雅化集团(002497)氢氧化锂龙头之一，锂矿增量贡献业绩成长空间

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明基础化工 | 化学制品非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 买入（首次）证券分析师田源SAC：S1350524030001tianyuan@huayuanstock.com张明磊SAC：S1350525010001zhangminglei@huayuanstock.com田庆争SAC：S1350524050001tianqingzheng@huayuanstock.com项祈瑞SAC：S1350524040002xiangqirui@huayuanstock.com陈婉妤SAC：S1350524110006chenwanyu@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 01 月 24 日收盘价（元）13.20一 年 内 最 高 / 最 低（元）13.93/7.98总市值（百万元）15,213.83流通市值（百万元）13,906.52总股本（百万股）1,152.56资产负债率（%）21.69每股净资产（元/股）9.04资料来源：聚源数据雅化集团(002497.SZ)——氢氧化锂龙头之一，锂矿增量贡献业绩成长空间投资要点：氢氧化锂龙头之一，民爆+锂业双主业并行。历经长期发展沉淀，公司成为国内民爆和氢氧化锂产业头部企业。民爆方面，拥有炸药生产许可产能 26 余万吨、工业雷管许可产能近 9000 万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能 1 亿余米。锂盐方面，目前拥有锂盐综合产能 7.3 万吨，25 年有望新增锂盐及锂矿产能。碳酸锂行业筑底期，氢氧化锂头部企业锂矿增量迎业绩弹性期。根据测算，2025 年碳酸锂过剩比例有望收窄，锂价中枢有望筑底回升至 8 万元/吨，旺季补库需求存在价格弹性空间。公司氢氧化锂业务具备强α优势：（1）站稳优质客户，深度绑定特斯拉，再次进入产能扩张期，现有锂盐综合产能 7.3 万吨，雅安三期项目预计先投产 3 万吨，远期扩至 17 万吨。（2）多维度布局资源端，公司拥有 56 万吨锂精矿包销权，未来有望扩至 74 万吨。（3）公司拥有权益资源量约 90 万吨 LCE，李家沟锂矿+Kamativi 多金属矿有望释放产能贡献弹性。根据公司公告，Kamativi 矿二阶段建设已于 2024 年 11 月全部完成，并已全线投产，25 年将达 230 万吨采选规模，对应锂精矿产能 35 万吨，显著提高锂盐自给率。民爆增速景气且行业供给格局优化，国内盈利稳定海外存增量预期。受益矿产资源开采和基础设施建设需求，国内民爆维持较高增速，2023 年行业生产总值完成 437亿元，同比增长 10.93%。政策推动国内民爆行业加速重组整合，产业集中度提高供给格局优化，行业 CR10 的生产总值占比由 2022 年的 53.14%提升至 2023 年的59.98%。（1）国内方面，公司积极加速国内整合并购，产能优势提高，产业链延伸拓展。（2）海外方面，公司于 2012 年率先出海，并购新西兰和澳大利亚的民爆企业，有望通过澳洲+非洲区位优势拓展增量，该区域锂矿存在较大爆破服务需求。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 3.05/9.96/12.22亿元，同比增速分别为 658.1%/226.6%/22.7%，当前股价对应的 PE 分别为 50/15/12倍。我们选取中矿资源、永兴材料、赣锋锂业作为可比公司，根据 Wind 一致预期，可比公司 2024-2026 年平均 PE 分别为 117/28/18 倍，作为国内氢氧化锂龙头之一，公司民爆+锂矿双主业布局，25 年锂矿增量贡献业绩弹性。首次覆盖，给予 “买入”评级。风险提示：需求波动风险，项目建设不及预期风险，原材料波动风险，市场空间测算偏差风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）14,45711,8957,2478,64411,141同比增长率（%）175.82%-17.72%-39.07%19.27%28.88%归母净利润（百万元）4,538403059961,222同比增长率（%）384.53%-99.11%658.05%226.62%22.74%每股收益（元/股）3.940.030.260.861.06ROE（%）41.67%0.39%2.95%9.61%11.78%市盈率（P/E）3.35378.3149.9115.2812.45资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 01 月 25 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 21页投资案件投资评级与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 3.05/9.96/12.22 亿元，同比增速分别为 658.1%/226.6%/22.7%，当前股价对应的 PE 分别为 50/15/12 倍。我们选取中矿资源、永兴材料、赣锋锂业作为可比公司，根据 Wind 一致预期，可比公司2024-2026 年平均 PE 分别为 117/28/18 倍，作为国内氢氧化锂龙头之一，公司民爆+锂矿双主业布局，25 年锂矿增量贡献业绩弹性。首次覆盖，给予 “买入”评级。关键假设我们预测公司 2024-2026 年锂盐销量分别为 5/7.5/10.5 万吨，氢氧化锂价格为8.7/7.6/7.9 万元/吨，毛利率分别为 2%/13%/14%。民爆业务稳定增长，毛利率保持33%。投资逻辑要点（1）锂盐：2025 年碳酸锂过剩比例有望收窄，锂价中枢有望筑底回升至 8 万元/吨，旺季补库需求存在价格弹性空间。公司现有锂盐综合产能 7.3 万吨，雅安三期项目预计先投产 3 万吨，远期扩至 17 万吨。李家沟锂矿+Kamativi 多金属矿有望释放产能贡献弹性。根据公司公告，Kamativi 矿二阶段建设已于 2024 年 11 月全部完成，并已全线投产，25 年将达 230 万吨采选规模，对应锂精矿产能 35 万吨，显著提高锂盐自给率。（2）民爆：公司国内民爆业务保持稳定增长，海外爆破服务存在澳洲+非洲矿增量预期。核心风险提示需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；市场空间测算偏差的风险。源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 21页内容目录1. 雅化集团：氢氧化锂龙头之一，锂矿增量贡献业绩弹性 ............................................ 51.1. 锂盐+民爆双业务并行，锂矿增量在布局..................................................................51.2. 公司股权结构稳定，母公司优势赋能........................................................................61.3. 民爆+锂盐双主业并行，员工持股计划彰显成长信心................................................61.4. 民爆业务稳定贡献盈