元（约136亿元），同比增长18%，占日本整体玩具市场的27.2%。• 美国：根据卡游招股书，2022年美国集换式卡牌市场的商品交易总额为172亿元。根据NPD，2022上半年，美国玩具销售额同比增长2%，达114亿美元；销售量下滑6%，平均售价上涨8%，其中表现第二优异的是探索和其他玩具，在高速增长的交易卡业务带动下增长28%（与疫情前的2019年相比）。1.2 卡牌行业：对标美、日等成熟市场，卡牌已成为玩具产业增长驱动力图：2010-2023年日本玩具市场及集换式卡牌市场规模（亿日元）资料来源：日本玩具协会，天风证券研究所6图：日本玩具市场十大核心品类销售额(亿日元)品类规模同比游戏189.374.30%卡牌2774.2918.10%拼图123.09-4.50%智能流行玩具128.5321.50%角色授权玩具646.932.70%车辆轨道547.418.90%玩偶、过家家315.7-9.90%毛绒390.620.70%益智1812.32.3%季节性商品491.53-1.20%注：1.益智玩具中的婴儿、乘坐类玩具已建立独自市场，此处的金额不包括其在药妆