固定收益专题：如何看待此次资金紧张？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 如何看待此次资金紧张？ 证券研究报告 2025 年 01 月 17 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 郑艺鹏 联系人 zhengyipeng@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：央行发布会的五大要点-货币政策点评》 2025-01-15 2 《固定收益：信用 ： 2025，二永供给 的 细 节 与 策 略 - 固 定 收 益 专 题（2024-01-13）》 2025-01-13 3 《固定收益：利率｜降息是不是债市的关键？-债市观察周报 20250112》 2025-01-12 固定收益专题 20250117 摘要 节前资金转松的关键在于央行流动性投放显著积极，按照历史，资金紧张持续到节前 4 天、10 天、14 天不等。春节临近，在保持流动性充裕的要求下，后续资金进一步收敛的空间有限。 目前央行流动性投放工具多样化，可观察性降低，重点在于逻辑判断。 我们认为，基本面修复仍需流动性充裕，汇率扰动有限。流动性压力大概率不会延续，可能即将进入跨节拐点、转向均衡。 本次资金紧张与以往有所不同 2020 年是降准后短期流动性投放较少；2021 年和 2023 年资金转紧均发生在前期资金充分宽松之后，分别对应永煤事件和疫情冲击消退，央行引导资金回升。本次资金紧张之前宽松有度。 客观因素对资金面的压力有限，重点在于央行意图 近期信贷动能可能有限，政府债发行也未显著放量。影响因素在于，一是税期，二是规范同业存款。重点在于央行意图：防止空转套利、应对汇率贬值压力、防范利率风险。 资金紧张期间，短端调整更明显 除 2020 年受疫情冲击外，资金紧张往往导致短端带动债市调整。2021 年1Y 调整幅度最大，约 28bp；2023 年 3-5Y 调整幅度最大，约 10-14bp；2025 年至今 1-3Y 调整幅度最大，约 16-18bp。 如何看待后续降准等货币操作的可能性 央行暂停买入国债是为了降低利率市场波动，但会使用其他工具投放流动性，维持资金面均衡。而且为了防范外部冲击、稳定预期，稳定的流动性环境是首要条件，降准可能性仍在。 风险提示：央行流动性投放超预期、市场走势超预期、基本面修复超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 历史上春节前资金紧张是什么原因导致的？ ............................................................................... 4 1.1. 2020 年 1 月：月中资金利率收敛 .......................................................................................... 4 1.2. 2021 年 1 月：央行退出阶段性宽松 ..................................................................................... 5 1.3. 2023 年 1 月：走出疫情与非银负反馈 ................................................................................. 7 1.4. 资金收紧有什么规律？ ............................................................................................................ 8 2. 近期资金为什么紧？............................................................................................................................ 9 2.1. 前期资金宽松有度 ..................................................................................................................... 9 2.2. 重点在于央行意图 ................................................................................................................... 10 3. 未来怎么看............................................................................................................................................ 12 4. 风险提示 ................................................................................................................................................ 12 图表目录 图 1：DR001 与利率走廊 ......................................................................................................................... 4 图 2：R001 与利率走廊 ............................................................................................................................ 4 图 3：R001 季节性（对齐春节）........................................................................................................... 4 图 4：R001 季节性 ..................................................................................................................................... 4 图 5：2020 年 1 月票据利率维持高位....