2020年关于房地产的十个问题

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2020 年关于房地产的十个问题 证券研究报告 2019 年 12 月 03 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 赵宏鹤 联系人 zhaohonghe@tfzq.com 相关报告 2016-2019 年，房地产开发投资增速连年攀升，核心因素是房地产销售的高景气。2020 年，房地产投资可能成为影响宏观经济波动的核心变量。 预计 2020 年商品房销售面积增速-2%~0%（19.1-10 0.1%），房屋新开工面积增速 4%-6%（19.1-10 10%），施工面积增速 5%-7%（19.1-10 9%），竣工面积增速 20%左右（19.1-10 -5.5%）。 预计 2020 年房地产建安投资增速 5.4%（19.1-10 6.7%），20Q1 仍在 7%以上的高位，Q2 出现拐点，至 Q3 回落至 3%-4%；土地购置费增速 9%~10%（19.1-10 18.4%），节奏上低开高走，开年 6%左右。 预计 2020 年房地产开发投资增速 6%-6.5%（19.1-10 10.3%），整体节奏为逐渐回落，20Q1-Q4 当季同比：7.4%、6.8%、5.2%、6.1%，20Q2-Q3加速下行，年底阶段性企稳。 风险提示：居民购房政策持续偏紧；房地产施工强度超预期 23599571/43348/20191203 14:18 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 一、房地产投资是明年经济波动的核心变量 2019 年，地产投资增速再超市场预期，其中建安投资增速触底反弹，对相关工业品价格和工业企业利润形成托底，也缓解了基建承担的稳增长压力。2020 年，房地产投资是影响宏观经济波动的核心变量：基建（小幅回升）和制造（底部震荡）不会有太大意外，消费波动较小，出口虽然可能继续走弱，但关税的边际影响在减弱。因此，在政策持续偏紧的环境下，房地产投资韧性的持续性和拐点可能成为后续经济基本面、上中游原材料价格、货币财政政策空间节奏、大类资产价格走势的重要影响因素。 二、房地产投资的韧性来源于销售 销售是一切逻辑的根源。过去 4 年（2016-2019），房地产开发投资增速连年攀升，韧性超市场预期，核心因素是房地产销售的高景气：只要销售保持一定景气度，房企从拿地到开工、建安施工、直至竣工就可以维持一定强度，虽然各项走势的节奏会有变化，但整体投资增速不会太差。 2014 年开年，商品房销售面积增速转负，此后下行压力逐渐加大。下半年，房地产刺激政策+货币宽松政策陆续出台，销售增速于 2015 年开年触及-16.3%的低点后开始反弹，全年增长 6.5%，2016 年增速进一步升至 22.5%，2017 年在高基数和政策趋紧环境下再增长 7.7%，年销售面积首次达到 17 亿平方米。2018-2019 年，尽管房地产各项政策进一步趋紧，但销售面积仍然保持了微幅正增长，并未如 2008、2011 和 2014 年陷入深度负增长。 图 1：2015 年以来商品房销售面积增速连续正增长（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 2015 年以来商品房销售的高景气造就了 2016 年至今房地产投资增速的高韧性：2016 年上半年建安投资增速走高，下半年土地购置费后来居上，全年投资增速 6.2%，2015 年仅1.2%；2017 年之后，建安投资和土地购置费增速走向基本相反：2017 年建安增速走弱，土地购置费持续上升，全年增速 7%；2018 年年中土地购置费增速达到历史第二高点 74.4%后开始回落，但建安增速企稳，全年增速 9.5%；2019 年土地购置费增速进一步回落，建安增速连续回升，预计全年增速 10%。 -20-100102030402014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-10商品房销售面积:累计同比23599571/43348/20191203 14:18 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 2：2016 年以来房地产开发投资增速连年上升（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 三、房地产销售连续 3 年 17 亿平的直接原因是房价连续 4 年正增长 影响销售的最直接因素是价格。百城住宅价格指数同比从 2016 年至今持续保持正增长，2017 年之后涨幅回落但斜率较缓。 图 3：2016 年以来房价持续正增长（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 具体来看，一线城市 16 年涨幅到达顶峰，17 年回落后 18 年至今基本横盘；二线城市 17年严格限购之后涨幅回落，但今年仍然上涨 4.6%；三线城市房价上涨启动最晚，但涨幅回落最慢，今年涨幅达到 4.9%。 -20020406080-7-4-1258111417202014-022015-022016-022017-022018-022019-02房地产开发投资完成额:累计同比建安投资:累计同比土地购置费:累计同比（右）-20-1001020304050-5051015202011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-10百城住宅价格指数:同比商品房销售面积:累计同比（右）23599571/43348/20191203 14:18 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 4：2015 年后各线城市轮动上涨，二三线韧性较强（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 四、房价保持正增长的根本原因是刚需和低库存 需求方面，虽然长期人口结构变化导致增量需求回落的逻辑清晰，但城镇化进程和改善性需求延缓了这一趋势，房价连年上涨的既往事实也强化了房价不跌的心理预期，因此短期刚需韧性仍然很强。2017 年严格限购至今，居民中长期贷款月度增量非常稳定的维持在3500-5000 亿，且始终存在短期类贷款违规流入房市的情况；今年下半年房企重启高周转后，新房降价促销带来的销售增速反弹也立竿见影。所以限购力度较弱的二三线城市，地产价格仍然保持每年 5%以上的增长。 图 5：近三年单月新增居民中长期贷款稳定维持在 3500-5000 亿 资料来源：WIND，天风证券研究所 棚改加速了城镇化率的提升并满足了一部分改善性需求，是变相的刚需。2017 年之前，二线城市与三线及以下地区销售走势基本一致，2017 年之后走势逐渐分化，这与三四线城市大力推动棚改货币化安置有直接关系。