石油石化行业三季报总结：石化板块投产加速，企业盈利转弱

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2019 年 11 月 10 日 分析师：黄寅斌 S1070519070001 ☎ 0755-83668784  huangyb@cgws.com 联系人（研究助理）：易碧红 S1070117080036 ☎ 0755-83460540  yibihong@cgws.com 行业表现 数据来源：贝格数据 相关报告 石化板块投产加速 企业盈利转弱 ——石油石化三季报总结 股票名称 EPS PE 19E 20E 19E 20E 中化国际 0.38 0.58 13.95 9.14 东华能源 0.81 0.91 9.96 8.87 恒力石化 0.99 1.41 15.61 10.96 桐昆股份 1.46 1.86 8.84 6.47 资料来源：长城证券研究所  要点 1：行业 PB 为 1.02 倍，处于行业历史最低位置附近。2010 年以来，石油化工行业整体处于增速下行阶段，石油化工行业 A 股上市公司的整体收入增速从 2010 年上半年的 71.1%年滑至 2016 年上半年的-14.5%。2016 年，海外原油价格触底反弹，叠加国内供给侧改革促使工业品价格回升，国内化工产品价格进入上升通道，推动行业盈利恢复增长。2016年上半年到 2019 年上半年，石油化工营业收入一直维持正增长，但随着下游产品价格的下跌，2019 年前三季度虽营收仍在正增长，但是单从第三季度看，营收增速转负，同时，石化板块的净利润出现下滑，2019 年前三季度净利润同比下降21.0%，相比于上半年-11.1%的增速进一步下降。目前，石油化工行业 PE(TTM)为 20.45 倍，低于过去 5 年间的平均水平；三季度石化板块 PE 小幅提升，主要是因为价格下跌使得三季度利润下滑；行业 PB 为 1.02 倍，处于历史最低水平，行业整体估值明显偏低。  要点 2：随着新产能的逐渐释放，2019 年前三季度行业的营收增加但盈利转弱，值得关注的是本轮释放产能远小于上轮产能释放周期。从历史数据来看，国内化工行业 PPI 同比变化与国际原油价格同比变化趋势总体一致，2016 年国际原油价格触底反弹，2017 年随着叠加国内供给侧改革推动工业品价格反弹，国内化工产品价格进入上升通道，化工行业 PPI增度远高于原油增速，推动化工行业盈利恢复增长。2018 年后至今，随着化工品价格下跌，化工品 PPI 和原油价格出现收敛，盈利大幅压缩。从当前的节点看，化工主要子板块的在 2018 年投资增速都有明显的提升，导致未来几年产能释放加大，从而对产品价格形成压制。随着新产能的逐渐释放，2019 年行业的营收增加但盈利转弱，值得关注的是本轮产能释放产能远小于 2011 年，导致本轮的熊市持续时间也可能远小于上轮。  要点 3：原油价格同比走低，但下半年下跌空间或有限。2018 年，布伦特原油一季度波动区间 58.07 到 66.66 美元/桶，均价 62.93 美元/桶，二季度波动区间 61.81 到 74.46 美元/桶，均价 67.94 美元/桶，三季度波动区间50.52 到 63.38 美元/桶，均价 36.44 美元/桶；2019 年，美原油一季度波动区间 44.35 到 60.73 美元/桶，均价 54.77 美元/桶，二季度波动区间 50.60到 66.60 美元/桶，均价 59.77 美元/桶，三季度波动区间 55.38 到 68.81 美-15%-10%-5%0%5%10%15%沪深300石油石化核心观点 重点推荐公司盈利预测 分析师 证券研究报告 行业投资策略 行业报告 石油石化行业 23263350/43348/20191112 10:00 行业投资策略 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 元/桶，均价 60.93 美元/桶，今年原油重心出现明显下移。目前来看，原油的供给端来看，伊朗、委内瑞拉暂时没有增产可能，沙特仍在坚决执行减产协议，而美国的钻井数持续下降，供给端暂时没有大幅增长的可能；需求端成为当前制约原油价格上涨的主要因素，贸易摩擦升级使市场对需求悲观。我们判断，从目前情况来看的话，排除贸易摩擦的进一步升级，供应量短期内难以增加，原油下跌空间有限。同时我们测算，页岩油的平均开采成本在 50 美金附近，这同样限制了原油的下跌空间。  要点 4：PX 的大量投放，导致 PTA 重心下移在短期内或难以逆转。2019年 PX 投产产能约 1160 万吨，PTA 投产约 320 万吨，聚酯产能约 525 万吨。从产能匹配的角度看全年基本面从强到弱排序为：PTA 好于聚酯好于PX。1160 万吨 PX 产能投放几乎使国内产能翻番，PX 转向过剩，PX 环节利润或将最先出尽，PX 的下跌将导致整个产业链重心的下移。  要点 5：PTA 高盈利窗口或已消失，聚酯产业链可能全面转弱。在中美贸易摩擦升级的背景下，国内纺服、长丝和短纤出口下滑，导致全年聚酯端需求或向下修正。聚酯全年产能 525 万吨投产，在中美摩擦的背景下，或将导致聚酯端小幅过剩。而 PTA 随着新凤鸣装置的投产，PTA 或转向过剩，2020 年，PTA 有千万吨产能投产，导致 PTA 在 2020 年盈利空间被压缩。  投资建议：在行业景气度逐步走低的背景下，建议关注两条产业主线：一是关注有优质产能释放的标的：如恒力石化等大炼化标的，以及东华能源、卫星石化等；二是关注价格处于长期底部，未来上涨空间较大的标的：如中化国际、海南橡胶等。  风险提示：中美贸易摩擦升级、OPEC 减产不及预期、大炼化产能投放不及预期、天然橡胶需求不及预期 23263350/43348/20191112 10:00 行业投资策略 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 石化板块营收增加，但盈利转弱 ....................................................................................... 5 2. 三季度原油价格下跌，但继续下跌空间有限 ................................................................... 7 3. 产能释放导致净收益率走低，本轮产能释放小于上一轮周期 ....................................... 9 4. 大炼化投产加速，聚酯产业链走弱 ................................................................................. 10 5. 风险提示 ............................................................................................................................