e-PTFE膜隐形冠军，深耕利基市场盈利能力强

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 泛亚微透（688386） 证券研究报告 2025 年 05 月 04 日 投资评级 行业 基础化工/塑料 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 54.8 元 目标价格 63 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 70.00 流通 A 股股本(百万股) 70.00 A 股总市值(百万元) 3,836.00 流通 A 股市值(百万元) 3,836.00 每股净资产(元) 10.71 资产负债率(%) 29.34 一年内最高/最低(元) 59.49/23.63 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 熊可为 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523120001 xiongkewei@tfzq.com 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 e-PTFE 膜隐形冠军，深耕利基市场盈利能力强 公司是国内稀缺的掌握高端 e-PTFE 膜以及气凝胶核心技术的材料企业，发展对标美国戈尔，通过"技术深耕+应用创新"构建了显著的竞争壁垒。公司以汽车领域为基本盘，积极拓展新能源、军工等高成长赛道，形成传统业务稳增长、新兴业务快放量的良性发展格局。公司当前处于业绩释放期（25Q1 公司归母净利润 2408 万，yoy+43%），首次覆盖给予“买入”评级。 技术壁垒：从工艺到设备的全链条自主可控 公司核心竞争力在于完整的 e-PTFE 膜技术体系： 1、工艺方面：2011 年成功研发黑色 e-PTFE 膜，打破美国戈尔、日东电工的垄断，拉伸工艺参数（微孔直径 0.1-1.0μm）达到国际先进水平，满足车规级防水透气需求。 2、设备自制：核心生产设备均为自主设计/改造，非标定制化特性形成天然护城河。2024 年研发投入占比约 5.6%，研发人员比例提升至约 20%，专利数量持续增长。 3、应用创新：立足于核心技术，定制产品应用，如 CMD 产品，单产品毛利率可达 50%以上，显著高于传统密封件（23fy 毛利率 10.7%）。 多轮驱动打开成长天花板 1.基本盘：e-PTFE 膜产品+传统三大件，在汽车领域深度绑定头部客户，不断拓展新的应用领域。 2.增长极 1：CMD 放量。公司 CMD 产品 2021-2023 年收入增长 6.5 倍，24年营收占比达 27.6%；该产品单车价值量 19 元（2 个/车），已配套奔驰、蔚来等，新募投项目满产后年产值可达 2.88 亿元，有望带来中期业绩弹性。 3.增长极 2：气凝胶。公司 2024 年气凝胶收入 6512 万元（同比+46.5%），毛利率 35%；在建产能 30 万平米/年，订单稳定性较高，民用领域（石化、储能）拓展值得期待。 3.增长极 3：线束业务已经放量。2023 年公司增资入股凌天达，该公司产品广泛用于航空航天等领域。2024 年公司成立了汽车线束事业部，主要从事汽车用高性能线束的生产、研发，2024 年已实现营收。 盈利预测：公司产品市场为利基市场，盈利能力较强，下游不断拓展新应用领域，我们预计公司 25-27 年归母净利分别为 1.46、1.93、2.5 亿元，对应 PE26、20、15 倍，给予公司 25 年 30 倍 PE 估值，对应目标价 63 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车行业需求下滑、新产品的市场拓展不及预期、盈利能力下滑、测算具有主观性 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 410.55 514.78 743.12 951.14 1,096.16 增长率(%) 12.64 25.39 44.36 27.99 15.25 EBITDA(百万元) 151.01 205.57 228.56 299.61 372.72 归属母公司净利润(百万元) 86.54 99.16 146.15 192.82 248.42 增长率(%) 176.08 14.58 47.40 31.93 28.83 EPS(元/股) 1.24 1.42 2.09 2.75 3.55 市盈率(P/E) 44.33 38.69 26.25 19.89 15.44 市净率(P/B) 5.61 5.29 4.72 4.13 3.56 市销率(P/S) 9.34 7.45 5.16 4.03 3.50 EV/EBITDA 19.48 10.86 17.63 13.32 10.39 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-16%-2%12%26%40%54%68%2024-052024-092025-01泛亚微透沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 泛亚微透：掌握 e-PTFE 膜核心技术，专注长尾市场............................................................... 3 1.1. 营收规模稳步增长，24 年净利润创新高 ............................................................................ 4 1.2. 重研发，know-how 壁垒高 .................................................................................................... 5 1.3. 汽车应用领域为主，从传统三大件不断升级 .................................................................... 6 2. ePTFE 微透产品为公司核心业务....................................................................................................... 8 3. 第二增长曲线：CMD 及气体管理产品 .......................................................................................... 9 4. 气凝胶：内生外延发展 ....................................................................................................................... 9 5. 特种膜：TRT 达到进口替代水平...............................