产业链角度看成长股（tmt）的一轮表现：5G板块轮动引领风格重心向科技转换

专题报告 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2019 年 12 月 12 日 分析师：汪毅 S1070512120003 ☎ 021-61680675  yiw@cgws.com 联系人（研究助理）：潘京 S1070117080024 ☎ 13986555777  panjing@cgws.com <<2019 年三季度主动股票型基金资产配置及仓位变化情况分析>> 2019-11-04 <<主板环比增速转负，创业板环比大增>> 2019-11-04 <<业绩回升靠龙头和内生驱动>> 2019-10-16 5G 板块轮动引领风格重心向科技转换 ——产业链角度看成长股（tmt）的一轮表现 2017 年起，市场投资风格开始形成以“价值投资”为主导的理念，市场资金抱团于业绩和成长性均较好的价值板块，其中的代表包括白酒、家电、保险等主流行业。从 2017 年到 2019 年二季度，市场风格表现以消费龙头为主，但行业和企业的估值大幅提升，市场对“核心资产”估值过高、业绩基本面是否能支撑长期的大幅上涨产生怀疑，资产估值过高是否存在泡沫化也成为主要的分歧点。在此背景下，2019 年三季度开始，科创板的推出引领市场风格逐渐由价值向成长转换，可以观察到，市场的切换并不完全，消费仍然是市场主要风格，部分嗅觉灵敏的资金转向成长，但目前主要限于成长的龙头。本篇报告我们从 2019 年产业链主线 5G 开始梳理，讨论在当前的条件下成长股是否能成为下一阶段风格表现的重心。 ◼ 科技创新成为国家博弈的重要筹码 回顾贸易战以来的历史，贸易战的矛头核心直指“中国制造 2025”。从根本上看，美国战略上遏制中国的意图并未消除，中国放开外商投资限制、保护知识产权和降低关税仍然是美国意图所指，中美之间的战争从贸易逐渐向金融、科技等领域延申。显然，科技创新作为中国经济增长的新引擎，背负着创造新经济增长的目标，而这一策略对美国这一科技大国的经济发展产生了一定程度的威胁。美国要通过经济对立形成对中国经济遏制的绝对优势，尤其要遏制中国在关键科技与技术创新领域的发展潜力，逐渐消耗中国在经济上的国力，科技成为双方博弈的核心环节。 ◼ 财政支持研发支出，政策鼓励创新成长企业 2018 年，我国 R&D 经费投入已达 19677.9 亿元，比 17 年增长 11.8%。自 2006 年《国家中长期科学和基数发展规划纲要》发布以来，60 多条配套政策紧随其后，70 多个实施细则也陆续出台。近年来，财政方面出台了专项基金、专利费资助、技术转移转化补贴、风险援助、创业补贴等政策，实施了创新企业税的大幅减免、研究开发费用税前加计扣除等，对技术人才进行补贴，资本市场也开始进行大刀阔斧的改革以吸引更多的创新成长企业在内地上市。政策的春风提振了资本市场的情绪，科创板快速推进的加快了我国创新企业通过资本市场发展的脚步。 ◼ 中国或将凭借 5G 弯道超车成为第一科技大国 5G 时代之前，中国的通信网络建设一直落后于世界主流发达国家。在 3G、4G 时代，美国和欧洲的公司在这两个阶段都拥有关键的标准必要专利，而中国公司必须向西方公司支付高额的专利费。而中国在 5G 专利申请中的“异军突起”标志着局面或将出现反转。2016 年前后，华为和其它中国公司开始增加 5G 相关专利的申请。据统计，华为在 5G 相关 SEPs 专利核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 专题报告 专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 的申请中所占份额最大，为 15%，在 4G 与 5G 时代的关键专利数量排名中稳居第一。由此可见，当前中国在 5G 技术方面走在世界前列，中国或将凭借 5G 成为世界第一科技大国。 ◼ 通信产业周期轮动性明显 通信行业的周期性较为明显，体现产业链上的各个环节因为技术升级而产生更新需求，但产业链的结构几乎没有发生大的变化。产业链按时间推移顺序可分为规划期、建设期、成长期、成熟期。 规划期的建设主要以网络规划设计为主。规划完成后，第二阶段进入建设期，开始进行工程施工，期间包括无线设备建设、工程配套建设、传输网络建设、终端设备建设和网络测试。设备及网络建设完成后，需要对网络进行调测，完毕后，网络正式投入使用，至此建设期结束。网络建设完成后，第三阶段进入成长期，包括网优覆盖、运维支撑和运营终端三个部分。第三阶段之后，日常网络运营需要维护和优化，随着成熟期到来，下游的衍生需求往往与网络升级需求同步加强。当出现网络升级的要求时，又开始新一轮的网络建设和运营周期。 ◼ 回顾 13-16 年信息科技产业链爆发 除了配套建设以及终端更新，随着 4G 技术的面世和发展，手机被赋予了更多的功能，手机端结合互联网推动了产业链进一步融合发展。13 年，短视频开始逐渐取代图片走向公众视野，同样在 13-16 年迎来爆发的还有直播行业。 在 4G 时代下游需求快速增长的同时，科技发展带来的下游需求也在不断试探通信技术的天花板。在车联网、4K 视频、智能家居等需求蓬勃发展的同时，万物互联的概念虽然一直在被提出，但 4G 的网络传输速度无法满足更大规模的互联网应用。5G 技术的成熟与下游需求的释放并行。5G理论上传输速度将快于 4G 数百倍，将进一步推动社会迈入万物互联新时代。 ◼ 盈利增长与并购双赢 13-16 年 TMT 行业从上游到下游受益于 4G 爆发与互联网需求爆发，业绩大量释放。企业利润大幅提升，同时监管对于并购重组的规定较为宽松，部分企业开始向外扩张，开始进行收购和并购。进行收购和并购的公司大部分选取行业上下游业务互补的标的以增大协同效应，同时，收购并表给这些公司带来了大量的并表利润，在此期间，业绩增长和并表利润共同作用，TMT 行业利润和股价均节节攀升，同时也受益于流动性宽松，13 至15 年的创业板迎来了波澜壮阔的大牛市，创业板相对大盘指数从 2013 年初起快速上升，2015 年到 2016 年持续维持高位。 ◼ 5G 时代复制 4G 投资时钟 由于通信行业的周期性较强，产业链的结构几乎不发生大的变化，我们可以通过观察 4G 时代的产业链业绩规律推测 5G 的产业轮动带来的业绩释放期，根据 4G 时代的涨幅规律判断 5G 时期各相关板块的轮动情况。由于市场已经经历过 3G、4G 的投资指导，我们判断在学习效应的驱使下， 专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 5G 的板块轮动有提前开始的可能性。2018 年年底以来，5G 题材成为市场期待的投资主线，在 2019 年全年题材绝对涨幅达 45.22%，超越全部 A股 22.71 个百分点，超越创业板 15.51 个百分点。 ◼ 当前处于 5G 周期第二阶段 今年 6 月，5G 牌照超预期发放，可类比 4G 时代的 2013 年底到 2014 年初，2020 年基站建设放量将进入高峰期。2020 年起至 2022 年，工程配套、网络传输、网络测试厂商开始业绩大幅提升。由于 5G 的启动和预期相比4G 时代更早深入厂商和用户，我们认为，20