钢铁行业：2020年展望，需求放缓，成本下移，盈利弱势企稳

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 11 月 25 日 钢铁 2020 年展望：需求放缓，成本下移，盈利弱势企稳 观点聚焦 投资建议 我们预期 2020 年全国建筑用钢需求同比增速放缓至 4%，制造业用钢同比增速持平于 0.5%，“钢需”在地产减速的影响下放缓但不失稳健。但超出我们此前预期的是，虽然政策对新增产能约束严格，我们预期行业仍有望通过产能置换项目实现数千万吨的实质性产能新增，同时，行业超低排放改造提速也意味着环保限产可能进一步放宽，我们预期 2020 年粗钢产量继续同比攀升 3~4%。随着铁矿石价格走弱，我们预期 2020 年钢市有望呈现价格、成本双弱，盈利弱势企稳、“长强板弱”的态势。个股方面，我们建议关注优质长材和特钢标的。 理由 地产减速，需求放缓但仍具一定韧性。1）建筑用钢：中金宏观组预期 2020 年全国地产新开工同比-3%，地产投资同比仍增 6%，基建投资或较 2019 年小幅加速至 6%。我们预计受地产减速影响，2020 年建筑钢材需求增速放缓至 4%（vs. 2019e增速 6.5%），整体仍具一定韧性。2）制造业用钢：中金宏观组认为，当前制造业企业盈利增长较为疲弱，中美贸易磋商存在不确定性，预期 2020 年制造业投资增速与今年基本持平，因此我们预期 2020 年制造业用钢需求同比增速基本弱势持平于 0.5%。 高利润下产能置换大增，2020 年供给压力犹存。近 2 年行业高利润刺激下，钢铁行业资本开支和产能置换项目大增，截至 1H19，拟、在建产能置换项目涉及的新建产能近 2 亿吨。因此，展望 2020 年，我们预期行业供给端面临三大变化：1）规模可观的产能置换、技改有望推高行业生产效率、并推动成本曲线下移（对电炉钢亦适用）；2）违规置换和海外扩产带来了一定产能增量；3）超低排放改造加速有望使环保限产进一步同比宽松；综合来看，我们预期 2020 年粗钢产能、高炉产能利用率均有望继续攀升，同时电炉钢产量同比显著下滑的概率较低，全年粗钢产量有望继续同比增加 3~4%。 成本下移，价格趋弱，盈利弱势企稳。随着全球铁矿石供给缺口逐步收敛，我们认为 2020 年吨钢成本中枢将随着铁矿石价格中枢的回落下移。因此，我们预期2020 年行业钢价中枢随需求放缓、成本支撑减弱而走弱的概率较高，长流程吨毛利以弱稳为主；同时，我们预期建筑钢材下游需求增速仍将明显高于制造业用钢需求，2020 年钢材盈利“长强板弱”的态势有望维持不变，螺纹吨毛利有望保持在 300 元左右的合理水平，板材吨毛利维持在微利水平。 盈利预测与估值 3Q19 末上市钢企净负债率为 34%，较 2018 年底仍小幅下降 4ppt，前三季度行业资产负债表仍在修复。截至 3Q19 末，中信特钢、三钢闽光、宝钢股份、方大特钢等优质钢企净负债率已均在 15%以下。由于我们预期 2020 年吨钢毛利仍呈现“长强板弱”的态势，我们建议关注具备一定安全边际、资产负债表优质、长材比例较高的钢企标的三钢闽光（未覆盖）、方大特钢（未覆盖）；同时，我们建议关注产品附加值较高、下游订单和毛利率较为稳定的特钢板块优质标的，建议关注中信特钢（未覆盖）。 风险 产能置换带来的新增产能超预期，地产端需求不及预期。 李可悦，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080517070004 SFC CE Ref：BKW500 coral.li@cicc.com.cn 陈彦，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080515060002 SFC CE Ref：ALZ159 yan3.chen@cicc.com.cn 龚晴 联系人 SAC 执证编号：S0080118090071 qing.gong@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 宝钢股份-A 跑赢行业 7.20 9.9 8.8 河钢股份-A 中性 2.97 12.8 12.3 鞍钢股份-A 中性 3.50 12.1 11.2 鞍钢股份-H 中性 2.95 10.7 9.8 中金一级行业 基础材料 相关研究报告 • 钢铁 | 暖冬+低库位支撑钢价，催化板块短期估值修复 (2019.11.21) • 基础材料 | 周报：下游需求旺盛，钢铁、建材盈利继续走高 (2019.11.18) • 基础材料 | 10 月数据点评：盈利环比改善，竣工复苏信号再强化 (2019.11.14) • 基础材料 | 周报：水泥、玻璃涨价延续，明年关注竣工及精装修集采投资机会 (2019.11.10) • 基础材料 | 3Q19 持仓：钢铁、建材公募仓位环比走低，建材龙头北水持股增加 (2019.10.30) • 鞍钢股份-A | 成本压力下 3Q19 毛利率下挫明显，4Q 业绩有望环比改善 (2019.10.30) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 76881001121241362018-112019-022019-052019-082019-11相对值 (%) 沪深300 中金钢铁 中金公司研究部：2019 年 11 月 25 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 地产需求减速，制造业“钢需”或仍疲弱 .......................................................................................................................... 4 地产减速、基建或小幅加速，建筑钢材需求增速面临放缓 ............................................................................................... 4 制造业用钢需求或仍疲软 ...................................................................................................................................................... 5 产出难有明显减量，供给压力仍存 ..................................................................................................................................... 8 高利润下拟在建产能大增，置换项目驱动产能增量 ........................................................................................................... 8 长流程：环保限产制约或进一步趋弱，产量有望继续增长 .............................................