销售规模维持良好增长，毛利率下滑及减值影响业绩

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 万华化学（600309） 证券研究报告 2025 年 05 月 09 日 投资评级 行业 基础化工/化学制品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 55.45 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 3,139.75 流通 A 股股本(百万股) 3,139.75 A 股总市值(百万元) 174,098.95 流通 A 股市值(百万元) 174,098.95 每股净资产(元) 31.31 资产负债率(%) 66.15 一年内最高/最低(元) 100.40/53.89 作者 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《万华化学-季报点评:三季度业绩承压，新项目稳步推进》 2024-11-16 2 《万华化学-半年报点评:产能释放带动产销规模提升，多项目稳步推进》 2024-08-21 3 《万华化学-季报点评:Q3 净利环比微降，各板块销量同比增长》 2023-11-01 股价走势 销售规模维持良好增长，毛利率下滑及减值影响业绩 事件：万华化学发布 2024 年年报，实现营业收入 1820.69 亿元，同比增长3.83%；归属于上市公司股东的净利润 130.33 亿元，同比下降 22.49%。按31.40 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 4.15 元（扣非后为 4.25 元），每股经营现金流为 9.57 元。2025 年一季度公司实现营业收入 430.68 亿元，同比下降 6.7%；实现归属于上市公司股东的净利润 30.82 亿元，同比下降25.87%%；单季度 EPS 0.98 元。公司拟实施 2024 年年度利润分配，以总股本 31.40 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发 12.5 元现金红利（含税）。 三大业务板块均实现营收同比增长。2024 年，公司实现营业收入 1820.69亿元，分业务看，聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列分别实现营收 758.44、725.18、282.73 亿元，较去年同期分别增加 84.6、31.9、44.4 亿元，yoy+12.6%、+4.6%、+18.6%；其他主营业务实现营收 211.34 亿元，同比减少 63.4 亿元，yoy-23.1%；产品间抵消为 164.2 亿元，较去年增加约 19.65 亿元。 综合毛利率水平基本持稳，但精细化学品及新材料系列盈利水平同比下滑较多。2024 年，公司实现毛利额 294.26 亿元，同比基本持平；分产品看，聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列分别实现毛利额 198.35、25.52、36.12 亿元，同比变动+11.7、+1.1、-14.9 亿元。公司综合毛利率为16.2%，同比仅下滑 0.6pcts；其中聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列毛利率分别为 26.2%、3.5%、12.8%，同比变动-1.5、+0、-8.6pcts。 2024 年公司期间费用率 6.2%，计提减值及资产报废影响利润。销售/管理/财务费用率分别为 0.89%/1.66%/1.15%；研发费用 45.5 亿元，研发费用率2.5%，依旧维持了较高强度；此外，公司计提资产减值损失 7.4 亿元。 一季度经营表现平稳。一季度公司实现营业收入 431 亿元，同比下降 6.7%；实现综合毛利率 15.7%，同比下滑 1.9 个百分点。具体来看，聚氨酯系列、石化系列、精细化 学品及新材料 系列分别实现 营收 184（yoy+5.3%）、163(yoy-11.8%)、74（yoy+20.7%）亿元。从销量上看，石化业务基本维持平稳为 133 万吨，而聚氨酯和精细化学品及新材料系列均实现良好增长，分别达到 145（yoy+10.7%）、54(yoy+22.7%)万吨，但销售价格均有不同程度下跌。公司期间费用率为 6.7%，同比提升 1pcts，环比下降 2pcts；其中较去年同期主要系管理及研发费用增加；而两者环比则有所下降。 盈利预测与估值：公司部分产品价格今年以来有所回落，结合产品价格趋势、未来产能投放节奏，我们预计 2025-2027 年归母净利润为 131、163、225 亿元（2025、2026 前值为 194、235 亿元），维持“买入”投资评级 风险提示：宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险、新建项目进度及盈利不达预期风险 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 175,360.94 182,069.12 195,727.02 204,554.33 220,230.03 增长率(%) 5.92 3.83 7.50 4.51 7.66 EBITDA(百万元) 35,652.42 36,908.45 36,010.83 42,183.17 51,195.21 归属母公司净利润(百万元) 16,815.76 13,033.07 13,129.78 16,311.28 22,477.33 增长率(%) 3.59 (22.49) 0.74 24.23 37.80 EPS(元/股) 5.36 4.15 4.18 5.20 7.16 市盈率(P/E) 10.35 13.36 13.26 10.67 7.75 市净率(P/B) 1.96 1.84 1.68 1.51 1.33 市销率(P/S) 0.99 0.96 0.89 0.85 0.79 EV/EBITDA 8.22 7.83 6.86 5.93 4.80 资料来源：wind，天风证券研究所 -40%-32%-24%-16%-8%0%8%16%2024-052024-092025-01万华化学沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 万华化学发布 2024 年年报，实现营业收入 1820.69 亿元，同比增长 3.83%；实现营业利润179.66 亿元，同比下降 11.89%；归属于上市公司股东的净利润 130.33 亿元，同比下降 22.49%，扣除非经常性损益后的净利润 133.59 亿元，同比下降 18.74%。按 31.40 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 4.15 元（扣非后为 4.25 元），每股经营现金流为 9.57 元。 2025 年一季度公司实现营业收入 430.68 亿元，同比下降 6.7%；实现归属于上市公司股东的净利润 30.82 亿元，同比下降 25.87%%；单季度 EPS 0.98 元。 公司拟实施 2024 年年度利润分配，以总股本 31.40 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发12.5 元现金红利（含税）。 点评 2024 年三大业务板块销售规模实现增长 三大业务板块均实现营收同比增长。2024 年，公司实现营业收入 1820.69 亿元，分业务看，聚氨