“消费和创新”系列之六：下沉市场，风光无限！

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2019 年 12 月 04 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《现代服务业的美好时代——服务业系列之一》2019.11.28 《高通胀的前世今生（中国篇）》2019.11.26 《高通胀的前世今生（海外篇）》2019.11.11 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:于博 Tel:(021)23219820 Email:yb9744@htsec.com 证书:S0850516080005 分析师:陈兴 Tel:(021)23154504 Email:cx12025@htsec.com 证书:S0850519110001 联系人:应镓娴 Tel:(021)23219394 Email:yjx12725@htsec.com 下沉市场，风光无限！ ——“消费和创新”系列之六 [Table_Summary] 投资要点：  消费结构“下沉”：宏观层面的三条线索。近年来，消费结构的“下沉”引起了市场广泛关注，宏观层面有三条线索。一是全国层面，社会消费品零售总额增速相对稳定，而限额以上零售增速持续大幅下滑。二是区域层面，乡村消费增速持续高于城镇，中西部省份消费增速持续高于东部。三是城市层面，三四线城市消费增速持续高于一线城市，并在近两年反超二线城市。  线下消费：增速领跑市占提升，品质升级渠道下沉。必需消费品：消费品质升级，龙头渠道下沉。首先来看食品，以乳制品为例，19 年上半年地级市和县级市的乳制品销售额增速明显高于省会城市，而北上广成增长陷入停滞。这一方面与龙头奶业渠道下沉、加速拓展低线城市有关，另一方面也离不开低线级城市消费升级的大背景。再来看服装，过去几年，深耕三四线城市的运动品牌安踏实现了远超耐克大中华地区的收入增速，15-17 年女装品牌拉夏贝尔也在三线城市收入高增，这也反映了低线级城市居民在服装消费中逐渐从杂牌向优质品牌升级。可选消费品：从物质到精神，商业地产助力。在物质消费领域，10-15 年，三线及以下城市的珠宝市场销售增速远超一二线，且渗透率仍有空间。在精神消费领域，小镇青年已成为电影票房贡献的主力军，三四五线城市票房增速自 14 年以来持续高于一二线，18 年票房占比升至 41.2%。而过去几年商业地产加速下沉、购物中心遍地开花，也间接带动了三四线城市的珠宝销售和电影票房的高增长。此外，出行方面，三四线城市居民在旅游消费上同样表现抢眼。以境外游为例，18 年三四线城市居民出境游用户增速高于国内游 31 个百分点，高于全国出境游增速 15 个百分点。  线上消费：群众基础巨头崛起，三大优势弯道超车。线上消费：下沉市场巨头崛起，低线城市网民过半。三四线城市消费的高增长在网络平台更为突出，“下沉市场”网络巨头的营收增长非常迅速，如拼多多和趣头条在 18 年的营收增速分别超过 650%和 480%。移动网络在低线级城市的普及为线上市场的扩张奠定了坚实基础。目前三线及以下城市移动网民数量已过半，并成为网络平台的主要力量。如“下沉市场”三巨头拼多多、快手和趣头条，截至 19 年3 月其三线及以下城市的用户量占比分别达 64.1%、68.8%和 64.9%，约是一二线的两倍。弯道超车：高便利性，高性价比，娱乐需求旺盛。首先，线上平台为三四线消费者提供了极大便利，比如 17 年三线、四线及以下城市奢侈品线上消费者占比均已超过 40%。其次，受限于收入水平，三四线居民更注重性价比，对待国货的态度也更为积极。最后，在网络服务消费，特别是娱乐消费领域，三四线网民并不落后。比如在网络游戏、网络直播和网络动漫方面，三线及以下城市手机网民的付费转化率均高于一二线。短视频市场是另一个典型案例，19 年上半年三线及以下城市的短视频活跃渗透率、用户规模占比均超过一二线城市，扎根下沉市场令短视频行业迎来发展的春天。  “消费下沉”的实质：增加有效供给，低线消费升级。如何理解“消费下沉”对经济的影响？在我们看来，“消费下沉”与“消费升级”并不矛盾，两者其实是同一枚硬币的两面。如何扩大消费？从长期看，必然是通过改革来提升居民收入。从短期看，增加有效供给是扩大需求的必经之路。近几年线下渠道的不断下沉，线上新三巨头的崛起，本质上都是在改善三线及以下城市的供给，从而满足其旺盛的消费需求。而在新型城镇化的背景下，广大三四五线城市将成为吸纳人口的主力，我们预计，十年后三四五线城市建成区户籍人口的比重有望从目前的 21%提升至 41%。而伴随居民贫富差距持续缩窄，全社会边际消费倾向有望提升，未来十年“下沉市场”消费升级将具备广阔的空间。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 消费结构“下沉”：宏观层面的三条线索 ...................................................................... 4 2. 线下消费：增速领跑市占提升，品质升级渠道下沉 .................................................. 5 2.1 必需消费品：消费品质升级，龙头渠道下沉 .................................................... 5 2.2 可选消费品：从物质到精神，商业地产助力 .................................................... 6 3. 线上消费：群众基础巨头崛起，三大优势弯道超车 .................................................. 8 3.1 线上消费：下沉市场巨头崛起，低线城市网民过半 ......................................... 8 3.2 弯道超车：高便利性，高性价比，娱乐需求旺盛 ............................................ 9 4. “消费下沉”实质：增加有效供给，低线消费升级 ..................................................... 11 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 社消零售、限额以上零售、限额以下零售当月同比增速（%） .......................... 4 图 2 城镇和乡村社消零售同比增速（%） ............