商业贸易行业：医美产业景气度高企，纵横拆解价值链

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商业贸易 证券研究报告 2019 年 11 月 22 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《商业贸易-行业专题研究:只有消费升级？换种方式看化妆品“平替”和国潮崛起》 2019-09-02 2 《商业贸易-行业专题研究:珀莱雅&丸美对比研究：探索国货龙头之光》 2019-07-29 3 《商业贸易-行业深度研究:复盘美国酒流通巨头南方酒业看华致酒行发展 空间》 2019-07-17 行业走势图 医美产业景气度高企，纵横拆解价值链 1. 横向拆解：后起之秀跃升医美大国，渗透率提升市场空间 总览：我国医美行业起步较晚，但发展迅速，2014-2018 年复合增长 23.6%，2017 年医美项目数超越巴西成为全球医美第二大国家。 分类：高频低价的非手术类医美项目由于无需手术，风险小且效果可逆，近几年在我国收入增长迅速，2014-2018 年收入 CAGR 约为 25.7%，收入占比由 2014 年的 38%提升至 2018 年的 41%。 消费者画像：年轻女性是医美消费的主力，占比约 90%，整形目的由以工作需要为主转变为以取悦自己为主，玻尿酸是最受欢迎的入门级医美项目，非手术注射型医美项目占比约 57.04%，玻尿酸占注射型医美的比重约 66.59%。 行业发展：伴随着女性医美需求提升、医美技术进步和政策逐步完善，医美产业红利期到来。随着医美年龄圈层扩大，我国医美渗透率有望提升。根据Frost & Sullivan 预测，2021 年我国将成为全球最大的医美服务市场，我国医美行业市场空间预计超过 9000 亿元。 2. 纵向延伸：高门槛带来上游高毛利，线上平台重塑下游渠道 医美行业交易额主要发生在下游，利润主要集中在上游。 上游：医美器械市场尚属于新兴市场，市场规模虽小但发展空间较大。医美原材料注射填充类以玻尿酸、肉毒素为主，目前获得国家药品监督管理局批准的产品较少，上游产商能获得稳定的高利润，玻尿酸上游生产商毛利率在90%左右。终端定价较为混乱，高端以进口品牌为主，中低端产品竞争激烈。 下游：民营医院占 80%以上市场份额，医美高速发展催生出大批非正规机构，专业整形医生稀缺。我国大型连锁美容企业市占率仅为 7.5%，行业集中度较低。医美机构盈利水平受销售费用的严重侵蚀，盈利机构占比不足 30%。 线上平台：医美 APP 能够凭借多点沟通、线上评价体系、第三方调节等特点克服行业痛点，相较于传统渠道获客成本下降 90%。医美 APP 目前仍处于早期聚流阶段，安装渗透率不高，未来有望成为线上最大的医美流量入口。 3. 发展趋势：集中化、生态化、透明化、标准化 在行业资源聚集、政策逐步完善、互联网重塑渠道的大趋势下，未来医美行业朝着更加集中化、生态化、透明化和标准化的趋势发展：①集中化：未来上游龙头厂商将进一步聚集头部资源，下游中小医美机构的盈利水平受制于高额获客成本，行业整合将进一步加速。②生态化：综合实力和资金强大的集团开始进行生态布局，轻医美功能性护肤品吸引投资者入局。③透明化：互联网有助于重构行业生态，医美 APP 平台的出现有助于解决目前行业存在的医美服务和产品价格不透明的问题。④标准化：政府不断出台政策支持医美行业的规范化，并对非法医美现象进行严打，医美政策端将更加标准化。 投资建议：伴随着女性医美需求提升、医美技术进步和政策逐步完善，医美产业红利期到来。随着医美年龄圈层扩大，我国医美渗透率有望提升。建议关注医美行业三大投资方向：有绝对技术壁垒的上游制造商，如华熙生物（与医药组联合覆盖）；借助资本市场力量的互联网医美平台；下游的医美品牌连锁化机构，如医美国际。 风险提示：新技术/产品替代风险，下游不当宣传风险，需求不达预期风险 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-11-21 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 688363.SH 华熙生物 93.05 买入 0.88 1.25 1.81 2.62 105.74 74.44 51.41 35.52 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -10%-5%0%5%10%15%20%25%2018-112019-032019-07商业贸易沪深300 23440411/43348/20191123 17:15 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 横向拆解：后起之秀跃升医美大国，渗透率提升市场空间 ................................................. 4 1.1. 后起之秀，跃升医美大国 ............................................................................................................ 4 1.2. “高频低价”轻医美迎风而上，有望持续高速增长 .......................................................... 5 1.3. 消费者画像：年轻女性是主力，悦己为主，玻尿酸是入门级 ....................................... 7 1.4. 渗透率提升市场空间，技术进步&政策完善春风将至 ...................................................... 9 2. 纵向延伸：高门槛带来上游高毛利，线上平台重塑下游渠道 ........................................... 11 2.1. 总览：利润集中在上游，交易额发生在下游 ..................................................................... 11 2.2. 上游：高门槛带来高利润，高端进口为主低端竞争激烈 .............................................. 13 2.3. 下游：医美机构集中度低，盈利受销售费用侵蚀 ............................................................ 17 2.4. 线上平台有助解决行业痛点，有望重塑渠道 ..................................................................... 19 3. 发展趋势：集中化、生态化、透明化、标准化 ........................................