电子行业：HPC需求强劲，指引25Q2营收中值环比+13%；AI加速器收入将翻番，维持25年营收同比+25%

行业专题报告评级：强于大市长城证券产业金融研究院科技首席分析师：唐泓翼执业证书编号：S1070521120001科技研究助理：秦裔甜执业证书编号：S10701230700262025年04月22日HPC需求强劲，指引25Q2营收中值环比+13%AI加速器收入将翻番，维持25年营收同比+25%一、25Q1总结：受手机季节因素影响，25Q1营收环比-5%，AI需求仍强劲 1、25Q1总结：受手机季节因素影响，Q1营收环比-5.1%，毛利率58.8%，位于指引上限 2、分下游：消费电子淡季，Q1手机领域营收环比-22%；AI持续强劲，HPC营收环比+7% 3、分制程：AI对先进制程需求提升，25Q1 7nm及以下营收占比保持73%的高水平 4、分地区：25Q1美国地区营收环比小幅-2%，营收占比高达77% 5、圆出货量&价格：消费电子淡季影响，Q1晶圆出货量环比-4.7%，ASP环比基本持平二、25Q2前瞻：AI需求驱动HPC收入成长，指引Q2营收环比+13% 1、25Q2营收指引：AI驱动HPC收入成长，前瞻指引Q2营收中值288亿美元，环比+13% 2、25Q2毛利率指引：受亚利桑那州工厂产能爬坡影响，前瞻指引Q2毛利率中值环比-0.8pct三、25年展望：AI需求持续，CoWoS订单充足，维持25年营收同比+25%预期不变 1、25年营收指引：AI加速器收入翻番，维持25年营收同比+25%的预期不变 2、CoWoS订单未取消，预计至2025年底CoWoS产能将翻番至7万片/月 3、台积电指引2024~2029年营收CAGR近20%，其中AI加速器收入CAGR高达40% 4、加速全球扩张足迹，指引25年CAPEX中值400亿美元，同比高增34%四、25年全球半导体研判：指引25年全球半导体行业（除存储）同比+10% 1、半导体需求：消费电子温和复苏，AI开启产品创新周期 2、台积电指引25年全球半导体行业（除存储）同比增长10% 3、半导体库存：库存去化持续，预计25Q1库存天数环比回升，到25年底调整至105~110天 4、细分产品库存：设备/材料/代工/存储等去库加速，MPU/模拟/功率库存承压 5、半导体价格： AI终端落地驱动半导体需求，预计25年全球半导体价格指数震荡回升2⚫ 台积电25Q1营收255.3亿美元，略超指引中值，环比-5.1%，主要受智能手机季节因素影响，毛利率58.8%，位于指引上限。台积电25Q1营收255.3亿美元（原指引250~258亿美元），环比下降5.1%，主要受智能手机季节性影响；毛利率58.8%（原指引57.0%~59.0%），环比下降0.2pct，主要受1月21日地震影响，以及海外晶圆厂产能爬坡对毛利率产生稀释。⚫ 台积电指引25Q2营收中值288亿美元，环比+12.8%，主要受益于HPC领域需求持续强劲，驱动N3和N5制程收入成长；毛利率中值58.0%，环比-0.8pct。台积电指引25Q2营收区间284~292亿美元，中值288亿美元，环比增长12.8%，主要受益于HPC需求持续强劲，驱动N3和N5制程收入环比增长；毛利率区间57.0%~59.0%，中值58.0%，环比下降0.8pct，主要由于亚利桑那州工厂产能爬坡对毛利率产生稀释。⚫ AI加速器收入翻番，CoWoS订单未取消，且截至目前未观察到客户行为因关税政策发生变化，台积电维持2025年营收中值同比+25%的预期不变。AI需求持续强劲，其他终端市场逐步复苏，台积电指引25年营收同比增长24%~26%（mid-20s），对应营收中值约1126亿美元，其中AI加速器收入将同比翻番，测算约324亿美元。同时，台积电指出CoWoS订单并未取消，预计至25年底将翻番增长至7万片/月 ，以满足客户需求。⚫ 加速全球扩张足迹，维持25年资本支出预算中值400亿美元不变，同比高增34%，且在美额外追加1000亿美元投资。台积电维持25年资本支出预算区间380~420亿美元不变，中值400亿美元，同比增长34.4%。高资本支出下，美国首座N4工厂和日本晶圆厂均已于24Q4量产，且美国第二/三座晶圆厂、日本第二座晶圆厂、欧洲晶圆厂均按计划建设中。⚫ 半导体库存将持续改善，预计25年全球半导体市场（除存储）同比+10%。台积电认为2025年Fabless半导体库存将恢复到比2024年更健康的水平。随着半导体库存进一步改善，叠加AI需求持续强劲和其他终端市场逐步复苏，台积电指引2025年Foundry 2.0行业市场规模将同比增长10%。⚫ 手机/PC温和复苏，端侧AI一触即发，关注AI产业链&龙头低估公司。（1）端侧AI一触即发，拥抱第四次工业革命，关注AI产业链相关公司，相关公司包括立讯精密（AI硬件龙头）、江波龙（大容量存储龙头）、联瑞新材（HBM关键填料）、澜起科技（存储接口芯片龙头）、长电科技（先进封装）等。（2）手机和PC等消费电子弱复苏，看好“困境反转&龙头低估”企业，相关公司包括纳芯微（汽车模拟芯片）、卓胜微（射频龙头）、韦尔股份（CMOS龙头）等。⚫ 风险提示：下游需求不足风险；地缘政治风险；核心竞争力风险；估值风险。图：重点公司财务指标及估值情况资料来源：公司财报，Wind，长城证券产业金融研究院（注：市值截至2025年4月21日，其中立讯精密未披露2024年年报，营收和归母净利润为Wind一致预期）3代码公司名称主营业务市值(亿元)24年营收(亿元)24年归母净利润(亿元)PE(2024)25年归母净利润一致预期(亿元)25年归母净利润增速(%)PE(2025E)26年归母净利润一致预期(亿元)PE(2026E)002475.SZ立讯精密AI硬件龙头2,237.27264.67135.67 16.49171.3126%13.06209.90 10.66 300782.SZ卓胜微射频龙头433.3044.874.02 107.836.5463%66.2611.06 39.17 301308.SZ江波龙大容量存储龙头329.00174.644.99 65.977.1243%46.2410.78 30.51 688300.SH联瑞新材HBM关键填料100.869.602.51 40.123.3132%30.464.16 24.25 一、25Q1总结：受手机季节因素影响，25Q1营收环比-5%，AI需求仍强劲45⚫ 25Q1台积电营收255.3亿美元，略超指引中值，环比下降5.1%，主要受智能手机受季节因素影响，AI相关需求仍持续增长。台积电25Q1营收255.3亿美元（原指引250~258亿美元），同比增长35.3%，环比下降5.1%，环比下降主要受智能手机季节性影响，但AI相关需求的持续增长部分抵消了该影响。⚫ 25Q1台积电毛利率58.8%，接近指引上限，环比下降0.2pct，主要由于地震及海外晶圆厂产能爬坡对毛利率产生稀释。25Q1台积电毛利率58.8%（原指引57.0%~59.0%），同比提升5.7pct，环比下降0.2pct，环比下降主要受1月21日地震影响，以及海外晶圆厂产能爬坡对毛利率产生稀释。资料来源：台积电2020Q1~2025Q1季度财报，长城证券产业金融研究院图：25Q1