卫星化学(002648)深度报告：轻烃一体化龙头优势显著，新项目打开成长新空间

证券研究报告 | 公司深度 | 化学原料 http://www.stocke.com.cn 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 卫星化学(002648) 报告日期：2025 年 01 月 18 日 轻烃一体化龙头优势显著，新项目打开成长新空间 ——卫星化学深度报告 投资要点 ❑ 核心推荐逻辑 卫星化学是国内领先的轻烃一体化龙头，综合优势明显，盈利能力领先同行。同时，α-烯烃产业园项目积极推进，将助力公司乙烯产能大幅跃升，α-烯烃、POE 等高附加值新材料加速落地，打开公司成长新空间。 ❑ 乙烷裂解工艺优势显著，公司 C2 板块高成长 赛道β：近年国内乙烯产业高速发展，但仍存较大供需缺口，叠加海外产能增长放缓，未来国内新投产能有望得到较好消化。乙烯生产具多条技术路线，依托美国低价原料，乙烷裂解成本优势显著。展望未来，美国乙烷供需宽松格局有望延续，看好乙烷价格中低位维持，乙烷裂解综合优势长存。 公司α：卫星化学是国内 C2 龙头，公司采取乙烷裂解工艺，在美国拥有码头、管道等稀缺资源，拥有全球最大乙烷船队，先发优势明显。同时，公司在现有250 万吨/年乙烯产能基础上，新建α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目，预计 2025 年底、2026 年底分阶段建成。项目达产后，公司乙烯总产能将跃升至500 万吨/年，同时布局α-烯烃、POE、聚α-烯烃等高附加值新材料，打开公司成长新空间。 ❑ 丙烯酸行业健康发展，公司 C3 产业链布局完善 赛道β：随着万华化学、卫星化学、巴斯夫新产能的落地，国内丙烯酸行业迎来新扩张，考虑行业高集中度、龙头厂商投产节奏有序、全球丙烯酸需求稳步增长、以及海外无新项目投放，行业景气度有望维持。2026 年下半年开始，行业新产能建设将逐步放缓，丙烯酸及酯有望迎来中长期景气向上。 公司α：卫星化学是国内 PDH 及丙烯酸龙头，目前已形成“丙烷-丙烯-聚丙烯/丙烯酸/丁辛醇-丙烯酸酯-高分子乳液/颜料中间体”的完整产业链，技术及规模一体化优势明显，产品盈利持续优于同行。 ❑ 主要的预期差 1、核心预期差一：市场此前担心特朗普 2.0 下，乙烷进口或面临被加征关税风险。我们认为，乙烷被加征进口关税风险低，并且 2025 年开始乙烷进口关税进一步下调。2025 年 1 月 1 日起，国务院关税税则委员会对部分商品的进口关税税率和税目进行调整，其中乙烷新增了税目并新增暂定税率，进口关税税率从原来的 2%下调至 1%。此次政策调整明确了乙烷在国家绿色转型和资源战略中的重要地位，体现了国家对烯烃原料轻质化发展的引导和鼓励。因此我们认为乙烷后续被加征进口关税风险低，同时此次进口关税税率的下调，有利于降低公司生产成本，公司 C2 板块盈利水平和综合竞争力有望进一步提升。 2、核心预期差二：市场担心国内乙烯产能未来两年集中投产，乙烯价格或存较大下行压力。我们认为，乙烯价格有所支撑。一方面，目前国内仍有 1925 万吨供需缺口，同时内需回暖下国内乙烯需求增速有望上行；而海外新增产能逐步放缓，因此新产能有望得到消化。另一方面，石脑油裂解仍为当前主流路线，其成本对乙烯价格有一定支撑作用，目前国内油制乙烯装置仍处亏损状态，行业开工意愿不强，增加检修、以量换价策略或延续，乙烯价格有望得到支撑，而公司乙烷裂解路线成本优势显著，开工率长期处于高位，有望受益。 ❑ 潜在的催化剂 α-烯烃产业园等新项目逐步落地、油气价差扩大、烯烃景气上行、丙烯酸及酯景气上行等都将带动公司盈利水平提升，驱动股价上行。 投资评级: 买入(维持) 分析师：李辉 执业证书号：S1230521120003 lihui01@stocke.com.cn 分析师：汤永俊 执业证书号：S1230523120009 tangyongjun@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥20.30 总市值(百万元) 68,383.51 总股本(百万股) 3,368.65 股票走势图 相关报告 1 《24Q3 业绩环比改善显著，看好公司中长期成长》 2024.10.27 2 《Q2 环比改善显稳健经营能力，α-烯烃项目开工支撑中长期成长》 2024.07.18 3 《2023 业绩大幅改善，多项目驱动长期成长》 2024.03.26 -10%2%13%25%37%48%24/0124/0224/0324/0424/0524/0724/0824/0924/1024/1124/1225/01卫星化学深证成指卫星化学(002648)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 盈利预测与估值 公司是国内轻烃一体化龙头，成本优势显著，后续新增项目众多，布局高端新材料，续力成长曲线，加速产业链升级。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 56.62/68.39/93.85 亿元，EPS 分别为 1.68/2.03/2.79 元，现价对应 PE 为 12.1/10.0/7.3 倍。参考可比公司估值，给予 2025 年 13 倍 PE，对应目标市值 889亿元，目标价 26.39 元，目标空间 30%，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 新产能释放不及预期、汇率风险、原材料价格波动风险。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 41,487 47,971 55,868 69,669 (+/-) (%) 12.00% 15.63% 16.46% 24.70% 归母净利润 4,789 5,662 6,839 9,385 (+/-) (%) 54.71% 18.21% 20.79% 37.23% 每股收益(元) 1.42 1.68 2.03 2.79 P/E 14.28 12.08 10.00 7.29 资料来源：浙商证券研究所 卫星化学(002648)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 轻烃一体化龙头，多维优势构筑公司发展护城河 .................................................................................... 6 1.1 轻烃龙头综合优势显著，α-烯烃产业园项目驱动高成长 ............................................................................................. 6 1.2 股权结构较为集中，十年期持股计划助力公司长期可持续发展 ................................................................................... 8 2 乙烷裂解工艺优势显著，公司 C2 板块高成长 ........................................