贵金属双周报：地缘局势动荡与“滞胀”风险推动黄金创下历史新高

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告贵金属行业定期报告hyzqdatemark投资评级： 看好（维持）证券分析师田源SAC：S1350524030001tianyuan@huayuanstock.com张明磊SAC：S1350525010001zhangminglei@huayuanstock.com郑嘉伟SAC：S1350523120001zhengjiawei@huayuanstock.com陈婉妤SAC：S1350524110006chenwanyu@huayuanstock.com联系人方皓fanghao@huayuanstock.com板块表现：地缘局势动荡与“滞胀”风险推动黄金创下历史新高——贵金属双周报（2025/3/10-2025/3/22）投资要点：贵金属板块：黄金价格冲高回落。近两周，伦敦现货黄金下跌 0.10%至 2931.15 美元/盎司，上期所黄金下跌 0.72%至 679.48 元/克，沪金持仓量下跌 11.97%至 32.28万手；伦敦现货白银下跌 1.32%至 32.50 美元/盎司，上期所白银下跌 0.67%至 8048元/千克，沪银持仓量下跌 5.62%至 73.42 万手；伦敦现货钯下跌 3.68%至 942 美元/盎司，伦敦现货铂下跌 1.02%至 966 美元/盎司。近期金价在多起地缘局势动荡和美国经济存在“滞胀”风险的背景下冲高回落，我们认为主要原因包括：1）俄乌停火僵持，加沙战火重燃，土耳其和刚果（金）局势动荡。俄乌方面，特朗普与普京本周通话，特朗普提议乌全境停火 30 天被拒，普京仅同意限制对乌能源设施攻击，要求美及盟友停止对乌军援。加沙方面，3 月 18 日以色列发动大规模空袭，目标为哈马斯高层及基础设施。土耳其方面，伊斯坦布尔市长被捕后，金融市场“三杀”，土耳其央行紧急将隔夜拆借利率提高 200 基点至 46%，出台流动性措施。刚果（金）方面，3 月 20 日“M23 运动”占领东部矿业重镇瓦利卡莱，阿尔法明资源公司暂停采矿作业并撤离人员。2）美联储维持利率不变，并将在 4 月放缓缩表，声明中指出经济前景的不确定性有所增加。3 月美联储维持基准利率 4.25%-4.50%不变，并宣布 4 月起放缓缩表，国债缩减规模从 250 亿美元降至 50 亿美元，MBS 维持 350 亿美元不变。议息会议声明删除“风险大致平衡”表述，并指出经济前景不确定性增加。点阵图显示未来三年利率中值不变，预计今明两年降息两次，2025 年支持少降息或不降息的官员增多。通胀和经济前景方面“滞胀”预期显著，其中通胀预期方面，委员会上调了今明两年 PCE 通胀预期及今年核心 PCE 通胀预期，但仍预计通胀将在 2027 年达标，多数官员认为通胀风险倾向上行；经济前景方面，2025-2027 年 GDP 增速预期全线下调，今年预期从 2.1%大幅下调至 1.7%，同时小幅上调今年失业率至 4.4%，其余年限不变。金价中期展望来看我们认为，黄金交易逻辑自 24 年 9 月以来已经转变，当前仍是好数据就是好消息的窗口期，任何数据扰动导致的降息预期边际抬升都将对黄金形成利好，黄金市场预计在这一阶段加大振幅，或提供阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）3 月 24 日将公布美国 3 月标普全球制造业PMI 和服务业 PMI 初值；2）3 月 28 日将公布美国 2 月核心 PCE 物价指数年率；3）4 月 2 日、4 月 4 日将陆续公布美国 3 月 ADP 就业人数、美国 3 月失业率和美国 3月季调后非农就业人口。长期来看，“降息交易”+“特朗普 2.0”双主线将在 2025 年持续催化，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行仍存在较强韧性。美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。随着特朗普2025 年 03 月 23 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地宣誓就任，“特朗普 2.0”进入逐步兑现阶段，行政令的签署以及未来对关税和地缘政治的干预或进一步导致美元信用降低和通胀上行，若竞选承诺全部兑现，或将金价持续推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会发布的年度黄金需求趋势报告，2024 年全球黄金需求达到 4974 吨，较 2023 年的 4899 吨增长 1.5%，创下历史新高，主要由各国央行的强劲购买和投资需求的增加所推动，预计 2025 年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱。最近国内数据来看，中国央行数据显示，截至 2 月末中国黄金储备为 7361 万盎司，较 1 月末增加 16 万盎司，为连续第四个月增持黄金。我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：龙头属性标的-山东黄金（24-26 年 Wind 一致预期 PE 35/23/19x）；估值修复弹性个股-赤峰黄金（24-26年 Wind 一致预期 PE 23/18/16x）、中金黄金（24-26 年 Wind 一致预期 PE 17/14/13x）、山金国际（24-26 年 Wind 一致预期 PE 17/14/11x）。风险提示：经济失速下行风险；宏观经济政策显著收紧风险；中美贸易摩擦加剧风险；美联储政策推进速度不及预期风险.请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 12页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 价格走势情况................................................................................................................62. 美国经济数据和美联储跟踪..........................................................................................73. 持仓及成交量情况........................................................................................................ 94. 内外盘价差及黄金基准比值情况.................................................................................105. 期货基差情况..............................................................................................................116. 风险提示...............................................................................................................