基于投资者偏好的组合构建

金融工程 | 金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 金融工程 证券研究报告 2019 年 12 月 06 日 作者 吴先兴 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 18616029821 韩谨阳 联系人 hanjinyang@tfzq.com 相关报告 1 《如何刻画因子对收益的真实预测效果》 2019-09-25 2 《市场微观结构探析系列之二：订单 簿上的 alpha》 2019-09-05 3 《机构业绩增强，巨人肩膀上的alpha》 2019-07-04 4 《量化排雷指南——从问询函和财务异常说起》 2019-06-25 5 《金融工程：和时间赛跑-利用实时财务信息增强组合收益》 2019-05-24 6 《金融工程：A 股公司治理类因子解析》 2019-03-27 7 《金融工程：利用交易型 alpha 捕获低频模型短期收益》 2019-03-18 8 《金融工程：短周期视角下的指数增强策略》 2019-02-11 9 《金融工程：股息率因子全解析》 2018-12-07 10 《金融工程：基于机构风格追随的业绩增强策略》 2018-10-11 11 《金融工程：基本面量化视角下的电子行业选股研究》 2018-09-20 12 《金融工程：基本面量化视角下的食品饮料行业选股研究》2018-08-03 13 《金融工程：基于自适应风险控制的指数增强策略》2018-07-05 14 《金融工程：基本面量化视角下的医药行业选股研究》2018-06-15 15 《金融工程：基于基础数据的分析师一致预期指标构建》2018-04-10 16 《金融工程：多因子模型的业绩归因评价体系》2018-04-10 17 《金融工程：风险预算与组合优化》2018-03-05 18 《金融工程：哪些行业应该单独选股？——基于动态因子筛选的行业内选 股实证研究》2018-02-23 基于投资者偏好的组合构建 由于经验、背景、认知等差别，投资者具有不同的投资理念，相应地，投资者对于股票风格的偏好也并不是一致的。根据投资者的偏好，可以将投资者分为四种类型：GARP 型，成长型，价值型及价量型。具有这些特征的股票，会受到投资者的偏好，从而有资金流入。 GARP 型投资者 GARP 型投资者希望以相对低的价格买入盈利能力强、成长潜力稳定的公司。以 PB 与 ROE 的分位数之差构建 PBROE 因子，寻找估值低并且盈利能力强的股票；以 PE 与增速的分位数之差构建 PEG 因子，寻找价值被低估且拥有可靠的成长潜力的公司。PBROE、PEG 因子均能够取得的显著的选股效果，IC 均值分别为-0.0746、-0.0595，ICIR 分别为-3.1920、-3.6952。PB 与 ROE 合成的 GARP 因子 IC 均值为 0.0706，ICIR 为 3.5751。GARP 因子相对沪深 300 指数能够取得年化 7.71%的超额收益。 成长型投资者 净利润的增长可以有三种来源，收入增长、毛利率提升、费用率降低。这三项只要有一项能够提升，就可能增加利润。但三项齐升才是稳定、良性的利润增长。通过单季度营业收入同比增速、单季度毛利润同比增速以及盈利改善因子复合为成长因子，其 IC 均值为 0.0495，ICIR 为 3.1045。成长因子相对沪深 300 指数能够取得年化 7.33%的超额收益。 价值型投资者 价值型投资者认为长期持有股票的收益率大致等于公司的 ROE。如果想选择长期持股的公司，稳定高 ROE 公司值得重点考虑，而最初购买的价格高低对最终的收益率影响不大。因此，长期稳定的高 ROE 公司受到这类投资者的偏好。此外，陆港通持股比例变化率也反映了投资者对价值股的偏好。将 ROE、ROE 波动以及陆港通持股比例变化率合成为价值因子，其 IC 均值为 0.0491，ICIR 为 2.7216。盈利因子相对沪深 300 指数能够取得年化 6.34%的超额收益。 交易型投资者 交易型投资者关注股票价格的短期机会，会基于反转或者动量现象进行交易，例如买入超跌的股票“抢反弹”。对着这些投资者，股票价格是其关注的主要因素。因此，可以通过反转、波动、换手率等因子衡量该类交易者对于不同股票的偏好程度。价量因子具有显著的 IC 均值（0.1082）以及 ICIR（4.1812），但是其收益主要体现在空头。价量因子在沪深 300 指数成分股中表现较差，相对中证 500 指数能够取得 6.58%的年化超额收益，但是各年度收益波动较大。 投资者偏好与组合构建 按照四个维度打分，每期取综合打分最高的 100 只股票，构建等权组合。自 2010 年至 2019 年 11 月，组合年化收益为 20.39%，相对中证 500 指数超额收益为 19.50%。 根据 GARP、成长、价值因子构建的沪深 300 增强组合，年化超额收益为9.25%，截至 2019 年 11 月，超额收益为 5.01%。根据 GARP、成长、价值、价量因子构建的中证 500 指数增强组合，年化超额收益为 11.75%，截至 2019年 11 月，超额收益为 11.13%。 风险提示：模型失效风险，因子失效风险。 金融工程 | 金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 投资者的偏好 ................................................................................................................................ 4 1.1. GARP 型投资者 ................................................................................................................................. 4 1.1.1. PB-ROE 模型 .......................................................................................................................... 5 1.1.2. PEG 模型 .................................................................................................................................. 6 1.1.3. GARP 因子 .............................................................................................................................. 6 1.2. 成长型