国防军工：业绩短期承压，“十四五”收官行业有望否极泰来

证券研究报告：国防军工|深度报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 收盘点位 1492.79 52 周最高 1712.48 52 周最低 1113.62 行业相对指数表现（相对值） 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:鲍学博 SAC 登记编号:S1340523020002 Email:baoxuebo@cnpsec.com 分析师:马强 SAC 登记编号:S1340523080002 Email:maqiang@cnpsec.com 近期研究报告 《印巴冲突下，关注军贸市场投资机会》 - 2025.05.08 业绩短期承压，“十四五”收官行业有望否极泰来 ⚫ 投资要点 2024 年，我们跟踪的 71 只军工标的合计营收增速放缓，利润承压。71 只军工标的 2024 年共实现营业收入 5662.71 亿元，同比增长0.76%，共实现归母净利润 238.96 亿元，同比减少 26.24%，利润下滑的原因主要为整体毛利率同比下滑，整体毛利率 17.67%，同比降低1.80pcts。分板块看，船舶板块业绩增长显著，其他板块业绩不同程度承压。2024 年，船舶板块共实现营业收入 1900.51 亿元，同比增长11.25%，实现归母净利润 65.52 亿元，同比增长 115.10%。 合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著。2024 年年末，71只军工标的合计合同负债 1985.63 亿元，同比增长 5.91%，其中，船舶板块合同负债同比增长 27.14%，航空、航天、国防信息化、地面兵装和材料板块合同负债分别同比减少 36.69%、减少 6.22%、减少8.69%、减少 74.70%、减少 1.00%。部分军工央企上市公司日常关联交易预计值保持较快增速，航空方面，洪都航空、中航重机、中航成飞 2025 年日常关联交易预计值同比增速分别为 26.26%、22.22%、9.92%，保持较快增长；航天方面，航天电子 2025 年日常关联交易预计值同比增速为 6.67%；船舶方面，中国重工、中国船舶 2025 年日常关联交易预计值同比增速分别为 17.39%、3.38%，保持较快增长；兵器方面，内蒙一机 2025 年日常关联交易预计值同比增速 36.00%，主要由于产品结构变化。 2025Q1，71 只军工标的营收、利润均同比下滑。71 只军工标的共实现营业收入 1067.53 亿元，同比减少 3.15%，共实现归母净利润56.14 亿元，同比减少 4.40%。分板块看，船舶板块增速领先，地面兵装和材料板块业绩同比增长，船舶板块实现营业收入 409.99 亿元，同比增长 9.81%，归母净利润为 20.48 亿元，同比增长 232.11%；地面兵装板块实现营业收入 32.31 亿元，同比增长 29.08%，归母净利润为 1.15 亿元，同比增长 38.80%；材料板块实现营业收入 42.95 亿元，同比增长 9.35%，归母净利润为 6.54 亿元，同比增长 2.08%。 今年以来（2025 年 1 月 1 日至 4 月 30 日），中证军工指数下跌4.21%，申万军工指数下跌 4.18%。截至 2025 年 4 月 30 日，中证军工指数为 10201.94，军工板块 PE-TTM 估值为 96.49 倍，军工板块 PB 估值为 3.27 倍。自 2014 年 1 月 1 日起，历史上有 74.88%的时间板块PE-TTM 估值低于当前水平，34.35%的时间板块 PB 估值低于当前水平。 展望 2025 年，“建军百年奋斗目标”任务进入下半场，军工行业订单有望迎来拐点，在服务于提升装备性能或降低装备成本的新技-14%-9%-4%1%6%11%16%21%26%31%2024-052024-072024-092024-122025-022025-05国防军工沪深300发布时间：2025-05-09 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 术、以新域新质作战力量为代表的新产品、军贸和军用技术转化带来的新市场方向或蕴含更大弹性。建议关注以下两条投资主线： (1)装备建设进入下半场，关注航空航天主线和“查漏补缺”新重点 航空航天是国防装备发展主线，有持续的数量补齐和升级换代需求。歼 35A、歼 20S、歼 15T 等新型战机、红-19 地空导弹武器系统、新型察打一体无人机等新型装备亮相第十五届中国航展，国内新型航空航天装备研制生产能力持续提升。相关上市公司：1）航空航发产业链：中航沈飞、航发动力、中航高科、光威复材、钢研高纳、图南股份等；2）导弹产业链：菲利华、楚江新材、盟升电子、国科军工等。 在航空航天主战装备数量补齐和升级换代需求增长外，建议关注低成本导弹和弹药、搜救装备、水下攻防等方向。相关上市公司包括天秦装备、理工导航、北化股份、烽火电子、高德红外、芯动联科、北方导航、长盈通、国科军工、甘化科工、中国海防、中科海讯等。 (2)“三新”或蕴含更大弹性，建议关注新技术、新产品、新市场 新技术：技术引领装备升级，渗透率提升带来业绩弹性。新技术主要集中在军工产业链的中上游，对于产业链的价值在于提升装备性能、降低装备成本以及推动武器装备创新发展，包括隐身技术、MEMS惯导、光子陀螺、高温合金返回料熔炼等。相关上市公司：华秦科技、佳驰科技、光启技术、芯动联科、长盈通、上大股份等。 新产品：新装备量产带动下产业链业绩弹性大。全球军事技术依然处在快速发展过程中，装备更新不断加快。随着国内武器装备研制生产能力提升，新型装备层出不穷，建议关注新型战机、新型航天装备、无人智能装备投资机会。相关上市公司：中航沈飞、航天南湖、航天彩虹、晶品特装等。 新市场：军贸市场和军转民技术应用带来广阔市场空间。军贸市场，相关上市公司包括国睿科技、高德红外、航天彩虹、中航沈飞、晶品特装、广东宏大等；商业航天和低空经济领域，相关上市公司包括中国卫通、中国卫星、臻镭科技、铖昌科技、航天电子、海格通信、莱斯信息、中科星图、纳睿雷达、新劲刚、应流股份等；民航市场，相关上市公司包括中航西飞、润贝航科、三角防务、广联航空、中航高科、光威复材、中复神鹰等；核聚变领域，相关上市公司包括联创光电、永鼎股份、国光电气等；非常规油气开采领域，相关上市公司航天智造等。 ⚫ 风险提示 装备订单下达时间不确定；装备采购量价低于预期；新技术、新产品、新市场推广低于预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 军工行业 2024 年年报分析 .................................................................. 6 1.1 2024 年业绩表现 ...................................................................... 6 1.2 前瞻性指标 ...................