食品饮料(大众品)行业2025年年度策略：大浪淘金，β／α主线引领方向

1证券研究报告行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明食品饮料强于大市强于大市维持2025年02月16日（评级）分析师 张潇倩 SAC执业证书编号：S1110524060003分析师 何宇航 SAC执业证书编号：S1110523090002分析师 李本媛 SAC执业证书编号：S1110524040004分析师 谢文旭 SAC执业证书编号：S1110524040001联系人 马咏怡（大众品）行业2025年年度策略：大浪淘金，β/α 主线引领方向行业深度研究2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明一、回顾2024年：大众品需求整体弱复苏，零食板块表现突出在24年社零数据呈V字走势（餐饮整体仍承压）&CPI走势偏弱（CPI-PPI剪刀差收敛）背景下，大众品渠道迎来重要变革：主打高性价比的线下量贩渠道/仓储会员店发力，同时线上内容电商快速增长。① 业绩端看，24Q1-3大众品板块营收/归母净利润增速分别为0.28%/10.08%，同比变动-3.89/+10.30pct，其中：零食业绩韧性强盈利弹性释放；速冻受需求变弱竞争加剧影响，利润降幅持续扩大；乳制品板块业绩环比改善；调味品头部化加速，成本红利下盈利端持续改善；预加工/烘焙等受餐饮影响业绩承压；保健品需求下滑业绩压力较大。② 持仓端看，24Q3食饮板块仍超配，但基金持仓比环比回落。③ 股价/估值角度看，24年初至11月底，食品饮料板块下跌2.07%，但大众品股价涨幅7.91%，零食板块驱动大众品业绩增长，但估值方面大众品下跌明显，EPS驱动股价上行。二、展望2025年：看好餐饮渠道恢复，寻找β/α两条主线机会① 休闲零食：24年休闲零食板块受益于渠道红利和品类扩张业绩高增， 25年休闲零食行业景气度有望持续，底层逻辑来自供应链自上而下整合+行业运营效率提升+符合高性价比追求，新品推出（品牌力提升）以及零食折扣、抖音等渠道开拓势能有望继续释放。② 调味品：我们看好调味品板块弹性机会，主因：① 政策持续发力或刺激终端消费复苏，调味品与餐饮关联度高（且与CPI/PPI表现关联度高）；②估值具性价比；③原材板块料成本下行，利润弹性有望持续释放。③ 餐饮供应链：25年顺周期假设下，预计小B率先复苏/弹性最大（宴席恢复正常），大B重点看新品开拓，C端延续稳健。竞争激烈下下游连锁化餐企优势更明显，降本增效诉求仍强。中长期餐饮供应链行业渗透率+集中度提升空间广阔，龙头有望充分享受红利。④ 乳制品：当前原奶供仍过于求，使得24年原奶价格趋势向下，25年乳品或迎来弹性机会，主因：①原奶价格目前已经持续下探到较低位置，随着产能的持续去化叠加喷粉存量的持续消化，原奶供给过剩局面将得以改善，价格或在明年看到企稳抬升态势。②一揽子政策逐步出台有望带动经济企稳回升，从而拉动乳品消费需求。⑤ 保健&补充剂：行业增速逐渐步入平稳阶段，24年需求疲软影响业绩表现，经营策略&细分赛道景气度导致分化明显，人口结构变化带来潜在需求，看好板块内部分化机会。三、投资策略：考虑到大众品库存普遍不高+业绩压力已释放，在适度宽松的货币政策和消费刺激政策促进下，前期受损程度最大的餐饮场景或有边际修复表现（受损幅度从高到低分别为小B/大B/C端），我们看好B端占比较高的赛道&具备α逻辑的赛道：主线一（ 偏β角度）：从消费场景修复角度看，B端弹性更大，建议关注与B端关联度高的“餐饮供应链+调味品”。具体看，建议关注：①餐饮供应链：立高食品/千味央厨/安井食品/三全食品等。