预调龙头、行稳致远

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告食品饮料 | 非白酒非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 买入（首次）证券分析师丁一SAC：S1350524040003dingyi@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 03 月 02 日收盘价（元）25.06一 年 内 最 高 / 最 低（元）28.98/15.00总市值（百万元）27,524.95流通市值（百万元）18,790.97总股本（百万股）1,049.37资产负债率（%）42.54每股净资产（元/股）4.17资料来源：聚源数据百润股份(002568.SZ)——预调龙头、行稳致远投资要点：预调酒行业空间广阔，龙头地位明显。根据欧睿国际数据，2023 年我国 RTD 销量为 362.74 百万升，销售额为 127.27 亿元，2018-2023 年销售量/销售额 CAGR 为19%/18%，行业保持较高增速，目前市场处在快速扩容期，但对比日本 RTD 整体销量，考虑到国内人口数倍于日本，国内 RTD 市场提升空间仍足。从竞争格局看，百润股份一家独大，2019-2023 年期间市占率均超 50%，2023 年达 73%，龙头地位明显。行业受人群、场景延伸与产品创新驱动扩容。预调酒行业在消费人群拓展、场景延伸和产品创新的推动下实现快速扩张，其中低酒精度和多样化口味降低了饮用门槛，吸引了 18-34 岁年轻人和女性等核心消费群体，未来随着市场教育深入，渗透率有望进一步提升；同时，居家自饮和餐配等非现饮场景的兴起，满足了消费者对个性化、易入口、高性价比酒饮的需求，进一步推动销量增长；此外，产品创新作为行业发展的关键，通过优化口感、升级品质和拓展口味等方式，不断吸引更多潜在消费人群，为行业持续扩容提供重要动力。产品营销齐发力，渠道稳步扩张。公司作为预调酒行业龙头，在引领行业扩张过程中建立强大的品牌护城河，品牌高度绑定品类，牢牢占领消费者心智，通过多年发展现已构成以微醺、清爽、强爽为核心的“358”产品矩阵，产品细分不同消费群体与消费场景的同时，匹配相应营销为其提供品牌拉力，叠加此轮公司渠道拓张理性有度且稳健，我们看好未来公司产品与渠道竞争优势逐步显现下实现市场份额的持续提升。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 7.7/8.9/10.3 亿元，同比-4.3%/+14.9%/+16.3%。当前股价对应 PE 分别为 34/30/25 倍。我们选取燕京啤酒与东鹏饮料为可比公司，公司作为预调酒行业龙头，在引领行业扩张过程中建立强大的品牌护城河，品牌高度绑定品类，牢牢占领消费者心智，通过多年发展现已构成以微醺、清爽、强爽为核心“358”产品矩阵，产品细分不同消费群体与消费场景的同时匹配相应营销为其提供品牌拉力，叠加公司渠道稳步扩张下，我们看好未来公司市场份额持续提升，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示。行业竞争加剧风险；宏观经济风险；食品安全风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）2,5933,2643,2923,6494,111同比增长率（%）-0.04%25.85%0.85%10.87%12.64%归母净利润（百万元）5218097758901,035同比增长率（%）-21.74%55.28%-4.27%14.86%16.28%每股收益（元/股）0.500.770.740.850.99ROE（%）13.85%20.02%16.98%16.87%16.95%市盈率（P/E）50.4532.4933.9429.5525.41资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 03 月 05 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 22页投资案件投资评级与估值我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 实 现 营 业 收 入 32.9/36.5/41.1 亿 元 ， 同 比+0.8%/+10.9%/+12.6%，归母净利润 7.7/8.9/10.3 亿元，同比-4.3%/+14.9%/+16.3%。当前股价对应 PE 分别为 34/30/25 倍，首次覆盖给予“买入”评级。关键假设预调酒业务：预调酒业务为公司核心业务，通过多年发展现已构成以微醺、清爽、强爽为核心“358”产品矩阵，产品细分不同消费群体与消费场景的同时匹配相应营销为其提供品牌拉力，叠加公司渠道稳步扩张下，我们看好未来公司产品与渠道竞争优势逐步显现下实现市场份额的持续提升。同时我们也看到 2023 年公司“强爽”系列产品放量下致基数较高，预计2024 年其增长有所放缓，但其核心消费人群持续增长，并且复购率高，看好未来强爽仍有提升空间；“清爽”系列以高性价比优势自上市以来迅速增长，后续在公司加大该系列宣传营销与下沉市场的不断开拓下将持续放量；“微醺”系列主要定位于女性群体的独饮场景，通过精准营销现不断提升品牌认知与复购率，未来有望通过口味创新与产品迭代保持稳步增长，综上，我们预计 2024-2026 年预调酒业务收入同比+0.0%/+11.1%/+13.1%。食用香精业务：公司香精业务发展多年，业绩表现较为稳定，我们预计香精业务2024-2026 年收入同比+8.1%/+9.1%/+9.1%。毛利率：公司预调酒产品保持较快增长，随着未来销量提升叠加产品结构不断优化，毛利率仍有持续提升空间，我们预计 2024-2026 年公司整体毛利率为 67.3%/67.7%/68.2%，同比+0.6 pct/+0.4 pct/+0.5 pct。期间费用率：公司费用主要投向预调酒业务，其销售费用投放精准有度，注重费效比，2024 年因收入增速放缓有所提升，未来随着收入稳步提升下规模效应显现，费用率有望得以摊薄，预计 2024-2026 年销售费用率为 22.5%/22.2%/22.0%，同比+0.8pct/-0.3pct/-0.2pct，管理费用率 6.0%/5.8%/5.6%，同比+0.1pct/-0.2 pct/-0.2pct。投资逻辑要点公司作为预调酒行业龙头，在引领行业扩张过程中建立强大的品牌护城河，品牌高度绑定品类，牢牢占领消费者心智，通过多年发展现已构成以微醺、清爽、强爽为核心“358”产品矩阵，产品细分不同消费群体与消费场景的同时匹配相应营销为其提供品牌拉力，叠加公司渠道稳步扩张下，我们看好未来公司产品与渠道竞争优势逐步显现下实现市场份额的持续提升。核心风险提示行业竞争加剧风险；宏观经济风险；食品安全风险源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 22页内容目录1. 香料业务起家、渐成预调酒龙头...................................................................................62. 预调酒行业空间广阔，市场持续扩容........................................................................... 82.1