宏观研究年终专稿之二：宏观环境有利于市场继续维持相对强势，2020年权益市场宏观运行环境研究

研发报告 / 宏观专题 宏观研究年度专稿之二 宏观环境有利于市场继续维持相对强势 ——2020 年权益市场宏观运行环境研究 内容提要： 2020 年，权益市场尽管面临着经济下行压力、上市公司业绩下滑等一些不利因素，但是，我们始终认为政策面是最重要的基本面，管理层发展资本市场的初衷没有改变，相反，在新的形势下，发展包括权益市场在内的资本市场也是逆周期调节的重要抓手，深化金融供给侧改革，推进资本市场的市场化、国际化、机构化、法制化建设将推动包括权益市场在内的资本市场在新的起点上获得更大、更多的发展机遇。我们认为，2020 年的资本市场有望继续维持相对强势。 2019 年，权益市场走出了先扬后抑的行情，尽管如此，截至到 2019 年11 月 25 日，和股指期货相关的沪深 300 指数、上证 50 指数和中证 500 指数依旧分别上涨了 28.98%、28.69%和 17.61%。 一．2019 年市场走出先扬后抑的直接原因和基本原因 推动 2019 年权益市场上涨的最基本动力是 2018 年下半年以来最高管理层通过政治局会议和中央经济工作会议等重要会议传递出的重要信息——发展资本市场。这和前几年所提的的“脱虚向实”出现了明显的区别。我 研发报告 / 宏观专题 们在《2019 年权益市场运行环境分析》一文对此作了详尽的分析，并亮出了当时比较鲜见的观点，即看好 2019 的权益市场。因为我们认为，尽管市场面临着各种压力和风险，但是，我们始终认为，政策面是最根本的基本面，其他因素在政策面面前均显得黯然失色。 在 2019 年年底，发展资本市场的政策面没有任何改变，而且有关各方面对发展资本市场注入了新的内容，我们依旧坚定看好 2020 年资本市场的发展，看好 2020 年的权益市场。但是，总结下 2019 年权益市场先扬后抑的经验、教训与不足，对我们认识 2020 年的权益市场发展是有帮助和启发的。 我们认为 2019 年的资本市场行情是在政策面的转变和支持下进行的，而春节前后陆港通下北上资金的流入构成了导火线。而行情之所以在 5 月出现转折，其直接原因是中美谈判出现波折，人民币汇率出现回落，而根本性原因是在发展资本市场的大前提下，资本市场的基本建设还是比较欠缺和不足。 我们必须承认，在 2019 年的行情中，包括陆港通在内的外资流入起到了推波助澜的作用。 图 1：陆港通下北上资金加快流入 研发报告 / 宏观专题 资料来源：银河期货研究所 WIND 我们从我国的国际收支的非储备金融账户证券投资股权分项上更能体会到这样的变化。 同时我们发现，汇率的稳定和外资的流入情况密切相关。5 月后，受中美关系影响，人民币汇率再度回落，导致了外资在证券投资项下流入的减少。 如下图所示，今年一季度，外资在该项目下的流入明显增加。而在二季度后，外资在该项目的流入明显下降，结合 2018 年的汇率波动与外资在该项目下的流入情况更可以说明这个问题：2018 年上半年，特别是二季度，人民币汇率在美元指数回落的情况下升值，导致外资在证券投资股权分项下大量流入，但下半年，随着人民币汇率的回落，不稳定预期的增加，外资在该项目流入明显减少。 图 2：人民币汇率与证券投资项下外资流入关系 研发报告 / 宏观专题 资料来源：银河期货研究所 WIND 外汇管理局 因此，2019 年行情在 5 月出现转折的直接原因在于人民币汇率出现了回落和不稳定预期，同时导致了外资流入放缓和减少。 但是，2019 年的行情之所以先扬后抑还有其根本性原因，这个根本原因只能从我国资本市场的基本建设上去寻找答案。 我国资本市场作为一个新兴加转轨的市场，存在着种种基本建设问题，如市场化程度不高、国际化水平有限，法制建设不健全、缺少稳定的机构、战略投资着等等。 从 2019 年的情况看，在市场适度加快扩容并推出科创板的情况下，稳定的机构投资者和战略投资者的空缺，资本市场缺少稳定的资金支持是 2019年权益市场发生先扬后抑的主要原因之一。从非银金融机构存款看，2019 年在 2018 年本身就低基数的基础上，同比多表现为少增或多减，说明在资本市场内多数为存量资金，而缺少新的资金。这显然和前几年“脱虚向实”的数据来源：Wind人民币汇率与证券投资项下外资流入关系金融账户:非储备性质的金融账户:证券投资:负债净产生:股权:当季值证券投资股权投资差额即期汇率:美元兑人民币11-12-3112-12-3113-12-3114-12-3115-12-3116-12-3117-12-3118-12-3111-12-31-100-100-50-50005050100100150150200200亿美元亿美元亿美元亿美元-180-180-120-120-60-60006060120120180180240240亿美元亿美元亿美元亿美元6.06.06.26.26.46.46.66.66.86.87.07.07.27.2 研发报告 / 宏观专题 政策有关，和防止系统性风险而整顿理财市场有关，也和表外资金持续得到了整顿和压缩有关。 图 3：新增非银金融机构存款 资料来源：银河期货研究所 WIND 央行 而新股发行和上市相对比较集中，以及限售股的减持压力等在一定程度上也加重了市场上资金的不平衡。 二．推进金融业供给侧改革和推进证券市场的“四化”建设有利于 2019年权益市场的发展 习总书记在 2019 年 2 月的政治局会议上提出了金融业的供给侧改革，提出了 “金融活，经济活；金融稳，经济稳。经济兴，金融兴；经济强，金融强”的明确看法，这和以往一味强调“脱虚向实”有着明确的区别和差异。在这次政治局会议上，习总书记就包括权益市场在内的资本市场的发展更是提出了“要建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性数据来源：Wind新增非银金融机构存款金融机构:新增人民币存款:非银行业金融机构17-Q317-Q418-Q118-Q218-Q318-Q419-Q119-Q219-Q319-Q417-Q3-12000-12000-8000-8000-4000-400000400040008000800012000120001600016000亿元亿元亿元亿元 研发报告 / 宏观专题 的资本市场，完善资本市场基础性制度，把好市场入口和市场出口两道关，加强对交易的全程监管。”的要求。 根据习总