有色金属行业2020年展望：基本面复苏乏力；关注钴锂阶段性机会

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 12 月 1 日 有色金属 2020 年展望：基本面复苏乏力；关注钴锂阶段性机会 观点聚焦 投资建议 展望 2020 年，我们认为国内和海外经济增长整体面临放缓压力，有色金属价格整体缺乏趋势性反弹动力，投资角度侧重基本面可能已经处于底部区间，价格下行空间有限，但建议关注供给扰动、需求等边际变化因素可能带来阶段性机会的品种，例如钴、锂。同时，我们认为贵金属仍是当前有色板块的投资主线之一，在 2020 年海外低息环境、美国实际利率下行周期以及全球地缘政治不确定性持续的背景下黄金具备较好的配置价值。个股方面，我们认为纯黄金标的山东黄金-A 和招金矿业-H 明年具备较好的配置价值，此外建议关注新能源金属相关标的天齐锂业-A、赣锋锂业-A/-H、以及洛阳钼业-A/-H 的合适买入时机。 理由 宏观环境压力犹存，需求整体难有起色。中金宏观组预计 2020-2021 年实际 GDP增速可能从今年的 6.1%放缓至 5.9%和 5.8%，房地产投资增速可能从 2019 年全年的 9.3%（2019 年 1-9 月 10.5%）下滑至 2020 年的 6%，房地产新开工面积同比增速可能从 2019 年前 9 个月的 8.6%下滑至-3%。海外方面，中金宏观组预计 2019年全球增长下行压力加大，但政策支持力度有所上升，基准情形下全球的主基调是风险缓和，政策托底；经济增长逐步探底，直至暂时企稳。我们认为基于上述的宏观环境，有色金属 2020 年需求增长不具备显著复苏的条件。 黄金：金融+避险属性带来配置价值。2020 年全球经济增长整体仍面临放缓压力，中金宏观组预测美联储明年上半年再降息一次 25bps，而明年美国通胀也有所上行。我们认为，2020 年在美国实际利率下行周期、全球地缘政治不确定性升温且全球矿产金增长趋于放缓的大环境下，黄金的金融及避险属性将进一步凸现其投资和配置价值，此外 2020 年人民币维持偏弱也是国内金价的支撑因素。 基本金属：铜、铝相对平稳，锌价承压。1）铜：作为宏观经济的晴雨表，铜明年需求缺乏亮点，但我们预计 2020 年全球铜矿产量增长仅约 2%（未考虑供给扰动），在当前国内外铜库存较低的环境下，我们认为明年铜价中枢可能相对平稳。2）铝：我们模拟的国内电解铝平均毛利由 2018 年底的-550 元/吨恢复至今年 9月的 1550 元/吨，截至 11 月底国内电解铝现货库存已经下降至 76 万吨的中等偏低水平，反映行业供需格局边际修复。展望 2020 年，我们认为煤炭、氧化铝价格回落将继续增厚电解铝行业盈利，但较高的复产成本、中期电价及盈利预期将给铝复产带来不确定性，综合来看我们预计 2020 年国内铝供需均小幅增长 3%左右。3）锌：2018 年以来锌精矿供应日益宽松，2020 年随着冶炼厂扰动平复，精锌供给趋于过剩，我们预计 LME 锌价面临进一步回调压力。 小金属：需求双擎驱动，关注钴锂基本面修复。2020 年欧洲汽车电动化提速和5G 建设大幕拉开有望驱动钴锂消费回暖，而 Mutanda 停产和澳洲锂矿经营困难将约束供给增量，我们认为明年钴锂基本面有望底部修复。2020 年上半年刚果手抓矿/租赁矿山复产和较高的锂精矿库存或是钴锂价格上行的制约，但下半年随着需求改善和格局修复的推进，钴锂价格或将迎来阶段性上涨机会。 盈利预测与估值 当前 A 股有色板块 P/E 和 P/B 分别为 31x/1.9x，低于过去 15 年均值的 40x/3.5x。 风险 有色需求持续疲软；金属价格大幅下跌。 陈彦，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080515060002 SFC CE Ref：ALZ159 yan3.chen@cicc.com.cn 董宇博，CFA，CPA 分析员 SAC 执证编号：S0080515080001 SFC CE Ref：BFE045 yubo.dong@cicc.com.cn 胡珈铭 联系人 SAC 执证编号：S0080118050025 SFC CE Ref：BGF975 james.hu@cicc.com.cn 林轩 联系人 SAC 执证编号：S0080118090006 xuan.lin@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 山东黄金-A 跑赢行业 45.00 71.7 45.2 紫金矿业-A 跑赢行业 4.10 21.4 20.3 洛阳钼业-A 跑赢行业 5.00 42.0 30.6 江西铜业-A 跑赢行业 17.00 19.7 17.3 天齐锂业-A 中性 25.00 350.1 43.3 中国铝业-A 中性 3.80 53.8 36.4 招金矿业-H 跑赢行业 13.00 38.8 28.5 紫金矿业-H 跑赢行业 3.80 15.9 15.1 洛阳钼业-H 跑赢行业 2.80 28.6 20.9 五矿资源-H 跑赢行业 2.50 N.M. 57.6 江西铜业-H 跑赢行业 11.00 11.4 10.0 中国铝业-H 中性 3.10 35.6 24.1 中金一级行业 基础材料 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 82911001091181272018-122019-032019-062019-082019-11相对值 (%) 沪深300 中金有色金属 中金公司研究部：2019 年 12 月 1 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 黄金：金融+避险属性带来配置价值 ................................................................................................................................... 4 黄金 2020 年展望：金融+避险属性带来配置价值 ............................................................................................................... 4 基本金属：铜、铝相对平稳，锌价承压 .............................................................................................................................. 6 铜：供需两淡，价格走势相对平稳 ...................................................................................................................................... 6 铝：现货库存持续下降，基本面存在改善空间 ........................