提振消费成为更鲜明的市场主线

提振消费成为更鲜明的市场主线长城证券产业金融研究院 总量策略分析师：汪毅S1070512120003王小琳 S10705200800042025年5月15日证券研究报告➢ 为何提振消费：消费是经济中的“慢变量”。提振消费仅靠扩张性财政刺激并不能完全解决，而且可能产生债务风险、供给过剩等其他问题。核心仍在于要解决消费需求不足的问题。收入分配不均是导致消费需求不足的重要原因之一，具体表现为消费对GDP的贡献率偏低、居民部门收入份额偏低等。➢ 提振消费成为更鲜明的政策主线：2025年，提振内需成为内部走出低通胀、外部应对风险的重要抓手。提振消费成为经济工作的重中之重。短期措施主要集中在“以旧换新”加码发力，化债持续展开，房地产市场“止跌回稳”，资本市场强政策预期等方向。中长期措施仍在于社会保障体系的持续改革。➢ 消费的行业特征和机会：消费行情的两大类驱动因素，一是扩大内需政策发力，二是消费升级打开行业成长空间。目前来看，行业机会主要在于“两新”政策加码超前发力的方向，以及当前具备高景气的出行链和“新消费”细分方向。➢ 风险提示：美联储政策预期风险；国内需求复苏不及预期风险；汇率波动风险；部分公司业绩不及预期风险；地缘冲突风险等。CONTENTS目录01提振消费成为更鲜明的政策主线02消费的行情特征和机会提振消费成为更鲜明的政策主线01•提振消费仅靠扩张性财政刺激并不能完全解决，而且可能产生债务风险、供给过剩等其他问题。核心仍在于要解决消费需求不足的问题。•收入分配不均是导致消费需求不足的原因之一，具体表现为消费对GDP的贡献率偏低、居民部门收入份额偏低等。数据来源：Wind，国家统计局，IMF，长城证券产业金融研究院图表：中国居民消费对GDP的贡献率（%）图表：IMF预测中国和美国总储蓄率（%）-70.00-60.00-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-03中国:GDP累计同比贡献率:批发和零售业中国:GDP累计同比贡献率:住宿和餐饮业中国:GDP累计同比贡献率:租赁和商务服务业中国:GDP累计同比贡献率:其他服务业0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00IMF预测:中国:国民总储蓄率IMF预测:美国:国民总储蓄率•在初次分配环节中，居民部门收入占比较低。•在再分配环节中，更多体现在企业部门收入向政府部门转移，并未明显提升居民收入所占份额。62.20 11.20 26.60 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国:占初次分配总收入比重:住户部门中国:占初次分配总收入比重:政府部门中国:占初次分配总收入比重:企业部门图表：在初次分配环节，住户部门占比偏低，企业部门占比偏高（%）60.80 16.60 22.60 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国:占可支配总收入比重:住户部门中国:占可支配总收入比重:政府部门中国:占可支配总收入比重:企业部门图表：在再分配环节，政府部门发挥的调节作用不强，住户部门占比仍偏低（%）数据来源：Wind，国家统计局，长城证券产业金融研究院2007• 十七大报告明确提出“逐步提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重”，以促进经济发展方式的转变，由主要依靠投资、出口拉动向依靠消费、投资、出口协调拉动转变。2013• 十八届三中全会提出了“努力缩小城乡、区域、行业收入分配差距，逐步形成橄榄型分配格局”的改革目标。2017• 十九大报告提出“坚持在经济增长的同时实现居民收入同步增长、在劳动生产率提高的同时实现劳动报酬同步提高”。2022• 二十大报告进一步提出，“构建初次分配、再分配、第三次分配协调配套的制度体系。探索多种渠道增加中低收入群众要素收入，多渠道增加城乡居民财产性收入。规范收入分配秩序，规范财富积累机制”。2024• 二十届三中全会继续强调，“完善收入分配制度，规范收入分配秩序，形成有效增加低收入群体收入、稳步扩大中等收入群体规模、合理调节过高收入的制度体系”。2025• 2025年2月10日国常会要求，大力支持居民增收，促进工资性收入合理增长，拓宽财产性收入渠道，提升消费能力。数据来源：中国政府网，新华社，中国纪检监察报，券商中国，长城证券产业金融研究院•提振消费成为2025年经济工作的重中之重。2024年12月政治局会议以来，把“全方位扩大国内需求”排在首要目标，尤其是提振消费将成为超常规逆周期调节的重要手段。2025年，提振内需成为内部走出低通胀、外部应对风险的重要抓手。经济概念概念释义所属赛道首发经济指企业首次推出新产品、新业态、新模式、新服务或新技术，以连锁餐饮及开设首家店铺等活动。它不仅关注产品或服务的首次亮相，还教育（AI+）涵盖了从创新概念的发布到最终落地开设门店、设立研发中心，会展（首发经济乃至企业总部的全过程。的展示渠道）具有品牌号召力和粉丝基础的线下消费龙头品牌（区域首店的号景区召力）以及在推新层面具有创新能力的企业冰雪经济冰雪经济是中国消费经济中新的增量市场，其中冰雪旅游意义在连锁酒店于带动每年冬、春淡季旅游市场，同时特别对激活东北及其他相平台型公司关区域经济有很强的现实意义。景区目的地旅游目的地以及旅游产品中介供给商OTA银发经济面向老年人提供产品或服务，以及为老龄阶段做准备等一系列经旅行社济活动的总和，重点谋划了从老年用品、智慧健康养老产品和康景区目的地复辅助器具，到抗衰老、养老金融和老年旅游等高品质服务，再酒店到全社会适老化改造的七大潜力产业OTA旅游目的地以及旅游服务产品中介供给商教育短期措施1、“以旧换新”、“大规模设备更新”等政策继续发力，且规模有望更大，范围更广。2、以化债促消费，地方政府每年大约有2.8万亿的化债资源，更多的财地方政支出可能向民生倾斜。3、稳房地产市场预期，促进房地产市场“止跌回稳”，去库存等方面有望进一步发力。4、稳资本市场预期，保障中小投资者权益，提升市场整体质量，向“长钱长投”的方向发展。长期措施 进一步优化社会保障，稳步提高社保覆盖面和保障水平，通过生育养老等补贴，对民生保障更精准施策。图表：2025年提振消费的部分措施图表：经济新兴概念释义数据来源：新华社，中国基金报，第一财经，长城证券产业金融研究院4整体基调：强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经