② 调味品：宝立食品/日辰股份/天味食品/安琪酵母/涪陵榨菜/中炬高新等。主线二（ 偏α角度）：从个股α角度出发，看好自身有潜在积极边际变化的标的。具体看，建议关注：① 零食板块：三只松鼠/盐津铺子/洽洽食品/甘源食品/有友食品/劲仔食品/西麦食品等；② 乳制品：伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、现代牧业、优然牧业等。风险提示：经济复苏不及预期；外资持续流出风险；产业政策风险；终端需求恢复不及预期；市场需求变化风险；行业竞争加剧；食品安全风险；经营决策失误或组织不力风险3CONTENTS一、回顾2024年大众品情况二、2025年配置思路三、子版块未来展望3.1休闲食品：品牌打造+新品推新修内功，渠道拓展正当时3.2调味品：需求改善+成本下行，看好板块复苏3.3餐饮供应链：顺周期需求迎来拐点，格局好转尚需时间传导3.4乳制品：奶价或将迎来拐点，静待行业复苏3.5保健&补充剂：新兴渠道竞争激烈，运动健康市场方兴未艾四、风险提示4一、回顾2024年大众品情况5资料来源：wind，天风证券研究所24年社零数据呈V字走势，餐饮整体仍承压。24年社零数据呈V字走势，24Q1/Q2/Q3/M10-11社零分别同比增长4.70%/2.64%/2.69%/3.87%，24Q2由于消费需求弱增长，社零增速放缓；9月开始社零增速随着政策不断推出，增速开始回升。从渠道来看，餐饮收入增速从7月开始逐步慢于除汽车/餐饮外消费品零售，餐饮仍整体承压。具体来看，限额以上餐饮收入增速慢于餐饮整体收入。社零线下增速高于线上，内容电商增长较快。从社零数据上看，24年1-11月线下增速快于线上增速（分别同比增长4.44%/0.30%）。电商中传统电商占比预计有所下降，我们预计内容电商增长较快。图表：餐饮收入和非餐饮/汽车零售额增速（%）图表：社零总额和当月同比（单位：亿元，%）图表：餐饮收入和限额以上餐饮增速（%）图表：线上/线下同比增速（%）6图表：CPI/PPI剪刀差收窄（%，%，个百分点）图表：CPI当月同比（%）图表：CPI当月同比（%）资料来源：wind，天风证券研究所CPI走势偏弱，CPI-PPI剪刀差收敛。① CPI:24年CPI整体呈现低位微增态势， 前11月CPI累计同比增长0.30%，其中食品CPI同比下降0.60%，非食品CPI同比增长0.40%，食品CPI下降体现出消费整体处于弱增长。11月份，受气温偏高及出行需求回落等因素影响，全国CPI环比有所下降，同比小幅上涨;② PPI：PPI来看，24年前11月累计下降2.10%，CPI指数长期位于低位；11月受一系列存量和增量政策发力，国内工业品需求有所恢复，同比降幅收窄。③ CPI-PPI剪刀差：CPI-PPI剪刀差从24年2月开始收窄，7月开始略有扩大，CPI-PPI剪刀差扩大显示市场需求不足，11月剪刀差收窄至2.7pct。7图表：24年前11月网上零售占比提升至32%资料来源：wind，黑龙江省连锁经营协会公众号，天风证券研究所图表：2023年零食折扣店渗透率仍有提升空间（%）图表：渠道多元共存，竞争回归产品和效率图表：限额以上消费品零售额累计同比（%）线下量贩渠道/仓储会员店发力。从线下零售渠道看，国家统计局数据显示，24年初至10月超市/专业店/便利店实现正增长(累计同比+2.6%/+3.9%/+4.7%），百货/专卖店 有 所 下 降 （ 累 计 同 比 -3.0%/-1.1%）。另外量贩渠道和仓储会员店快速增长，零售折扣店在资本助力下跑马圈地，预计渗透率仍有提升空间；仓储会员店结合本土特色和区域性需求，提前布局潜力下沉市场。线上内容电商快速增长，短期或将进一步抢占传