耐用消费产业行业研究：红利防御为先，关注高景气新消费与传统消费刺激链

敬请参阅最后一页特别声明 1 国金证券研究所 分析师：赵中平（执业 S1130524050003） zhaozhongping＠gjzq.com.cn 分析师：王刚（执业 S1130524080001） wang_g＠gjzq.com.cn 分析师：张杨桓（执业 S1130522090001） zhangyanghuan＠gjzq.com.cn 分析师：杨欣（执业 S1130522080010） yangxin1＠gjzq.com.cn 分析师：叶思嘉（执业 S1130523080001） yesijia＠gjzq.com.cn 分析师：许孟婕（执业 S1130522080003） xumengjie＠gjzq.com.cn 红利防御为先，关注高景气新消费与传统消费刺激链 消费中观策略&投资建议 当前推荐关注顺序：红利防御>新消费高景气>传统消费刺激链①红利防御为先：政治局会议政策信号不明显，优先关注高股息红利防御性标的。②新消费高景气方向：消费升级驱动新消费细分赛道机会，关注潮玩泡泡玛特，宠物中宠股份，茶饮古茗，医美锦波生物。③传统消费刺激链：稳增长政策加码下，关注补贴政策直接受益且估值处于低位的传统消费，重点寻找政策催化+边际修复机会，如国补可能扩围提效，关注两轮车等；服务类消费加码，关注旅游等。 消费宏观&中观景气跟踪 ◼ 内需：3 月政策加力逐步释放，2 月全国新房/二手房价格环比微跌接近持平。一线城市表现优于全国整体，新房表现整体优于二手房，新房企稳迹象更明显，一线城市新房已连续 4 个月转正。一线新房价格环比+0.1%，一线二手房价格环比+0.2%。 ◼ 出口：受关税影响，3 月各类别（除家电、纺织）出口额累计同比不及往年同期，家电、纺织逆势增长，家电连续 6 个月累计同比增长。各类别（除箱包及类似容器）出口额在 2 月大幅下降后显著回升，纺织、家电领涨。 行业景气跟踪 ◼ 家用电器：白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持。①白电 5 月排产数据跟踪：5 月三大白电合计排产总量达 3821 万台，同比+5.9%。②家电 3 月出口数据跟踪：空调 3 月出口量同比+25%，其中欧洲、南美、中东、非洲出口增速领先，分别同比+37%、+36%、+38%、+44%，北美仍在下滑区间，同比-6%；冰冷3 月出口量同比+12%，其中南美、东南亚、非洲在实现+35%、+54%、+56%的增长，北美同比-9%，欧洲基本持平；洗衣机 3 月出口量同比+9%，其中中东、南美、非洲增长最快，分别同比+23%、+21%、+31%，北美转负至-7%，欧洲相对稳健，同比+6%。 ◼ 轻工制造：①新型烟草（拐点向上）：非法产品的生产难度加大，思摩尔这类合规厂商有望显著受益。②家居（底部企稳）：外销贸易摩擦缓和，内销平稳。③两轮车(高景气维持）：新国标产品和以旧换新的结合，头部企业凭借渠道布局产品力有望更受益。④轻工消费（稳健向上）：持续关注国货品牌势能提升&兴趣消费，中宠/乖宝短期业绩超预期。⑤AI 眼镜：（高景气维持）：产业趋势清晰，优选具备品牌力（形成品牌端的相互赋能）/卡位清晰&具备优质制造能力的镜片制造厂商。○6 造纸（略有承压）：外盘纸浆 4 月报价下调，纸价进入淡季有所回落。 ◼ 纺织服装：①品牌服饰端，关注两个方向 1）有差别于行业独特α，今年或有显著弹性的标的，尤其是新零售业态；2）业绩表现在子版块拥有显著优势的标的。②纺织制造端，美国关税政策仍有所反复，未来中国与东南亚关税税率仍有不确定性。 ◼ 社会服务：①餐饮：基数改善+价格战趋缓，部分品类/品牌已看到同店同比改善或降幅收窄。②酒店：修复进行中，3 月 RevPAR 降幅环比小幅收窄同比-2.9%，ADR 同比-1.3%，OCC 同比-0.9pc。③人服：AI 技术（如DeepSeek 接入）提升招聘匹配效率。④教育：K12 景气延续，关注格局优化与盈利平衡。 ◼ 商贸零售：京东外卖单量增长快，但美团在用户心智、商户规模、骑手调度等壁垒深厚，短期补贴难撼格局，长期竞争影响待观察；美团千亿投入强化优势，京东差异化突破存挑战。永辉调改门店开业后表现优秀。 风险提示 政策落地不及预期；关税风险；市场波动风险；数据跟踪误差。 耐用消费产业行业研究 2025 年 04 月 29 日 买入（维持评级） 行业周报 证券研究报告 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、消费中观策略 ............................................................................... 4 1.1、配置思路：红利防御为先，关注高景气新消费与传统消费刺激链 .............................. 4 1.2、内需：价格同步企稳，一线城市领先 ...................................................... 4 1.3、出口：出口额表现不及往年同期，纺织、家电出口逆势增长 .................................. 4 1.4、估值&流动性：估值相对低位，宽松环境延续 ............................................... 5 二、家用电器： 5 月白电排产同比+5.9%，家电 3 月出口维持较好增长 ................................. 5 三、轻工制造：优选新兴成长+边际景气度向上板块 .................................................. 6 四、纺织服饰：4 月服装行业景气度平稳，重视下游拥有α的品牌 ..................................... 6 五、社会服务：重点关注新消费及稳健红利标的 ..................................................... 6 六、零售互联网：关注外卖竞争格局变化，永辉调改进度进一步加速 ................................... 7 七、风险提示 ................................................................................... 7 八、附录 ....................................................................................... 7 图表目录 图表 1： 新房价格环比 .......................................................................... 4 图表 2： 二手房价格环比 .................................................................